2025年中国宏观展望：中美博弈，消费修复

麦麟玥宏观分析师执业编号：S1500524070002邮箱：mailinyue@cindasc.com 证券研究报告 宏观研究 ——2025年中国宏观展望 2024年12月23日 摘要： ➢2025年需要解决哪些问题？外部看，需要直面中美博弈，这可能是下阶段的主旋律。过去几年，中国GDP占美国比重持续下降，同时中国GDP占全球比重也在下降，而美国比重却持续上升，需充分重视并努力扭转之。内部看，需要扭转物价疲弱走势，缓解青年就业压力，乃至追赶2035年再翻一番的目标。为此，我们建议2025年GDP目标继续设在5%左右为宜。在必要的政策支持力度下，我们预计2025年GDP增速有望达到5%，节奏上可能呈“两头低、中间高”的形态。 麦麟玥宏观分析师执业编号：S1500524070002邮箱：mailinyue@cindasc.com ➢财政货币双双宽松的推演。过去多年来，我国财政政策蓄力未发，国际比较看，我国中央加杠杆空间充足。我们预计，2025年将在2024年基础上继续增发不少于2万亿国债，狭义赤字率提高到4%左右，特别国债增加到1.5-2万亿元，地方专项债增加到4.2万亿元以上。我们预计2025年降息幅度可能为50个BP，降准幅度可能为1个百分点，基于准备金缺口测算，超过1个百分点的降准可能并无必要。 ➢向消费和基建要增长动力。2025年消费可能有三大积极变化，包括居民收入增速止跌企稳，居民消费倾向继续修复，社会集团消费止跌企稳等，再叠加消费刺激政策可能加码，消费有望从经济增长的拖累因素转为拉动因素。另外一大增长动力可能来自于基建，过去几年多个基础设施细分行业投资不足，“化债+增加刺激”有望继续推动基建投资保持高增。房地产投资可能降幅收窄，制造业投资可能高位回落，新一轮贸易摩擦下，出口回落恐难以避免。 ➢股市债市都可以保持乐观。财政货币双宽背景下，股市行情仍然值得期待，建议重点关注消费板块和科技板块。2025年主要增长动力可能来自消费和基建，回顾A股历史，在社零和基建双回升时期，消费板块有较好投资机会。科技板块受益于流动性宽松和产业政策支持。债市收益率仍有下降空间，进一步降息下，不排除10年期国债收益率下探至1.5%的水平。同时，2025年平减指数虽然有望企稳但缺乏向上弹性，债市收益率上行风险可能有限。 信达证券股份有限公司CINDASECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢风险因素：政策落地低于预期，政策环境大幅变化，地缘政治风险突发等。 目录 一、2025年需要解决哪些问题？......................................................................................................4 1.1直面中美博弈..........................................................41.2扭转物价疲弱走势......................................................51.3缓解青年就业压力......................................................61.4追赶中长期翻一番目标..................................................71.5我们预计2025年GDP增速有望达5%左右...................................8二、财政货币双双宽松的推演.........................................................................................................102.1财政政策：可能明显提高赤字率和特别国债规模...........................102.2货币政策：可能有幅度可观的降息降准...................................12三、向消费和基建要增长动力.........................................................................................................143.1消费：从拖累因素转为拉动因素.........................................143.2基建投资：有望继续保持高增...........................................173.3房地产投资：降幅有望收窄.............................................193.4制造业投资：回归合理增速.............................................193.5出口：面临较大不确定性...............................................21四、股市债市都可以保持乐观.........................................................................................................23风险因素............................................................................................................................................26 图目录 图1：过去几年，中国GDP占美国比重不断下降..................................................................4图2：中国GDP占全球比重下降，美国GDP占全球比重上升.............................................5图3：本轮GDP平减指数已连续6个季度为负.....................................................................5图4：一二三线城市新房房价下降趋势均未扭转....................................................................6图5：目前青年人失业率处于较高水平..................................................................................7图6：当前GDP每增长1个百分点，可拉动约250万人就业...............................................7图7：2021-2024年连续4年GDP增速低于理想路径..........................................................8图8：目前GDP实际规模低于理想水平................................................................................8图9：2025年GDP目标设为5%则好于趋势，设为4.5%则低于趋势...................................9图10：2025年增长高峰可能出现于二、三季度....................................................................9图11：多年来，财政政策力度变化不大...............................................................................10图12：我国中央政府加杠杆空间充足..................................................................................11图13：预计2025年狭义赤字率提高到4%左右..................................................................11图14：预计2025年特别国债增加到1.5-2万亿元..............................................................12图15：两次“宽松”货币政策的背景..................................................................................12图16：两次“宽松”货币政策时期，均大幅降息................................................................13图17：2025年准备金缺口约为1.2万亿元.........................................................................13图18：若降准资金超过准备金缺口，则会发生MLF净回笼................................................14图19：居民收入与名义GDP基本同步...............................................................................15图20：居民消费倾向具有稳定的季节性规律.......................................................................15图21：2024年Q3居民消费倾向明显改善..........................................................................16图22：社会集团消费出现止跌企稳迹象..............................................................................16图23：刺激消费的必要性....................................................................................................17图24：2018-2021年为基建投资低谷期..............................................................................17图25：多个基础设施细分行业过去几年投资不足................................................................18图26：刺激基建投资的必要性.............................................................................................18图27：现阶段合理商品房需求维持在每年7-10亿平方米...................................................19图28：竣工面积、新开工面积、销售面积或先后收敛于合理区间..................