2024年12月信用债市场跟踪

固定收益类●证券研究报告 2024年12月信用债市场跟踪 定期报告 投资要点 分析师牛逸SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn 2024年12月回顾：继11月突破前低后，年末债市迎来极致行情，在预期交易主导的背景下，各期限债券连破关键点位。与火热行情相对的，是央行在流动性投放操作上的变化，月初逆回购延续大额回笼格局，12月9日起转入净投放但规模较小，整体逆回购操作净投放量处于今年各月中间偏低水平，月中1.45万亿元MLF到期仅以3000亿元续作，降准预期再次落空，最终随着月末央行公告，当月国债净买入3000亿元、买断式逆回购1.4万亿元，其中国债净买入增加1000亿元，买断式逆回购较上月新增6个月期限7000亿元、规模合计增加6000亿元。市场对流动性的预期以另一种方式实现，结果相近但方式不同，这样的操作一方面在客观上为后续货币政策留足了空间，另一方面，结合月底央行对债券违规交易机构处罚落地、交易商协会召开金融市场投资者座谈会，彰显出监管有意引导债市脱离近年以来对预期过度交易的趋势。信用债本月整体偏弱，在流动性助推下有所补涨但未能全程跟随利率强势下行，利差被动走阔。 相关报告 再看超长信用债2024.12.25医 药流 通 业区 域 性集 团 化企 业-南 药转 债（110098.SH）申购分析2024.12.25现 代医 疗 净化 系 统综 合 服务 商-华 医转 债（123251.SZ）申购分析2024.12.2312.9政治局会议点评2024.12.9股债兼修，稳健低波-华商基金胡中原先生投资分析报告2024.12.4 2025年1月展望：2024年已成过往，回顾2024年债市表现，过程堪称有惊无险。每当收益率到达一个新点位，总有新的因素“恰逢其时”地助推债市再创新高。禁止手工补息、超预期化债、货币政策定调转向、同业存款自律管理，回顾一整年的行情，每一次利多都得到了充分定价甚至透支，而利空总是能快速被消化。收益率快速下行的背后伴随着过往金融市场淤积堵点的疏通，正本清源之后，2025年将面对各类资产的真实价格。当然，直到目前，市场是否对基本面计入了充分的考虑也有待商榷。与此同时，在资产定价发生改变的背景下，负债端同样很难再延用过去的定价模式，负债与资产不匹配所蕴藏的风险也依然存在。这可能也是2025年各类投资者需要重点防御的风险。 对于信用债，供给收缩几成定局，但如果面对的是交易主导和风险防御的市场环境，其投资时机把握需要更加细化。以配置角度出发，锁定长期收益，则逢调整买入。而对于非配置的资金，地方债、二永债相对更有优势。 风险提示： 1、经济失速下滑2、政策超预期宽松 内容目录 （一）信用债审核进度.................................................................................................................................3（二）信用债发行情况.................................................................................................................................3（三）信用债二级市场.................................................................................................................................5 二、2025年1月展望.........................................................................................................................................8 三、风险提示......................................................................................................................................................9 图表目录 图1：2024年11月至2024年12月信用债发行情况（亿元）..........................................................................4图2：2024年11月至2024年12月信用债净融资情况（亿元）.......................................................................4图3：2024年11月至2024年12月公司债、企业债及中票发行利率情况（%）..............................................4图4：2024年12月城投债发行金额及利率（亿元，%，只）............................................................................4图5：中债到期收益率走势（%）.......................................................................................................................7图6：2024年12月31日各省份信用利差变动情况（bp）................................................................................8 表1：2024年12月信用债负面事件（亿元）....................................................................................................5表2：2024年11月至2024年12月主要品种信用债成交情况（亿元）............................................................6 一、2024年12月回顾 继11月突破前低后，年末债市迎来极致行情，在预期交易主导的背景下，各期限债券连破关键点位。