2025年PX、PTA期货行情展望：存量市场博弈加剧，趋势前高后低

---2025年PX、PTA期货行情展望 hexiaoqin024376@gtjas.com 报告导读： 货研究所我们的观点：2025年上半年宏观经济温和复苏内需好转、纺服抢出口支撑订单，且上半年PX检修相对集中，供应收紧，PXPTA趋势略偏强；下半年汽油需求转弱，原油供应趋于宽松，成本端支撑偏弱，加上PTA新装置大量投产，预计明年PXPTA价格前高后低，波动率进一步下降。 我们的逻辑：我们预计2025年PXPTA供应压力从下半年开始逐步增强，全球聚酯需求看国内：供给端，2025年PX投产预计300万吨，预计年底落地，PX在二季度检修仍然较为集中，因此上半年供需仍篇紧；PTA预计新增投产1160万吨产能，供应过剩压力较大，基差将长期低位；需求端，2025年中美贸易壁垒再次提高，上半年抢出口需求预计偏强，另外中国宏观层面货币宽松、财政宽松格局下，纺服内需仍有支撑，一定程度上稳定聚酯需求，聚酯高利润高开工，下半年库存压力或逐步显现。 投资展望：上半年择机做多，下半年逢高试空。二季度逢低做多PXN，做空PTA-PX价差。上半年需求温和复苏而PX检修较为集中供应增量有限、且海外油品裂解价差季节性反弹，PX价格带动PTA整体趋势向上，潜在的利空是春节后国内服装和出口订单不能维持现在的高消费量，节后超预期累库。下半年芳烃调油需求转弱，适合套保资金入场，逢高试空。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1. 2025年PX运行逻辑：前高后低，趋势偏弱，关注CDU降负对平衡的影响....................................................................3 1.12024年PX价格走势回顾：油品弱势，PX承压下行......................................................................................................................31.22025年PX供应：存量装置高开工，进口持续增加.......................................................................................................................41.2.1汽油消费达峰，油转化对芳烃形成压力.....................................................................................................................................51.2.2中国成品油出口退税下降，海外油品裂解价差走强，带来芳烃估值的反弹................................................................61.2.3异构化装置还有多少开工提升空间？..........................................................................................................................................81.2.4海外PTA装置开工下降，PX回流中国.......................................................................................................................................91.3内外盘套利成为PX贸易主要利润来源............................................................................................................................................10 2. 2025年PTA：供应宽松，弱基差低波动常态化....................................................................................................................12 2.12024年PTA行情回顾..............................................................................................................................................................................122.22025年PTA供应端：产能持续扩张，基差长期低迷..................................................................................................................132.2.1 2025年中国PTA新增产能较多...................................................................................................................................................132.2.2 