证券行业2024年12月报：被动基金扩容后的新打法

优于大市 核心观点 行业研究·行业月报 非银金融·证券Ⅱ ETF发行热度良好，规模持续扩大，为证券公司ETF做市业务带来机遇。证券公司是主要的ETF机构投资者之一。2023年，在沪市机构投资者中，证券公司ETF日均持仓规模753亿元，同比下降26.5%。基于ETF每半年披露的前十大持有人数据，我们对证券公司ETF持仓进行统计。证券公司ETF持仓账户主要包括自营账户、融券专用专户、客户信用交易账户、回购质押账户和转融通账户。鉴于前十大持有人并非全部持有人，并且进入前十大持有人的证券公司可能多用于做市，我们以证券公司自营账户持仓规模代替证券公司做市持仓规模。证券公司做市持仓排名靠前的ETF，包括股票ETF和债券ETF，以股票ETF为主。ETF做市业务格局逐步趋于稳固，中信证券、国泰君安、广发证券、华泰证券等资本实力较强的大型券商，ETF持仓规模及持有数量居于前列。ETF发行力度强、规模持续扩容，为证券公司的ETF做市业务发展带来机遇。ETF发展模式与主动基金存在差异，主动基金可以通过做出超额收益--扩张知名度--吸引投资者申购的方式，逐步通过优秀业绩表现获得市场认可，并持续扩大规模。ETF则需要具备先发优势，跟踪统一指数的ETF，往往规模越大、流动性越好、跟踪误差越小的基金，发展更好，因此ETF在发行以及持营过程中，做市商对于其持续发展较为重要。我们假设证券公司ETF做市持仓规模为600-1000亿元，资金占用利率为4%-7%，则ETF做市业务收入贡献为24-70亿元。鉴于做市业务集中度较高，大型券商更受益于ETF做市业务发展。 优于大市·维持 证券分析师：孔祥证券分析师：王德坤021-60375452021-61761035kongxiang@guosen.com.cnwangdekun@guosen.com.cnS0980523060004S0980524070008 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《证券行业2024年11月报-并购交易活跃，投行模式创新》——2024-12-03《证券行业2024年三季报综述暨战略发展思考-高景气周期下行业转型指南》——2024-11-14《证券行业2024年10月报-零售资金持续入市，券商两融弹性提升》——2024-11-01《证券行业2024年9月投资策略-政策直达资本市场》——2024-09-24《证券业2024年中报综述-业绩筑底，复苏可期，整合待进》——2024-09-11 市场交易活跃度有所下降，IPO略有复苏。（1）经纪业务方面，12月A股日均成交金额为16,111亿元，环比-18.1%，同比+105.8%。（2）投行业务方面，12月IPO数量为32家，募集资金规模为93.048亿元，环比+78.5%；12月再融资规模为359.316亿元，环比下跌+50.4%；12月企业债和公司债承销规模为3183.74亿元，环比-24.63%。（3）自营业务方面，12月上证综指+4.42%，沪深300指数+0.47%，创业板指数-3.71%，中证全债指数上涨1.89%。（4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，至12月31日，两融余额为1.8万亿元。 投资建议：我们对行业维持“优于大市”评级。着眼于严监严管下的两条主线，我们判断行业集中度会进一步提升，机构定价权进一步加深，资管指数化进一步加强，监管要求进一步提高。重点推荐龙头券商中信证券、华泰证券。建议关注业务协同预期强的兴业证券，整合推进顺利的国联证券。 风险提示：经济复苏不及预期；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。 内容目录 近期关注：ETF做市业务具备发展潜力.............................................4资本市场资金面月度更新........................................................7行业重要动态..................................................................9成交量有所下降，IPO规模略有复苏..............................................10投资建议.....................................................................10风险提示.....................................................................10关键图表.....................................................................11 图表目录 图1：2022年和2023年沪市机构投资者ETF日均持仓市值（单位：亿元）.........................4图2：ETF发行规模趋势（单位：亿元、只）...................................................6图3：上市券商2024Q3末代理买卖证券款（单位：亿元）.......................................7图4：两融余额在高位保持平稳（单位：亿元）................................................7图5：股票ETF份额及净值规模（单位：亿份、亿元）..........................................7图6：股票ETF资金净流入规模（单位：亿元）................................................7图7：机构持有人占比较高的