尿素年度报告：周期渐趋下行，静待政策指引

尿素：震荡2024年12月31日 报告日期： ★增长驱动边际弱化，明年尿素需求增速或放缓至4%附近 近年粮食作物种植面积的持续增长、单产的提升以及脱硝政策的变化使得尿素需求快速增长，近五年复合增速在6%附近。但展望明年，尿素需求增速可能会回归至4%左右，主要原因在于粮食作物种植面积增长节奏正在放缓，单产提升带来的部分需求增量或被种植结构潜在变化所冲抵，火电脱硝政策变化带来的增量逐步达峰。另外需警惕硫酸铵供应快速增长背景下，其对尿素需求的挤占效应。 联系人： 王嘉钰化工分析师从业资格号：F03117867Tel:86-15258910387Email:Jiayu.wang@orientfutures.com ★扩能高峰期未结束，供应端压力逐步显性化 今年下半年，随着多套新装置集中释放，尿素供需过剩压力在出口受限的背景下逐步显性化。而展望2025年，新疆、陕甘、江苏等地区仍有新装置即将投放，未来2至3年间预计仍将新增约1000万吨/年以上尿素产能。2024-2026年尿素行业产能年化复合增速预计约为6.6%。若尿素价格中枢维持24年的状态，并考虑成本端下移问题，则明年尿素产量可能突破6900万吨，同比增速约为7.5%。 ★出口政策预期仍为最大的不确定性因素 今年出口的长时间收紧加速了工厂的累库，而明年出口政策仍为“黑箱”，我们在此仅做出几点探讨：①明年可能至少要出口500万吨尿素，才有望扭转供需平衡表。②“化肥保供稳价”仍为政策主基调，出口的实质性放开可能要等到春耕基本结束后，且全面放开概率极低。但若明年上半年尿素价格下行过低，则出口信号的释放可能会略有提前。③明年下半年若俄罗斯、伊朗装置如期投放，则国际尿素供需将进一步宽松；但明年印度招标量可能略多于今年。 ★投资建议 从总量逻辑上看，若明年实际出口量不及预期，则需要通过压降尿素估值中枢来压低行业开工率，以实现新的供需平衡。考虑到明年动力煤中枢或较今年下移70元/吨，则尿素价格可能需要阶段性击破1600元/吨以倒逼减产。从运行节奏上看，25年尿素盘面价格可能呈现如下状态：低位震荡运行—需求阶段性提振叠加出口信号释放，出现脉冲式上行—预期兑现后震荡整理—实际出口量不及预期/放开出口后继续累库—再次开始杀估值，挤压边际产能。 ★风险提示 出口政策超预期变化，煤炭或天然气价格大幅波动。 目录 1、前言.......................................................................................................................................................................................32、长周期看，尿素需求增速或换挡运行...............................................................................................................................42.1粮食作物种植面积仍将增长，但节奏或放缓..................................................................................................................52.2单产提升带来的部分需求增量或被种植结构潜在变化所冲抵......................................................................................72.3关注氮肥内部的替代效应..................................................................................................................................................92.4火电脱硝政策变化带来的增量将逐渐达峰，此后增长回归常态................................................................................112.5脲醛树脂和三聚氰胺需求暂难成为核心变量................................................................................................................123、供应端压力则仍在与日俱增.............................................................................................................................................143.1明年仍将处于本轮尿素扩能的高峰期............................................................................................................................143.2尿素价格中枢已有下移，但尚未击穿现金成本线，高开工释放高产量....................................................................153.3若价格中枢维持24年状态，25年尿素产量或超6900万吨.......................................................................................164、出口政策预期仍为最大的不确定性因素.........................................................................................................................175、投资建议.............................................................................................................................................................................216、风险提示.............................................................................................................................................................................22 图表目录 图表1：尿素期货主力合约价格走势..........................................................................................................................................................4图表2：2015-2024年尿素表观消费量增速.................................................................................................................................................5图表3：2016-2024年我国粮食播种面积走势图.........................................................................................................................................6图表4：2016-2024年玉米及小麦价格走势图.............................................................................................................................................6图表5：2023-2024年我国部分省份粮食种植面积变化情况....................................................................................................................6图表6：高标准农田长期建设规划..............................................................................................................................................................7图表7：2019-2024年黑龙江大豆/玉米比价情况......................................................................................................................................8图表8：我国能量与油料自给率的平衡关系..............................................................................................................................................8图表9：2010-2023年中国大豆产量及进口量.............................................................................................................................................9图表10：不同作物每亩尿素折纯用量........................................................................................................................................................9图表11：2020-2024年硫酸铵月度产量.....................................................................................................................................................10图表12：2020-2024年硫酸铵月度出口量...........................................................................................................................