2025铁矿石年报：矿价重心下移 关注海外矿山投产动向

研究员：方雅君邮箱：fangyj@ghlsqh.com.cnTEL：0571-85135807从业资格号：F03102079投资咨询资格号：Z0021209报告时间：2024/12/15 矿价重心下移关注海外矿山投产动向 —2025年铁矿石年报 观点概述 2024年，铁矿石均价在高发运、高库存、弱需求之下下滑10美金。海外特朗普2.0的出现、美联储降息的尚未结束和国内频繁的刺激政策、化债危机对修复黑色终端需求、增强内需、加速去库进程具有重要作用。上半年，铁矿石供给增量明显、需求同比降低，产业链内库存高位导致了铁矿石价格重心的下移。下半年，钢材价格的下跌让矿价向下寻底，而千呼万唤的924新政以及12万亿化债政策的出现，也让市场对于国家政策有了更加坚定的信心，矿价重心有所回暖。而考虑到全年铁水均出现明显降幅之际，铁矿石供需双弱的格局暂时没有结束，港口高库存也预示着这种弱势尚未结束，进而矿价上方空间在高库存下被压制。 2025年，随着海外局势的明朗化和国内政策的持续刺激，以制造业、出口为首的终端需求将显示出足够的韧性，而房地产、基建方面也随着政策的持续推进有缓和的空间，但落地化为实物工作量仍较为有限。因而，铁矿石供给有增量，终端需求虽有增长点但缓步下滑之际，港口库存持续高位、钢厂盈利能力受损，过剩仍然是铁矿石2025年的关键词。当前矿价正于100美元附近波动，预计2025年矿价中枢将下滑至90-100美金一带。区间参考80-120美金/吨，对应盘面运行区间650-950元/吨。 风险关注 海外降息；海外地缘冲突升级；刺激政策释放情况；废钢供给情况 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 一、行情回顾 截至2024年12月13日，黑色整体呈现原料价格跌幅大于成材的特征。其中，铁矿石的跌幅无论是在黑色版块里，还是在钢铁原料端，跌幅都是最小的：焦煤跌39.33%、焦炭跌28.67%、铁矿石跌20.41%。而在上半年，铁矿石的上半年的跌幅居前，下半年跌幅却有所下滑，铁矿石经历了什么？ 高发运、高库存和低需求三者叠加构成了铁矿石全年的主旋律。一季度，宏观信心的走弱、海外发运的高位、国内铁水产量的低位导致铁矿石库存偏高，价格承压下行。在经历了冬储信心的摇摆之后，原料成本于上游春节后季节性复产逻辑被证伪后坍塌，加上地产、基建等下游行业均未表现出明显的复苏迹象，钢厂亏损严重，复产动力不足导致铁水产量连续下滑，铁矿石需求回升受阻，青岛港61.5%PB粉下滑近300元/吨，偏弱的基本面使铁矿价格一路走低。进入二季度，政策利好不断叠加铁水产量回升带动铁矿石需求回暖，铁矿石价格止跌上行。随着专项债发行速度加快、地产松绑、钢材出口势头强劲等因素的影响，下游钢材需求有向好趋势，市场信心回暖。铁水产量上升推涨铁矿需求，铁矿价格触底反弹，价格重心不断上移。 下半年，海外发运增量明显之际，铁水的回落和螺纹新旧标切换的压力让负反馈持续升温，一直到九月底密集政策的出现扭转了这种跌跌不休的局面，抬高矿价底部。一方面，高库存压力之下，铁矿石基本面支撑减弱，而海外冲量发运的出现让这种高库存下矿价的下方空间被打开。另一方面，政策端始终没有出现显著的增量，淡季消极情绪叠加螺纹钢旧标去库的情绪让矿价进一步下行。进入四季度，这种局面有所缓和，矿价底部被抬升，盘面逻辑也切换成宏观决定了盘面的底部，基本面决定盘面的顶部。最重要的是，近期随着海外二次通胀交易预期的卷土重来，铁矿石的金融属性有所增强，人民币贬值带 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 来的估值上升继续抬升矿价底部，加上铁水持续高位、钢厂开启补库的背景下，铁矿石刚需有所显现，铁矿石成为原料端的强势品种。 因此，2024年，虽然高发运、高库存依然存在，但外部环境的变化让铁矿石除商品属性之外的金融属性有所显现，美元定价品种的特性带动矿价走强。