2025年宏观及大类资产年度配置策略：迎风而立，向远而行

2024年12月9日 ——2025年宏观及大类资产年度配置策略 投资要点： 分析师： 海外宏观方面：2024年，美联储9月降息50BP，开启降息周期，但随着美国经济和通胀的回升，以及特朗普的政策主张可能进一步推升美国经济和通胀，美联储降息预期继续下降，2025年预计只会降息2-3次左右。相应美元指数中枢预计在100上方运行，国债收益率维持震荡走势，下降空间不大；但通胀预期上升，实际利率可能下降，利多美股。经济方面，随着美联储的降息，企业成本下降，支出意愿上升，制造业可能再次进入补库周期；房地产需求随着利率的下降逐步改善，商品需求会被比较好；消费方面，服务消费随着股市和房市的向好会继续偏强，商品消费随着就业市场好转、薪资改善，消费好转。因此，美国经济明年软着陆预期增强，走向弱复苏。资产方面，股市在企业盈利和估值的支撑下继续慢涨，商品得益于补库需求，国际定价商品表现较好。 明道雨从业资格证号：F03092124投资咨询证号：Z0018827电话：021-68758120邮箱：mingdy@qh168.com.cn 国内宏观方面：随着美联储的降息，国内货币政策进一步放松，支撑实体经济和股市。财政方面，财政支持力度较大，财政赤字率以及专项债规模进一步上升。经济方面，消费是主要拉动，通过增加收入，股市、房价止跌企稳等增加财富效应，以及财政支出向民生和消费倾斜的方式增加消费。投资方面，制造业投资今年依靠设备更新投资，明年外加补库；基建投资力度加大，房地产拖累减弱，整体投资比今年要好。出口方面，虽然商品外需可能好转，但特朗普政府的关税主张可能导致国内出口遭受打击，净出口可能对国内的经济支撑减弱。整体来看，2025年上半年中国经济受中美贸易战风险经济可能偏弱，整体呈现前低后高态势，全年经济增速在5.0%上下，GDP平减指数可能会由负转正，这意味着2025年中国名义GDP增速有望反弹接近2个百分点左右，有利于企业业绩的好转。资产方面，股市是最佳配置资产，经济基本面向好、财政货币政策支持、国家大力推动；商品随着内外需求的好转，表现会比较好，但内需型商品因为基建和地产大幅改善空间不大，因此表现要弱于外需型商品。 大类资产配置方面：从美林投资时钟来看，海外方面，2025年随着美联储等主要央行进入降息周期、以及美国减税政策实施，海外经济有望实现弱复苏；通胀方面，欧美核心通胀压力仍存，2025年欧美通胀上行风险加大。因此，海外大类资产配置方面，美股由于经济复苏预期增强，企业业绩可能继续改善，实际收益率下降，继续维持高配。美债由于经济复苏可能加快、通胀预期上升，美国10年期公债收益率继续维持较高水平，短期利率由于美联储继续降息至年中左右，短端利率可能偏弱运行，长短端利差有望继续走扩，配置方面维持高配或下调长端债券配置。美元由于美联储进入降息周期、但由于经济和通胀的回 升，明年预计只会降息2-3次左右。相应美元指数中枢预计在100上方运行，美元维持中配。国内大类资产配置方面，2025年在国家财政刺激预期加码、地产刺激增强，货币宽松持续加码的情况下，内需复苏可能加快；但中美贸易战可能拖累经济复苏的力度；通胀逐步修复抬升，国内进入加速宽信用阶段。因此，股市由于内需回复加快、业绩修复好转和进入宽信用阶段，股市表现较强，由中配+上调至高配。债券方面，虽然内需恢复加快以及通胀可能抬升、但货币持续宽松，债券收益率预计维持震荡走势，配置上可以从高配下调至中配+。商品方面，由于全球需求同步上升，但强美元压制，整体价格中枢小幅上移，从中配上调至中配+。但国内由于房地产投资受限，基建有支撑，内需型商品需求回升弹性不大，整体表现可能弱于外需型商品。人民币由于美元整体偏强有一定的贬值压力，但国内需求复恢复加快以及人民币资产更受青睐，人民币走势相对偏强；在美元指数中枢在100上方运行的情况下，人民币中枢大约在7上方运行，维持中配。 大宗商品：全球弱复苏背景下商品价格中枢小幅抬升。2025年上半年欧美央行继续降息，海外经济复苏可能加快，外需整体回升。国内由于美国上半年将对中国商品加征关税，外需回落；国内财政刺激加码，内需回升；需求整体平稳。全球大宗商品价格由于强美元和贸易战的压力整体承压，且内需型商品弱于国际大宗商品。下半年随着美国减税政策的逐步落地以及欧美可能进入补库周期，海外经济和需求进一步回暖；国内在政策刺激以及外需整体回暖的情况下进入补库周期，全球大宗商品价格中枢小幅抬升。 股市：政策刺激有望加码，配置价值进一步提升。2025年上半年由于中美之间可能的贸易战导致外需回落，虽然有财政、货币等内需刺激政策的对冲，国内企业业绩整体可能恶化，以及人民币汇率的贬值压力，国内股市有一定的调整压力。下半年，一方面随着全球进入补库阶段，国内经济有望逐步回暖，且在政策刺激下国内有望进入加速宽信用阶段、企业利润增速加快增长，国内股市有望进入上行阶段，配置价值进一步提升。 债市：价格高位震荡，配置价值仍旧较高。2025年上半年，随着中美之间可能爆发贸易战、国内经济短期可能承压，以及国内可能采取宽松的货币政策进行对冲，国内利率保持低位运行，债券价格保持高位偏强走势，仍具有较高的配置价值。下半年，一方面随着国内外经济加快复苏、通胀逐步触底回暖以及货币政策宽松放缓，国内债券利率中枢可能小幅抬升，债券价格将高位调整，维持震荡走势，国内债市配置价值有所下降。 汇率：中美贸易战背景下，人民币汇率可能承压。2025年上半年中美之间可能爆发贸易战，以及美元走强和外需的回落，人民币汇率有一定的贬值压力。下半年随着国内外经济的回暖以及股市表现可能较好、人民币资产配置价值提升，人民币贬值压力将有所缓解。 风险因素：中美博弈加剧、国内刺激政策不及预期、流动性收紧超预期。 正文目录 1.降息和减税背景下，美国经济弱复苏............................................5 1.1.