城投公司参与股权投资现状观察——以青岛、宁波为例

以青岛、宁波为例 联合资信公用评级三部|张婧茜 一、引言 国发〔2014〕43号文的出台明确了“开前门，堵后门”的地方债务监管基调，加之传统的基建带动地产的土地财政模式难以为继，城投公司依靠自身造血能力获得可持续现金流的要求迫在眉睫。2023年7月“一揽子化债”方案以及2024年11月通过的《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》等一系列化债举措实施后，短期内城投公司流动性压力得以缓解，长期来看，城投公司债务化解仍需依赖自身转型增强造血能力。 城投公司转型的重要模式之一是转型为地方国有资本运营平台，即以股权、基金投资等方式参与地方产业引导和企业培育。该模式下，城投公司依托与地方政府较强协调关系、资金优势，通过直接控股或间接基金投资参与投资地方政府所倡导产业，“以投代招”推动相关产业落地。不同区域城投公司依据其所在区域资源禀赋、产业布局、经济结构、财政实力、行政层级等，参与股权投资的情况存在分化。青岛市与宁波市均作为副省级计划单列市，港口资源丰富，制造业发达，且在人口、经济总量及一般公共预算收入规模等方面具有可比性。本文以青岛市及宁波市城投公司为例，研究二者在参与股权投资中展现的不同形态以期探讨城投公司参与股权投资现状。对于参与股权投资规模较大且数据获取性强的企业，本文采取案例分析的方法，进一步分析其在股权投资的主要投向与区域主导产业的联动性，并分析相关的信用风险。 二、区域经济及产业情况 青岛市及宁波市作为中国首批计划单列市，二三产业占比高，重点产业中信息技术、高端装备制造、化工、新能源汽车存在一定相似性；分化主要体现在青岛更侧重智能家电、海洋装备、食品饮料及纺织服装等传统制造业，宁波更突出生物医药、新材料等产业。得益于吞吐量排位全球第一的宁波舟山港及优越的经济腹地，宁波在财政实力方面具备较强优势。青岛港在国际贸易中的地位同样非常重要，是中国的综合性主枢纽港和集装箱干线港口。 区位方面，青岛市位于山东半岛南部，地处京津冀和长三角两个经济圈之间，是黄河流域主要出海通道和欧亚大陆桥东部重要端点，战略地位明显。宁波市位于浙江省东部沿海，地处长三角南翼，是连接华东地区和华南地区的重要枢纽，亦具有明显的区位优势。 人口方面，2023年，青岛市及宁波市常住人口分别为1037.15万人和969.70万人，均小幅净流入，增幅分别为0.28%和0.82%，均具备一定的人口虹吸效应。 产业布局方面，青岛市及宁波市均以工业立市，二三产业占比高，且均以三产为 主。其中，2023年宁波市二产占比较青岛市高出12.4个百分点。青岛、宁波重点产业及产业集群均包括信息技术、高端装备制造、化工、新能源汽车等，有一定的重合；分化主要体现在青岛更突出智能家电、海洋装备、食品饮料及纺织服装产业等传统制造业，与区域内上市企业产业呈较强关联性，宁波更突出生物医药、新材料等产业。未来产业方面，青岛市与宁波市均重点涉足互联网、空天信息技术领域。从上市公司角度来看，青岛及宁波上市公司均以制造业为主，符合产业结构特征，宁波市上市公司数量更多、市值更大；从细分行业看，区域内均存在上市港口企业及上市金融企业。 港口资源方面，宁波舟山港位于浙江省宁波市和舟山市，其作为中国沿海主要港口和国家综合运输体系的重要枢纽，承担着铁矿石、原油、煤炭等大宗商品的中转任务。2023年宁波舟山港的货物吞吐量为13.24万吨，同比增长4.9%，集装箱吞吐量3530TEU，同比增长5.8%。青岛港位于胶州湾，是中国综合性主枢纽港和集装箱干线港口，拥有多条国际集装箱航线，连接中国与世界各地，主要货种包括原油、铁矿石、煤炭和粮食等。2023年，青岛港的货物吞吐量为6.84万吨，同比增长4.0%，集装箱吞吐量为2877万TEU，同比增长12.1%。按照吞吐量排名，宁波舟山港及青岛港分列全国第一及第四名，且宁波舟山港连续多年位居全球第一，浙江省作为直接经济腹地，其腹地高经济活力对宁波舟山港吞吐量形成良好支撑。