股票ETF份额（单位：亿份）......................................8图8：个人持有人占比较高的股票ETF份额（单位：亿份）......................................8图9：北向资金交易额及占沪深两市股票交易额比重（单位：亿元）..............................8图10：主动股票基金新发数量及份额（单位：只、亿份）.......................................9图11：被动股票基金新发数量及份额（单位：只、亿份）.......................................9图12：普通股票型基金仓位变化.............................................................9图13：偏股混合型基金仓位变化.............................................................9图14：两市日均成交额及环比涨跌..........................................................11图15：IPO融资规模及环比涨跌.............................................................11图16：再融资规模及环比涨跌..............................................................11图17：企业债及公司债承销规模及环比涨跌..................................................11图18：股债两市表现......................................................................11图19：日均两融余额......................................................................11图20：券商指数PB走势...................................................................12图21：中信一级行业12月涨幅排名.........................................................12图22：上市券商12月涨幅排名.............................................................13 表1：2024H1证券公司各类账户持有ETF市值（单位：亿元）....................................4表2：证券公司持仓市值排名前20的ETF（单位：亿元）........................................5表3：ETF持仓市值排名前10的证券公司（单位：亿元、只）....................................5表4：证券公司做市业务收入测算（单位：亿元）..............................................6表5：重点公司盈利预测及投资评级.........................................................13 近期关注：ETF做市业务具备发展潜力 证券公司是主要的ETF机构投资者之一。2023年，在沪市机构投资者中，证券公司ETF日均持仓规模753亿元，同比下降26.5%。公募基金（主要为ETF联接基金）、私募信托和一般机构的ETF日均持仓规模排名靠前，日均持仓市值分别为2124亿元、1844亿元和1552亿元。除社保基金、沪股通、财务公司和期货资管类别之外，其余机构投资者类别的日均持仓都超过100亿元。与2022年持仓情况对比，除基金专户和期货资管等机构之外，大部分机构投资者日均持仓市值都呈上升趋势。在日均持仓超过100亿元的机构投资者中，保险机构和企业年金的日均持仓较上一年同比增幅明显，分别达102%和46%。 资料来源：上交所ETF行业发展报告（2024），国信证券经济研究所整理 基于ETF每半年披露的前十大持有人数据，我们对证券公司ETF持仓进行统计。 证券公司ETF持仓账户主要包括自营账户、融券专用专户、客户信用交易账户、回购质押账户和转融通账户。鉴于前十大持有人并非全部持有人，并且进入前十大持有人的证券公司可能多用于做市，我们以证券公司自营账户持仓规模代替证券公司做市持仓规模。2024年上半年，证券公司做市持仓规模346.59亿元，同比及环比降幅较大，我们认为主要原因为：（1）2024年上半年，中央汇金、保险公司等机构大量增持宽基ETF，使得部分ETF的前十大持有人中，证券公司被挤出；（2）佣金新规背景下佣金下降的潜在压力，或影响了相关业务开展。 证券公司做市持仓排名靠前的ETF，包括股票ETF和债券ETF，以股票ETF为主。其中，股票ETF主要为宽基指数ETF，另有少量上证科创板、恒生科技等行业主题ETF。债券ETF主要为国债、国开债、信用债ETF。 中信证券、国泰君安、广发证券的ETF做市持仓规模居于前列。ETF做市业务格局逐步趋于稳固，中信证券、国泰君安、广发证券、华泰证券等资本实力较强的大型券商，ETF持仓规模及持有数量居于前列。 ETF发行热度保持在较高水平。2023年以来，ETF发行数量、发行份额总数持续居于高位，ETF总规模也持续扩容。ETF发行力度强、规模持续扩容，为证券公司的ETF做市业务发展带来机遇。ETF发展模式与主动基金存在差异，主动基金可以通过做出超额收益--扩张知名度--吸引投资者申购的方式，逐步通过优秀业绩表现获得市场认可，并持续扩大规模。ETF则需要具备先发优势，跟踪统一指数的ETF，往