美联储进入降息周期，明年预计降息步伐放缓...........................................51.2.美国经济增长将进一步加快........................................................................51.2.1.收入和财富效应增长进一步推升美国私人消费........................................51.2.2.降息和减税背景下，美国私人投资将逐步回升........................................71.2.3.美国贸易逆差扩大，贸易战风险再临......................................................71.3.美国通胀上行风险加大...............................................................................81.4.海外宏观小结..............................................................................................9 2.政策刺激支持下，国内需求复苏有望加快...................................10 2.1.消费将是拉动经济增长的主要动力...........................................................102.2.政策继续发力，投资有望逐步回升............................................................112.2.1.政策刺激持续加码，房地产有望止跌企稳.............................................122.2.2.基建投资将加快....................................................................................142.2.3.国内将进入补库存阶段，制造业投资有望延续高位增长.......................152.3.外部风险上升，净出口对经济拉动减弱....................................................162.4.通胀有望回升，拉动企业业绩好转...........................................................172.5.宽货币有望向宽信用传导..........................................................................172.6.国内宏观小结............................................................................................18 3.全球经济周期运行情况................................................................19 4.2025年大类资产配置策略............................................................20 4.1.1.大宗商品：全球弱复苏背景下商品价格中枢小幅抬升...........................214.1.2.股票市场：政策刺激有望加码，配置价值进一步提升...........................214.1.3.债券市场：价格高位震荡，配置价值仍旧较高......................................214.1.4.汇率市场：中美贸易战背景下，人民币汇率可能承压...........................214.2.全球弱复苏背景下商品价格中枢小幅抬升.................................................21 图表目录 图1美联储进入预防式降息周期....................................................................................................5图2美联储点阵图..........................................................................................................................5图3美国就业市场有所改善...........................................................................................................6图4美国薪资和消费信心情况.......................................................................................................6图5美国服务业PMI景气度持续回升.............................................................................................6图6美国商品和服务消费结构........................................................................