青岛港直接经济腹地山东省经济平稳增长，腹地经济整体实力很强，为其提供了充足的货源支持。 金融资源方面，截至2023年底，青岛市和宁波市金融机构存款余额分别为2.71万亿和3.41万亿；金融机构贷款余额分别为3.01万亿和3.81万亿。银行资源方面，截至2024年11月底，青岛市辖区内共有银行55家，其中青岛银行股份有限公司（002948.SZ、03866.HK）及青岛农村商业银行股份有限公司（002958.SZ）资产规模相对较大，截至2023年底，资产规模分别为6079.85亿元及4679.37亿元，资本充足率分别为12.79%及13.21%。截至2024年11月底，宁波市辖区内共有银行61家，其中宁波银行（002142.SZ）资产规模明显较大，截至2023年底，资产规模为2.71万亿，资本充足率为15.01%。 产业政策方面，近年来，《关于支持山东深化新旧动能转换推动绿色低碳高质量发展的意见》《山东省新旧动能转换基金管理办法》及《关于支持青岛西海岸新区进一步深化改革创新加快高质量发展的若干措施》等政策陆续出台，主要聚焦支持山东探索转型发展之路，增强区域发展活力动力，推动绿色低碳高质量发展，鼓励吸引社会资本，重点投资于山东省新旧动能转换重点领域；支持西海岸新区建设海洋特色鲜明的科教产业基地，建设国内一流的工业互联网产业园区，支持先进制造业高质量发展，支持企业做大做强、培育具有核心竞争力的企业、支持产业转型升级等措施。青 岛市近期出台的政策聚焦鼓励扶持新能源汽车产业、低空经济产业、充电基础设施建设产业等。宁波市出台了《宁波市人民政府关于印发宁波市加快打造“361”万千亿级产业集群行动方案（2023—2027年）的通知》和《宁波市能源发展“十四五”规划》等产业政策，明确以制造业高质量发展为主线，实施产业平台提升、工业投资攻坚、企业“四上”1培强、科技创新加速、品质管理创优、数字融合赋能、未来产业培育等七大行动，全面提升产业竞争力，宁波市近期出台的政策鼓励能源、生物医药及软件等产业发展。青岛市更侧重于传统制造业，从政策提倡的导向来看，其区域产业转型压力可能更大。 经济发展方面，2019年以来，青岛市及宁波市国内生产总值（GDP）均逐年提升。青岛市2023年GDP达1.58万亿，增速方面，2021年增速最高达8.3%，2022年增速有所回落。2019年，宁波市经济呈“后来居上”的态势。其中，宁波市2023年增速回升较快主要受益于二三产业双轮驱动及消费和投资结构的优化，值得关注的是2023年宁波市住宿餐饮业增加值同比增长9.9%，“361”万千亿级产业集群增加值增 长8.5%，均高于GDP平均增速。2023年，青岛市三产占比为3.1:33.4:63.5，宁波市三产占比为2.3:45.8:51.9，两市均以二产及三产为主，其中青岛市三产对经济总量的贡献更大。 财政实力及债务负担方面，2019—2023年，青岛市和宁波市综合财力均波动下降，均主要受政府性基金收入下降影响。2023年，青岛市综合财力超过2200亿元，其中一般公共预算收入、政府性基金收入及上级补助收入2占比分别为60.17%、23.87%和15.96%，一般公共预算收入对综合财力的贡献较大。2023年，宁波市综合财力超过2800亿元，其中一般公共预算收入、政府性基金收入及上级补助收入占比分别为63.65%、32.16%和4.19%，亦主要依赖一般公共预算收入，对上级补助收入的依赖相对较小。整体来看，2019—2023年，宁波市的一般公共预算收入及政府性基金收入规模均大于青岛市，青岛市上级补助收入规模更大。宁波市一般公共预算收入中税收收入占比更高，2019—2023年，宁波市税收收入占一般公共预算收入的比重均高于82%，位于82%~86%之间，青岛市税收收入占一般公共预算收入的比重位于69%~76%之间。