2025年，海外特朗普2.0的交易仍然存在，海外产能投放进入密集之际，国内钢铁需求的转型将让铁矿石继续呈现供增需减高库存格局，预计2025年矿价仍有下行空间，区间参考80-120美金，对应盘面大约650-950元/吨。 二、铁矿石供需格局：供增需减，过剩已成共识 2.1供给端：增量明显且趋势仍将延续 根据国家统计局数据显示，2024年1-10月，我国铁矿石原矿产量8.7万吨，同比增长2.8%；铁矿石进口10.23亿吨，同比增长了4.9%。国内前期利润驱使下的增产和海外发运的高位共同导致铁矿石供给增加。 国产矿方面，上半年增产势头明显，下半年节奏有所放缓。根据钢联数据显示，截至2024年12月下旬，363家矿山产能利用率均值为62.7%，同比增2%；日均产量48.9万吨，同比增加1.9%。下半年的下滑主要在于两方面因素，一来，下半年矿价始终下滑，高成本矿山生存空间被挤占，影响矿山生产积极性和产量；二来，铁水始终处于低位，铁矿石刚需受限，加上海外低成本矿进口量增加并显现出极高的性价比，低需求之下进口矿增量带动铁矿石估值下移。2025年预计有部分新增矿山投产，但在进口矿产能大量释放的基础上，估值的下行容易影响国产高成本矿的流出，预计整体维持平稳。因此，炼钢过程中，钢厂以进口矿为主、国产矿为辅，进口矿价决定钢厂的生产成本的高低。 数据来源：Mysteel、iFind、国海良时期货研究所 进口矿方面，年内高矿价促进海外发运，非主流矿山发运增量明显。根据钢联数据显示，2024年 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 截至12月上旬，全球铁矿石发运14.9亿吨，比去年同期增3000万吨，同比增长2%；澳大利亚、巴西发运12.3亿吨，比去年同期增长1000万吨，同比增长0.8%。由于全年矿价多位于100-130美元区间运行，此价格之下，全球有超过95%矿山获利，推动非主流矿山生产发运积极性，因此非主流矿山贡献了2000万吨左右的发运增量。根据国家统计局数据显示，2024年1-10月，我国铁矿石进口10.23亿吨，同比增长了4800万吨，其中，自澳大利亚、巴西进口总量达8.4亿吨，同比增2000万吨，其余近2亿吨来自非主流国家，无论是从全球还是我国看，非主流国家的发运增量都出现明显增加。 2025年，海外FMG铁桥项目、力拓西坡和Vale、西芒杜等项目有超过6000万吨的新产能投产预期，国内河北、辽宁等地均有新矿山投产，预计500-1000万吨产能即将释放（区间源于高成本之下带来的不确定性）。因此，2025年，进口铁矿石仍将有增长预期，在海外矿低成本之下，供给或将延续高位。 数据来源：Mysteel、iFind、国海良时期货研究所 2.2需求端：有减量预期但幅度仍取决于终端需求高度 海外需求方面，2024年1-10月海外粗钢产量15.3亿吨，其中，中国粗钢产量8.5亿吨，同比下降3%；印度产量1.2亿吨，同比增1.7%。近年来印度钢铁的高增速引发市场担忧，担心铁矿石需求格局发生变化，进而影响铁矿石价格。但考虑到2023财年，印度铁矿石总产量为2.57亿吨，其中国内需求为2.39亿吨，是净出口国，而印度仍在积极勘探和开采铁矿石以匹配自身快速增长的炼钢需求，因此短期之内，印度仍将作为净出口国向全球（主要是中国）出口铁矿石的现状不会改变，我国仍是铁矿石进口的大户。 根据国家统计局数据显示，2024年1-10月，我国生铁产量7.15亿吨，同比下降4%；粗钢产量8.5亿吨，同比下降3%；钢材产量11.6亿吨，同比增长0.5%。总的说来，我国生铁产量下滑明显高于粗钢 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 和钢材。 上半年，铁水始终处于偏低水平。一则，钢厂盈利能力并不高，经历过前期大面积亏损以后，钢厂开工心态偏谨慎。二则，地产疲软，数据进一步走弱，建材库存高位使部分钢厂高炉检修停产，专项债发行速度偏慢导致基建投资速度不佳，钢材出口同比增速现拐点，制造业PMI始终位于荣枯线以下……黑色终端需求的走弱引发市场心态降温，前期对金三银四的旺季期待基本落空，在亏损持续、终端需求不佳之时，钢厂保持低铁水生产模式，铁矿石需求量始终处于低位。 