美债市场策略周报-投资要点
美债市场表现回顾
本周10年期美债累计上行10.3bps，主要受市场对降息终端利率预期回升至4%-4.25%以及年末货币市场流动性收紧两因素影响。长端美债上行幅度大于短端，30年期和20年期美债分别回升9.7个bps和10.2个bps；2年期和1年期美债收益率分别变动1.6个bps和-6.1个bps。利差方面，30年期和10年期美债利差收于18.3bps，10年期和2年期美债利差环比回升8.7个bps。3个月国库券收益率收于4.23%，环比回落超过30个bps。
美债供需情况
供给端：本周美债发行规模为6210亿美元，其中财政部T-Bill发行规模仍处于高位，占未偿美债总额超过25%，占月均美债发行规模超过80%。2023年Q4以来，财政部T-Bill发行规模较去年明显上行。2025年美债净发行规模预计为5650亿美元，2024年Q1为7480亿美元。
需求端：“特朗普”交易暂时告一段落，美债空头头寸变化相对有限。2年期美债空头头寸边际回落至5106亿美元，10年期美债空头头寸略微回升至1925亿美元。美债套息交易收益率持续回升，剔除对冲成本后，10年期美债实际回报分别为0.75%（日元对冲）和2.6%（欧元对冲），反映海外机构对美债配置需求回暖。
美债市场流动性跟踪
流动性指标：SOFR利率中枢上行23个bps至4.53%，反应货币市场流动性面临边际性收紧压力。商业银行在季度/年末面临“粉饰橱窗”压力，以及近期银行股价格大涨，导致其资产负债表扩张意愿不足。准备金规模回落至3.21万亿美元，ON RRP余额在周末回升至2700亿美元，反映年末银行“粉饰橱窗”效应重现。
流动性压力和波动率：美债市场流动性压力指数周五收于3.26，低于11月中枢，主因近期财政部再融资压力较低。美债市场隐含波动率指数（MOVEIndex）周五收于83.2，较11月中枢水平明显回落，随着“特朗普”如期胜选，美债短期抛售压力缓解。
美债市场宏观环境跟踪与展望
经济基本面：本周初请失业金人数录得21.9万人，较前值进一步回落，但续领失业金人数较前值抬升。GDP被上修和持续低于预期的初请失业金数据说明美国经济将重新回到“过热”状态。就业市场不存在大幅走弱的基础，随着降息周期到来，就业市场或将重新走强。
“特朗普”交易：市场关注“特朗普”交易第二阶段的启动时间，预计美债倾向于震荡上行，长端美债走势呈“双顶”走势。
T-Bill发行趋势：疫情以来，财政部通过大量发行T-Bill，导致超长债和短期美债融资成本上升幅度极低。2024年Q4和2025年Q1的T-Bill净发行规模将明显回落，同期美债净发行规模将抬升约1000亿美元，导致长端美债需求承压，带动美债收益率上行。
对冲基金交易：对冲基金高杠杆套利交易持续，或将放大“抛售潮”影响。对冲基金的交易具有高杠杆特征，当市场波动率较大、流动性收紧时，或将放大美债“抛售潮”的影响。
美债市场周度总结与展望
基本面展望：美国经济或将再次进入过热状态，就业市场正在逐渐降温，但整体不存在即期的衰退风险。随着美联储降息周期打开，美国经济在偏低利率和强劲消费的支撑下，或将再次进入“过热”状态。货币政策方面，12月FOMC如期降息25bps后，鲍威尔释放年内最为“鹰派”的信号，后续降息幅度预期较9月会议明显回调。本轮缩表可能会持续至2025年底，直至SOFR和EFFR出现同步上行，同时SOFR和EFFR利差明显回落。
美债市场展望：未来几年高利率、高名义增长将成为美国经济常态，美债收益率易上难下。9月开始美联储累计降息100bps，Q4美国GDP或将达到3.2%，为2022年以来最高水平。随着美国私人/企业部门资产负债表持续修复，货币政策限制性逐渐放松，后续美国经济或将再次进入“过热”状态，这将掣肘货币宽松的力度和美债的下行动力。明年随着“特朗普”二阶段交易或在2-3月开启，美债或存在第二波上行可能，在特朗普相关政策正式落地前，及时获利止盈并择机开始做空美债或是最佳选择。