PX让利，PTA国产量高增长.........................................................................................................................................................142.2.3海内外存量PTA装置优胜劣汰....................................................................................................................................................152.32025年PTA需求端：聚酯需求仍有韧性，高产量高利润.........................................................................................................172.4估值与策略：基差月差反套、二季度多PXN，多PX空PTA。..............................................................................................18 （正文） 1.2025年PX运行逻辑：前高后低，趋势偏弱，关注CDU降负对平衡的影响 1.12024年PX价格走势回顾：油品弱势，PX承压下行 2024年PX价格整体走势给了市场不小的意外，芳烃受到来自油品的进一步挤压，PX价格跟随MX大幅度下跌。上半年PX期货合约主力最高点8896元/吨左右，然而下半年在宏观的悲观预期以及海外调油料需求下滑的背景下，PX主力合约最低跌至6572元/吨，较高点跌幅达到了26%。 资料来源：文华财经，国泰君安期货研究 2024年初，在梳理了PX-PTA的供需平衡情况之后，市场普遍将PX看作一个供需紧平衡的品种。市场认为PX-石脑油加工费区间应该维持在300-350美金/吨附近。外商对于PX合约升贴水也给了较高的预期，上半年日韩仍有较多的芳烃物流送往美国，向往常一样准备即将来临的调油旺季。然而国内的PTA厂家在低加工费的状态下，并未抛出更多橄榄枝，与外商总体的长约合约比例收缩，并且在生产经营方面对加工费更加敏感。在2023年年底，PX、纯苯高利润，驱动了海外PX装置高开工，产品库存快速飙升，也加剧了海外PX MX等芳烃产品的出货压力，实货升贴水大幅下跌至-10美金/吨，内外盘价差给出套利机会，基差一度高达-370元/吨，贸易商参与买外盘抛内盘的无风险套利，使得海外的供应压力逐步向国内转移。 春节前两周的时间，市场短暂的交易了节前的补库预期，略有反弹。然而春节后，终端消费低迷再次制约了PX价格的走势。进入3-4月份，海外汽柴油的低库存水平，使得调油料市场再次活跃，以芳烃美亚窗口持续打开，韩国芳烃大量出口美国，此前做内外价差头寸的贸易商部分止盈离场。5月份，部分工厂和贸易商为了感受交割细节以及产生的费用参与了05合约的交割环节。但由于港口周边库容紧张，多头接货后消化有难度，最终需要运往其他地区消化，因此05合约给出了较大的贴水，5-9月差持续走弱，并且相对PTA的价格走弱，PTA05盘面加工费一度超过500元/吨。 下半年开始，海外交易员看空国内汽油需求，空配PTA，加上海外PX厂家现货销售困难，贴水持续扩大，加重了PX弱势行情。新能源汽车对燃油车的市场份额形成了较大的冲击，中国汽油需求达峰，油品裂解 价差持续疲软。芳烃调油料需求下降，MX甲苯价格持续下行，PXN价差从上半年350美金/吨的均值跌至170美金/吨附近。然而裕龙石化MX出料的预期，导致PX-MX价差扩大，即使PXN价差极低，MX异构化装置开工利润反而在大幅回升，PX开工率长期维持在82%左右的高位，造成PX估值在7-9月份一路下行，PX期货主力合约从高点8774元/吨跌至6572元/吨，跌幅达到25%。 国庆节期间，受中国财政政策利好的情绪影响略有反弹。国庆节后PX期货主力开盘达到7812元/吨，但纺服订单的脉冲式好转持续性不佳，下游聚酯再次进入累库格局，并且汽油消费由旺转淡，海内外油品利润持续低迷，PX单月进口量飙升至90万吨左右，单边价格跟随走弱。 1.22025年PX供应：存量装置高开工，进口持续增加 2024年，全球PX产能0新增，维持在8460万吨，其中中国PX产能4367万吨，占比52%；2025年产PX海内外有3套装置待投产，预计产能增速上升至5-6%。2024年国内PX产能维持4367万吨规模，产能增速0%。受政策影响，原本计划年内投产的裕龙石化300万吨PX装置，今年并未落地，部分产出MX产品向周边企业销售，该装置预计2025年10月份投产，那么届时国内PX产能增速将达到6.8%。海外装置方面，沙特国家石油公司吉赞工厂装置已经完成，待2025年土耳其SASA公司PTA工厂投产后，沙特PX工厂将有望投产。印度石油公司80万吨PX装置预计在2025年-2026年分布投产，合计产能80万吨，预计至2025年全球PX产能将增加至8900万吨左右，中国PX产能占比提升至53%。 资料来源：S&P Global，国泰君安期货研究 未来全球PX产能新增主要集中在中国、印尼，2027年是下一轮PX产能新增的高峰期。2019年-2023年，恒力石化、浙石化、盛虹炼化等一系列民营炼化一体化装置以及广东石化、宁波大榭等主营炼厂集中投产的时间窗口期，大量PX配套装置落地，在2023年，PX全球新增供应达顶峰，全球产能新增接近1000万吨，产能增速高达13%。2024-2026年，PX增速略有放缓，然而从2027年开始，随着古雷石化、北方华锦、泰昆石化等多套PX装置落地，全球PX产能将再次迎来增长高峰期，其中中国PX产能占比将提高至57%。 短流程装置利润回暖，PX供应充足。出乎意料的是，在2024年PX产能无新增