下半年，随着螺纹旧标去库的顺畅，频发的政策给予钢厂信心，铁水产量回暖，并于四季度保持骄高位。一方面，两重、两新政策细则陆续落地，924新政叠加12万亿化债接踵而来，种种政策均利好黑色，钢材出现流畅的去库，部分钢种库存进入健康水平。另一方面，碳元素、铁元素成本持续的下行也为钢材带来利润空间，部分钢厂点对点利润超过300元/吨，钢厂有复产积极性，而这恰好也对铁矿石价格的反弹起到至关重要的作用：从终端传导至铁水的预期回暖带动铁矿石需求的增加。加上钢材出口增速的继续，钢材库存的去化为钢厂减轻了压力，四季度宏观利好的频发叠加冬储的临近也让钢厂生产刚需和补库需求都有所提振，铁矿石需求有所回暖。 但是，铁矿石需求的下移已然成为市场达成的共识。一方面，在地产库存偏高、基建兜底作用有限、制造业尚可但关税危机四伏的影响之下，钢材需求总量出现明显的下滑。虽然当前，政策端积极消化存量房库存，降低存量房贷利率、首付比例等多管齐下应对地产的弱势，但从中长期来看，这种弱势是无法避免的。长期人口总量的下滑、消费结构的改变势必会让商品房去库速度的减缓，传导至开工端则更多的体现为地产投资的长期下滑和地产新开工的持续低位。基建方面，虽然有强基建支撑，但当下首要任务是化解隐性债务，加上基建更多的以新基建为主，用钢需求不断下滑已成趋势。而唯一的增长点放在制造业和出口之上，内需对于制造业的提振已然通过一轮又一轮的消费券和两重、两新政策的持续推进有所体现，而在海外特朗普2.0带来的关税扰动之下，制造业出口和直接出口占比越大，达摩克里斯之剑也就离头顶越近。另一方面，《2024—2025年节能降碳行动方案》，要求到2025年底，电炉钢产 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 量占粗钢总产量比例提升至15%。考虑到2023年电炉钢产量仅有10%左右，2025年，政策上亦对铁矿石的需求有要求，无论是钢铁行业的结构性变化还是政策的影响，铁矿石需求都将出现下滑。不过，近年来钢厂也在增加高炉中废钢的用量来对冲这种高矿价压缩的成本，因此预计铁矿石需求将出现小幅下滑。 2.3铁矿石库存：库存高位，转型期间钢厂低库存仍将持续 数据来源：Mysteel、iFind、国海良时期货研究所 数据来源：Mysteel、iFind、国海良时期货研究所 当前铁矿石库存整体呈现上、下游均高位的特征，相对而言，港口库存>钢厂库存>国内矿山库存，此分布既贴合钢厂近年的低库存策略，也符合供增需减和海外高发运的现状。根据钢联数据显示，截至12月13日当周，港口库存已超过1.5亿吨，比去年同期足足多出3200万吨。虽然当前正处淡季，但当前库存着实让市场对铁矿石上方空间的预判有所收窄，加上2025年预期仍有超过6000万吨的发运增量，虽然并非全部发往中国，但全球最大的铁矿石消耗国注定了大部分增量属于中国，因此铁矿石的 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 去库速度成为市场关注的焦点，并且随着库存高位的延续，进口矿压港天数由25天左右上升至35天附近。而国产矿山年内低产但库存低位透露出，进口矿价格下滑之际，部分钢厂正在增加低品进口矿的使用比例以降低成本，这与近年来入炉烧结矿品味的降低也是相互印证的。 钢厂小范围补库，贸易矿库存偏高，未来库存保持高位的可能性很大，关注贸易狂去库进程。根据钢联数据显示，截至12月13日当周，247家钢铁企业进口矿库存9431.9万吨，比去年同期减少16.18万吨；不过，虽然钢厂绝对库存量有所减少，但114家钢厂库存可用天数出现增加：可用23.23天，比去年增加0.59天。虽然全年铁水产量保持低位，但近期随着宏观政策的频发和冬储的到来，钢厂仍然在矿价强势上涨之际小范围的进行了补库，在金融属性和海外的夹击之下，铁矿石成为炉料跌幅最小的品种。2025年，考虑到铁水可能继续出现减量带动铁矿石需求下行，钢厂仍将维持低库存策略，进行阶段性、小范围的补库。港口库存或将高位维持，且国内需求减少、