转债不对称弹性分布规律

转债不对称弹性分布规律 2024年12月29日 ➢转债周度专题 在《转债弹性分布有何规律？》中我们对转债弹性的分布及不对称性做了简要分析，本周我们继续分析转债不对称弹性分布在市场不同估值环境下的规律。 对于转债整体估值，以我们常用的转债定价估值偏差指标来看，可以大致划分为估值上行、下行、震荡三个阶段。估值上行时期，转债不对称性优势在各平价档显现，中低平价不对称弹性差异更显著。估值下行时期，转债整体不对称性优势明显减弱，部分平价结构中转债表现为向下弹性超过向上弹性，高平价转债受估值环境影响相对较小。估值震荡期，转债不对称弹性与历史整体差异较小。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com 研究助理刘宇豪执业证书：S0100123070023邮箱：liuyuhao@mszq.com 自今年9月以来，转债估值处于底部反弹修复阶段，市场整体弹性展现出一定地与历史估值上行期不同的特征：转债整体不对称弹性优势最大的分布在两端，即低平价与高平价结构上，这与前一阶段低平价转债向下弹性显著增大有关，对应市场低价转债超跌而9月以来信用风险缓释后的快速修复。 相关研究 1.高频数据跟踪周报20241228：PTA开工率环周下降-2024/12/282.固收周度点评20241228：跨年后债市主线在哪？-2024/12/283.流动性跟踪周报20241228：本周存单发行利率普遍上行-2024/12/284.信用策略系列：二永与超长普信，孰优？-2024/12/275.境外债专题：2025，中资美元债机会在哪？-2024/12/25 当前市场整体向上弹性提升相比2021年明显偏弱，当然从估值的角度当前阶段提升程度亦弱于后者，未来进一步提升或有赖于转债增量资金入场及权益市场上行。展望后市，结合历史来看平价80-120转债跟涨弹性或值得更多期待。 ➢转债市场表现 本周转债市场收涨，其中中证转债上涨0.15%，上证转债上涨0.34%，深证转债下跌0.14%；万得可转债等权下跌0.23%，万得可转债加权上涨0.18%。 本周转债日均成交额有所回落。本周转债市场日均成交额为648.07亿元，较上周日均回落8.16亿元，周内成交额合计3240.36亿元。 转债行业层面上，合计11个行业收涨，18个行业收跌。其中国防军工、银行和钢铁行业居市场涨幅前三，涨幅分别为1.72%、0.61%、0.60%；传媒、社会服务和煤炭等行业领跌。 ➢转债市场估值 本周全市场加权转股价值增加，溢价率上升。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为87.66元，较上周末增加0.06元；全市场加权转股溢价率为46.61%，较上周末上升了0.76pct。 全市场百元平价溢价率水平为21.06%，较上周末下降了1.48pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平处于2017年以来的30%分位数水平左右。 ➢转债供给与条款 本周无新上市转债，本周一级审批转债6只（2024-12-23至2024-12-27）。 本周转债市场收涨，12只转债发布预计触发下修公告，7只转债发布不下修公告，5只转债发布提议/实际下修公告；本周无转债发布预计触发赎回公告，1只转债发布不提前赎回公告，4只转债发布赎回公告。 截至本周末，仍在回售申报期的转债共3只，尚在公司减资清偿申报期的转债供27只，部分转债或有部分套利空间，建议持续关注转债价格变动及公司下修倾向边际变化 ➢风险提示：1）宏观经济波动超预期；2）权益市场波动剧烈；3）海外基本面变化超预期。4）套利策略仅为理论假设，实操中存在其他不确定性。 目录 1转债周度专题与展望................................................................................................................................................31.1转债不对称弹性分布规律.................................................................................................................................................................31.2周度回顾与市场展望.........................................................................................................................................................................52转债市场周度跟踪....................................................................................................................................................72.1权益市场上涨......................................................................................................................................................................................72.2转债市场收涨，全市场溢价率上升................................................................................................................................................82.3不同类型转债高频跟踪...................................................................................................................................................................103转债供给与条款跟踪.............................................................................................................................................143.1本周一级预案发行...........................................................................................................................................................................143.2下修&赎回条款................................................................................................................................................................................154风险提示..............................................................................................................................................................18插图目录..................................................................................................................................................................19表格目录..................................................................................................................................................................19 1转债周度专题与展望 1.1转债不对称弹性分布规律 在可转债周报《转债弹性分布有何规律？》中我们从历史数据对转债实际弹性的分布做了简要的分析，同时亦对转债结构上弹性的不对称性做了一定的分析：即从结构上看，不同平价分档转债，做估值划分后整体上表现为中高平价弹性优势更大，估值越低分组越具不对称性优势，估值过高组则具有下跌弹性更大的风险。以及简要对比了2024年与历史表现差异：中间平价档偏平衡型的转债整体弹性不对称性优势减弱，同时高估值转债向下弹性增大的风险进一步显现。 资料来源：wind、iFind，民生证券研究院注：横轴为平价分组1-10：其中1为平价50以下，2为50-60，3为60-70依此类推，10为130以上，下同。 资料来源：wind、iFind，民生证券研究院 而实际上转债不对称弹性分布还与市场整体估值、权益市场表现等因素有关，本周我们继续分析转债实际市场表现中不对称弹性分布在市场不同估值环境下的规律。 对于转债整体估值，以我们常用的转债定价估值偏差指标来看，对于2020年以来转债市场可以大致划分如下三个阶段：估值下行阶段：从2020年2月至2021年1月，2023年10月至2024年8月；估值上行阶段：2021年2月至2022年1月；估值震荡阶段：2022年2月至2023年9月。 估值上行时期，转债不对称性优势在各平价档显现，中低平价不对称弹性差异更显著。其中中间平价档如80-110之间转债向上弹性明显高于历史中位数，转债上涨弹性较高。而低平价例0-70之间转债的向下弹性明显低于历史中位数，低价转债较为抗跌。弹性不对称性优势最大的为平价90-110分组转债，最小的为平价130以上分组转债。 资料来源：wind、iFind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 估值下行时期，转债整体不对称性优势明显减弱，部分平价结构中转债表现为向下弹性超过向上弹性，高平价转债受估值环境影响相对较小。对应两个阶段都能发现向上/下弹性整体差异缩窄，且在部分中、低平价档存在反转，即转债出现不对称弹性‘劣势’，如2020年2月至2021年1月，平价在0-70转债或受信用风险影响，对正股下跌更为敏感，而2023年10月至2024年8月，这一现象在平价110以下转债中均有所漫延，转债向下弹性明显增大，但高平价转债受影响较小。 资料来源：wind、iFind，民生证券研究院注：2020年2月至2021年1月 资料来源：wind、iFind，民生证券研究院注：2023年10月至2024年8月 估值震荡期，转债不对称弹性与历史整体差异较小。具体来看，主要差异或在于中高平价转债向上弹性相对减小，高平价转债向下弹性亦有所减小。弹性不对称性优势最大的为平价120-130分组转债，最小的为平价50以下分组转债。 自今年9月以来，转债估值处于底部反弹修复阶段，从市场弹性表现来看，整体展现