两市财政自给率指标均表现较佳，2019—2023年均超过75%，同期，宁波市财政自给率处于76%~89%之间，其中2021年最高达88.62%，2022年最低为76.80%；青岛市财政自给率处于75%~81%之间，亦于2021年达最高80.17%，2022年最低为75.07%。债务负担方面，青岛市债务率体现了更快的上升趋势。 三、青岛及宁波城投公司参与股权投资现状 城投公司参与股权投资的核心动因主要包括三方面：一是通过股权投资可实现拓展业务领域、提升利润水平、增强自身造血能力；第二是落实区域产业政策，配合地方政府招商引资，吸引社会资本，促进地方产业经济转型；三是作为区域国有资产运营平台，承担着国有资产运营管理的职能，盘活国有资产的同时提升公司实体化发展的能力。 截至2024年9月底，青岛市及宁波市有存续债券的城投公司分别为57家和85家，经剔除合并范围内重复数据后，本文选取2020－2023年及2024年1－6月财务数据可获取的样本企业分别为34家和57家作为研究对象，样本企业均为基础设施建设主体，未包含产业类国有企业及城投公司控股子公司的股权投资情况。根据样本初筛，考虑到会计准则调整以及城投公司涉及“可供出售金融资产”及“交易性金融资产”投资的目的主要系通过管理债权证券和权益证券资产以获取利息、股利或市价增值，不属于长期投资标的范畴，且目前看样本企业上述两个科目规模相对较小，故本报告以城投公司资产负债表中“长期股权投资”“其他权益工具投资”及“其他非流动金融资产”三项测算城投公司的股权投资规模，以“投资收益中对联营企业、合营企业的投资收益/上年底长期股权投资”衡量长期股权投资收益，以利润表中“投资收益/利润总额”测算城投公司投资收益对企业利润总额的贡献程度。同时，对于股权投资规模较大的样本企业，本文采取案例分析的方法，进一步探讨其股权投资主要投向及与区域重点产业的联动性，并探讨可能存在的信用风险。 青岛市及宁波市城投公司股权投资规模均逐年增长，但增速以2022年为界明显放缓，两地城投公司参与股权投资力度差异不大，青岛市地市级城投公司承担了更多的股权投资任务。 2020—2024年6月底，青岛市及宁波市城投公司股权投资规模均逐年增长，但 增速以2022年为分界点明显放缓。其中，2021年青岛市城投公司股权投资增速高主要系受执行新金融工具准则进行科目调整，以及山东省国资委将山东省港口集团有限公司46.604%国有产权及享有的权益无偿划转至青岛城市建设投资（集团）有限责任公司（以下简称“青岛城投”），使得其他权益工具投资同比大幅增加等影响综合所致。2021年，宁波市城投公司股权投资增速相对较高，主要系当年宁波轨道交通集团有限公司新增长期股权投资规模较大所致，投向主要为宁波银行、杭甬铁路客运专线有限责任公司等。 从股权投资占资产总额比重来看，2021年，青岛市投资规模提升致使2021年底股权投资占资产总额比重提升至接近12%，之后缓慢下降至不足10%。宁波市股权投资占资产总额比重持续攀升，2024年6月末为6.51%。若以股权投资占总资产比重作为衡量城投公司参与股权投资力度的重要指标，青岛和宁波差异不大。分层级来看，青岛市城投公司股权投资资产主要集中于地市级城投公司，截至2024年6月底，地市级城投公司股权投资资产占青岛市股权投资规模合计的比重较高。 资料来源：联合资信区域数据库 投资收益方面，青岛市地市级样本企业长期股权投资收益规模整体高于其他样 本企业，2023年宁波市样本企业长期股权投资收益增速表现相对较好。考虑到目前城投公司参与股权投资的归因并非完全以追求投资收益为目的，两市样本企业整体投资效益表现一般，对利润总额形成较大补充，青岛市的样本企业投资收益对利润总额的贡献程度更高，宁波市长期股权投资收益率表现相对更高。 2020年，青岛市长期股权投资规模略低于宁波市长期股权投资规模，长期股权投资收益规模情况相差不大。2021—2023年，青岛市长期股权投资规模及投资收益规模均高于宁波市，两市相比，长期股权投资规模与投资收益规模呈正相关性。其中，2022年，在长期股权投