纺织服饰周专题：Zara母公司Inditex发布FY2024Q3季报，经营表现强劲

纺织服饰 证券研究报告|行业周报 2024年12月29日 周专题：Zara母公司Inditex发布FY2024Q3季报，经营表现 强劲 【本周专题】 增持（维持） Zara母公司Inditex发布FY2024Q3季报，经营表现强劲。根据公司披露FY2024 前三季度（2024年2月~2024年10月）营收同比增长7.1%至274亿欧元，毛利率同比提升0.04pcts至59.4%，毛利同比增长7.2%至163亿欧元，净利润同 行业走势 比增长8.5%至44亿欧元，受益于毛利率的改善以及费用率的优化，公司前三季纺织服饰沪深300 度净利润率实现小幅提升。11月1日至12月9日期间，公司秋冬装产品销售表现优异，全渠道销售额同比增长9%。 库存质量健康，库存金额持续下降。受益于强劲的经营表现，截止10月末公司库存金额为42.9亿欧元，同比下降2.6%，库存质量健康。 长期来看店铺面积持续提升，叠加电商业务优化驱动增长。Inditex集团作为全球领先的服饰集团，致力于增强客户体验、注重可持续发展以及充分发挥员工能力，从而推动公司长期增长。在实际运营层面，公司预计2024~2026年店均毛销售面 积同比增长5%，销售面积的扩张将带来正向销售贡献，同时公司持续推动电商业务运营。 【本周观点】 品牌服饰：消费需求走弱导致服饰公司业绩承压，当前运营相对平稳，我们预计 2025年在波动中复苏。2024年1~10月我国服装鞋帽针纺类零售额累计同比 +1.1%，表现弱于消费整体（同期社零总额同比+3.5%），考虑各公司库存、折扣 相对稳健，若消费信心有所恢复，我们认为2025年有望迎来复苏，从节奏上来看， 2025Q1基数相对较高，后续有望逐季改善。 推荐业绩表现稳健的运动鞋服赛道龙头【安踏体育】，对应2025年PE为15倍；推荐消费环境改善后，基本面弹性较大的【稳健医疗、比音勒芬、滔搏】，对应2025年（或FY2025）PE为24/11/12倍；关注【波司登、森马服饰】，对应2025年（或FY2025）PE为12/15倍；关注补贴利好，同时分红率优异家纺标的【罗莱生活、富安娜】，对应2025年PE为14/13倍。 服饰制造：2024年行业整体需求向上，2025年龙头供应链公司享受份额提升。1）在海外品牌补库存拉动下整体终端需求回暖，各制造公司产能利用率上升带来盈利回升，2024Q1/Q2/Q3纺织制造重点公司收入同比分别 +13.2%/+10.3%/+10.4%，归母净利润同比分别+25.5%/+19.3%/+13.8%（快于同期收入增速）。2）长期看，制造商行业格局的优化仍是长期趋势，终端市场和贸易环境的波动使得品牌商持续整合供应链，更青睐一体化、全球化布局且具备研发能力、快反生产和稳定品质的供应商，2025年龙头制造公司订单表现有望稳健增长、继续好于行业，匹配稳健型、防御型投资需求。 推荐新客户合作推进顺利、产能扩张有望加速的【华利集团】，对应2025年PE为20倍；推荐收入增长稳健，综合竞争力不断提升的【伟星股份】，对应2025年PE为20倍；推荐估值性价比较高的【申洲国际】，对应2025年PE为13倍。 黄金珠宝：Q4零售表现环比Q3或改善，中长期来看标的公司向内寻求产品与渠道力提升，以增强市场竞争力。2024年10月国内金银珠宝类零售额同比下降2.7%，受益于消费环境边际改善，珠宝零售降幅继续收窄，中长期来看行业公 司陆续进入到内功修炼阶段，从产品开发、渠道运营层面提升整体的经营效率。产品端逐步加强一口价产品的比重，提升产品差异性，渠道端扩张更加谨慎，控制库存风险，注重单店效率提升。 关注产品力以及渠道效率不断提升的标的公司【周大福、老凤祥、潮宏基】，当前股价对应2025年（或FY2025）PE为11/13/12倍。 30% 18% 6% -6% -18% -30% 2023-122024-042024-082024-12 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《纺织服饰：周专题：NikeFY2025Q2营收下降8% 推进库存去化》2024-12-22 2、《纺织服饰：周专题：服饰制造台股公司公布11月 营收》2024-12-15 3、《纺织服饰：周专题：Lululemon发布FY2024Q3 季报，中国延续高增长》2024-12-08 请仔细阅读本报告末页声明 【近期报告】 滔搏：FY2025Q3销售下滑中单位数，推进库存去化。滔搏发布季度经营公告， FY2025Q3（2024年9-11月）公司全渠道销售额（零售流水及批发发货金额，含 税）同比下滑中单位数，直营门店毛销售面积环比/同比减少2.1%/4.4%。面对客流波动，FY2025Q3线下销售仍有一定压力。Q3公司整体销售下滑中单位数，降幅较FY2025Q2收窄明显，我们预计线下销售下滑幅度或大于整体平均水平（该趋势同上半财年保持一致），主要原因在于FY2025Q3整体消费环境以及线下客流呈现波动复苏态势，基于此我们预计公司线下门店销售压力较大。 申洲国际：2024H2销量驱动增长，期待2025订单良好表现。1）量价拆分来看：�量：根据过去业务趋势我们判断近期公司订单依然同比稳步增长，估计 2024H2出货量同比增长15%+（我们判断超出此前预期）；②价：考虑公司客户结构变化，我们估计2024H2销售单价同比或仍有下降、但降幅较H1收窄（2024H1为同比下滑高单位数）。2）从盈利质量层面来看：2024H1公司毛利率同比+6.6pct至29.0%（2023H1、2023H2毛利率分别22.4%、25.8%），我们判断2024H2公司毛利率同比有望继续提升。 风险提示：消费力疲软及消费环境波动风险，门店扩张不及预期，电商业务建设不及预期，盈利质量不及预期，管理层团队优化不及预期，汇率波动风险。 