与火热行情相对的，是央行在流动性投放操作上的变化，月初逆回购延续大额回笼格局，12月9日起转入净投放但规模较小，整体逆回购操作净投放量处于今年各月中间偏低水平，月中1.45万亿元MLF到期仅以3000亿元续作，降准预期再次落空，最终随着月末央行公告，当月国债净买入3000亿元、买断式逆回购1.4万亿元，其中国债净买入增加1000亿元，买断式逆回购较上月新增6个月期限7000亿元、规模合计增加6000亿元。市场对流动性的预期以另一种方式实现，结果相近但方式不同，这样的操作一方面在客观上为后续货币政策留足了空间，另一方面，结合月底央行对债券违规交易机构处罚落地、交易商协会召开金融市场投资者座谈会，彰显出监管有意引导债市脱离近年以来对预期过度交易的趋势。信用债本月整体偏弱，在流动性助推下有所补涨但未能全程跟随利率强势下行，利差被动走阔。 （一）信用债审核进度 证监会/交易所：2024年12月已受理债券拟发行金额11267.76亿元较上月继续增长，分品种看，短期公司债、私募债、小公募、次级债、永续债、企业债、科创债、乡村振兴债、绿色债券受理金额分别为395.40亿元、5033.65亿元、4780.12亿元、100.00亿元、498.79亿元、131.20亿元、204.00亿元、69.00亿元、55.60亿元。分地区看，北京、江苏、山东、广东超千亿元，分别为1622.25亿元、1468.54亿元、1237.22亿元、1082.90亿元。重点省份占比较上月增长至6.33%。 通过方面，短期公司债、私募债、小公募、永续债、科创债通过金额分别为60.00亿元、384.80亿元、295.00亿元、89.00亿元、83.02亿元。分地区看，仅有广东、湖北超百亿元，分别为351.00亿元、175.00亿元。重点省份占比12.12%较上月大幅增加但绝对金额较小。 NAFMII：预评中金额1733.67亿元较上月继续增长。分品种看，中票、SCP、CP分别为1021.27亿元、654.40亿元、58.00亿元。分地区看，安徽、上海、浙江、河北、江苏、北京、山东、福建均超百亿元，分别为275.00亿元、240.00亿元、176.52亿元、171.00亿元、169.50亿元、150.60亿元、138.00亿元、100.00亿元。重点地区占比7.79%较上月反弹。 完成注册金额2841.06亿元较上月大幅增长。分品种看，中票、SCP、CP、PPN分别为1982.86亿元、601.00亿元、202.80亿元、54.40亿元。分地区看，江苏、山东、北京、广东超300亿元，分别为423.74亿元、414.64亿元、375.00亿元、315.00亿元，重点省份占比8.17%大幅下降。 （二）信用债发行情况 12月一级发行市场清冷，尽管发行环境良好，但地方债快速发行与信用债一定程度上形成替代效应，主要品种发行规模10285.07亿元较上月下降17.54%。信用债净融资再次转负，其 中城投大幅下降至-1121.56亿元。取消发行金额144.85亿元保持低位，无推迟发行。本月城投债发行496只，总规模2859.61亿元，加权发行利率2.4845%较上月下降。 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 （三）信用债二级市场 2024年12月信用债负面事件涉及列入观察名单、评级下调、推迟评级、兑付风险警示、展期、未按时兑付，负面事件数量整体维持低水平，其中西安曲江列入观察名单，但近期西安化债资金已经落地，非标兑付逐步推进，实质风险较低。此外，建议关注保险机构在本轮利率下行中利差损情况，尽管“偿二代”延期仍需关注年报财务水平是否会对偿付以及估值造成不利影响。 2024年12月，主要品种信用债总成交量36330.75亿元，较上月减少2.29%。私募债、短融有所增加，12月债市交易热度集中于利率，信用债跟随性一般，同时接近年末，成交并未放量。 以月内收益率最高值与最低值变动衡量波动幅度，12月中短票、城投债中债收益率月内波动幅度较11月大幅提升，高等级下行顺畅，低等级先下后平，信用债整体补涨。由于利率下行更快，信用利差被动走阔，当前各品种期限利差保护较前期有所提升，但绝对水平仍旧处于低位。 资料来源：Wind，华金证券研究所 2024年12月末各省份城投利差大多走阔。仅有甘肃AA+、辽宁AA/AA+小幅收窄。关注化债落地过程中额度分配情况，以及部分非标舆情冲击带来估值回调的入场机会。在政策期间尽量下沉仍然是合理的选择。 二、2025年1月展望 2024年已成过往，回顾2024年债市表现，过程堪称有惊无险。每当收益率到达一个新点位，总有新的因素“恰逢其时”地助推债市再创新高。禁止手工补息、超预期化债、货币政策定调转向、同业存款自律管理，回顾一整年的行情，每一次利多都得到了充分定价甚至透支，而利空总是能快速被消化。收益率快速下行的背后伴随着过往金融市场淤积堵点的疏通，正本清源之后，2025年将面对各类资产的真实价格。当然，直到目前，市场是否对基本面计入了充分的考虑也有待商榷。与此同时，在资产定价发生改变的背景下，负债端同样很难再延用过去的定价