重点标的 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（元） PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 02020.HK 安踏体育 买入 3.62 4.81 4.89 5.53 20.5 15.4 15.1 13.4 300979.SZ 华利集团 买入 2.74 3.34 3.88 4.47 27.7 22.7 19.6 17.0 002003.SZ 伟星股份 买入 0.48 0.61 0.70 0.82 28.9 22.7 19.7 16.9 300888.SZ 稳健医疗 买入 1.00 1.28 1.80 2.11 42.8 33.3 23.6 20.2 002832.SZ 比音勒芬 买入 1.60 1.61 1.86 2.13 12.8 12.6 11.0 9.6 02313.HK 申洲国际 买入 3.03 3.86 4.35 4.91 19.1 15.0 13.3 11.8 06110.HK 滔搏 买入 0.30 0.36 0.22 0.24 9.0 7.5 12.4 11.2 03998.HK 波司登 买入 0.19 0.28 0.32 0.37 19.4 13.5 11.6 10.1 002563.SZ 森马服饰 买入 0.42 0.41 0.48 0.52 16.6 16.9 14.5 13.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 内容目录 1.本周专题：Zara母公司Inditex发布FY2024Q3季报，经营表现强劲4 2.本周观点：推荐表现稳健、估值性价比高的优质标的5 3.本周行情：纺织服装板块跑输大盘7 4.近期报告8 4.1滔搏：FY2025Q3销售下滑中单位数，推进库存去化8 4.2申洲国际：2024H2销量驱动增长，期待2025订单良好表现9 5.重点公司近期公告10 6.本周行业要闻11 7.本周原材料走势12 风险提示13 图表目录 图表1：FY2022~FY2024公司营收及增速（十亿欧元，%）4 图表2：FY2022~FY2024公司净利润及增速（十亿欧元，%）4 图表3：FY2022~FY2024公司库存及库存周转天数（十亿欧元，天）4 图表4：重点公司估值表（亿元，%，倍）6 图表5：A股板块行情（%）7 图表6：纺服标的行情（%）7 图表7：中国棉花价格指数328走势（元/吨）12 图表8：中国棉花价格指数237走势（元/吨）12 图表9：内外棉价差（元/吨）12 1.本周专题：Zara母公司Inditex发布FY2024Q3季报，经营表现强劲 Zara母公司Inditex发布FY2024Q3季报，经营表现强劲。根据公司披露FY2024前三季度（2024年2月~2024年10月）营收同比增长7.1%至274亿欧元，毛利率同比 提升0.04pcts至59.4%，毛利同比增长7.2%至163亿欧元，净利润同比增长8.5%至44亿欧元，受益于毛利率的改善以及费用率的优化，公司前三季度净利润率实现小幅提 升。11月1日至12月9日期间，公司秋冬装产品销售表现优异，全渠道销售额同比增长9%。 图表1：FY2022~FY2024公司营收及增速（十亿欧元，%）图表2：FY2022~FY2024公司净利润及增速（十亿欧元，%） 营收（十亿欧元，左轴）YOY（右轴） 净利润（十亿欧元，左轴） 2.5 2 1.5 1 0.5 0 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3 FY2022FY2023FY2024 YOY（右轴） 12 10 8 6 4 2 0 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3 FY2022FY2023FY2024 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 库存质量健康，库存金额持续下降。受益于强劲的经营表现，截止10月末公司库存金额为42.9亿欧元，同比下降2.6%，库存质量健康。 图表3：FY2022~FY2024公司库存及库存周转天数（十亿欧元，天） 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 120 100 80 60 40 20 0 Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1 FY2022FY2023 Q2 FY2024 Q3 库存（十亿欧元，左轴）库存周转天数（天，右轴） 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 长期来看店铺面积持续提升，叠加电商业务优化驱动增长。Inditex集团作为全球领先的服饰集团，致力于增强客户体验、注重可持续发展以及充分发挥员工能力，从而推动公司长期增长。在实际运营层面，公司预计2024~2026年店均毛销售面积同比增长5%， 销售面积的扩张将带来正向销售贡献，同时公司持续推动电商业务运营。 2.本周观点：推荐表现稳健、估值性价比高的优质标的 品牌服饰：消费需求走弱导致服饰公司业绩承压，当前运营相对平稳，我们预计2025年在波动中复苏。2024年1~10月我国服装鞋帽针纺类零售额累计同比+1.1%，表现弱于消费整体（同期社零总额同比+3.5%），考虑各公司库存、折扣相对稳健，若消费信心 有所恢复，我们认为2025年有望迎来复苏，从节奏上来看，2025Q1基数相对较高，后续有望逐季改善。 推荐业绩表现稳健的运动鞋服赛道龙头【安踏体育】，对应2025年PE为15倍；推荐消费环境改善后，基本面弹性较大的【稳健医疗、比音勒芬、滔搏】，对应2025年（或FY2025）PE为24/11/12倍；关注【波司登、森马服饰】，对应2025年（或FY2025）P