光期研究2025年度能源化工策略报告

光大期货研究所2024年12月 目录 原油：新旧交替，负重前行......................................................................................................3燃料油：变中求稳，择机而动................................................................................................35沥青：韬光隐迹，藏器待时....................................................................................................47集运：山止川行，风禾尽起....................................................................................................60橡胶：待时守分，适时而发....................................................................................................75PX&PTA&MEG：内忧外侮，逐本溯源...............................................................................100聚烯烃：泰然自若，微波不兴..............................................................................................128PVC：东方欲晓，砥砺前行..................................................................................................147甲醇：安之若素，波澜不惊..................................................................................................159 原油：新旧交替，负重前行 研究总监：钟美燕 年报摘要： l2024年行情回顾 2024年油价运行来看季节性效应显著，一季度油价重心不断上移，SC运行区间在540-670元/桶；二季度油价重心回落至6月初，价格再度反弹，随后在9月油价跌至年内低点500元/桶水平，9月底至10月初油价在地缘冲突激化的背景下大幅反弹至580元/桶水平，随后地缘溢价回落，油价回归震荡，延续至年底，油价在较窄幅的区间内震荡。我们认为2024年原油市场缺乏持续性的资本关注，布油总持仓均值增幅为7.8%，WTI总持仓均值较上一年持平，因而油价整体表现为冲高回落，2025年，在地缘冲突持续、供需偏宽松的大背景下，油价仍缺乏趋势性行情，资金持仓表现亦难有大幅度上升。 l2025年市场逻辑矛盾 供应方面：OPEC+推迟增产为最优解，中东地缘扰动依旧 OPEC+当前继续滚动延迟产量回归，下半年供应或存在边际增加的可能性。需关注伊朗受到制裁后向全球能源输出下降的可能性。美国方面，随着页岩油的增产速度放缓，预计年度增幅为50万桶/日，共和党执行预计传统能源投资将再度转入增量预期带动页岩油产出的持续增加，预计年内美国原油的产量水平最高可至1400万桶/日。因而供应端，我们预计2025年，非欧佩克供应增长预计为110万桶/日，主要增量来自美国、巴西、加拿大和挪威，这四个国家合计将增加94万桶/日。 需求方面：美国需求韧性有所放缓，中国政策支撑有待发力 3美国，2024年原油产量引申需求年均值在1983万桶/日，较2023年的1910万桶/日增加73万桶/日，增幅为3.84%，全年来看，2024年美国炼厂开工率整体处于较高水平，尤其是二、三季度市 场原油产量引申需求创下历史同期新高。从油品分项数据来看，支撑美国原油需求增速的主要贡献者为燃料油，而汽油与柴油持稳，降幅方面低于预期。此外预计炼厂化工品产品的上升是原油转化的另一个路径。预计2025年美国原油产量引申需求存在调降的可能，预计降幅在4%附近，预计原油产量引申需求量或为1900万桶/日水平。 2024年，中国汽油、柴油、燃料油的年度产量预计分别为16442万吨、20430万吨、5777万吨。从各个产品来看，产量增幅最大的为燃料油达到16%。2024年原油的加工量年度降幅在3%附近，预计2025年成品油的供应仍呈现衰减势头，预计产品增速为-5%。 库存方面：低库存将成为常态 EIA数据显示，美国原油库存大幅低于五年均值水平，截止2024年12月6日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.14481亿桶，商业原油库存量4.2195亿桶，汽油库存总量2.19689亿桶，馏分油库存量为1.21335亿桶。原油库存比去年同期低4.27%；比过去五年同期低6%；汽油库存比去年同期低1.93%；比过去五年同期低4%；馏分油库存比去年同期高6.87%，比过去五年同期低4%。整体来看，无论是原油还是成品油库存格局处于今年来较低水平，预计2025年库存低水平仍为常态，主要是市场的投机需求减弱带来的备货库存需求下降。全球贸易链的割裂带来了不同区域库存水平的不均衡。 年度供需平衡表：总体过剩幅度将会大于2024年 总的来看，2025年全球油市供需平衡情况：整体较2024年呈现一定的宽松，年度的供需过剩预计在55万桶/日水平，不确定因素在于后市OPEC+减产是否会回归，但非OPEC产量的增幅将会更加明显。 风险提示：地缘冲突激化、宏观经济运行风险 一、2024年原油走势主要影响因素分析：地缘冲突不断，季节性效应显著 资料来源：Wind、光大期货研究所 2024年油价运行来看季节性效应显著，一季度油价重心不断上移，SC运行区间在540-670元/桶；二季度油价重心回落至6月初，价格再度反弹，随后在9月油价跌至年内低点500元/桶水平，9月底至10月初油价在地缘冲突激化的背景下大幅反弹至580元/桶水平，随后地缘溢价回落，油价回归震荡，延续至年底，油价在较窄幅的区间内震荡。 资料来源：Wind、光大期货研究所 从2024年原油期价月均价来看，整体呈现价格先涨后跌的运行节奏，其中均价最高为4月 份，其中SC均价最高至92美元/桶、布油至89美元/桶，WTI至84.5美元/桶。月均价最低为9月，其SC为73.45美元/桶、布油在为72.87美元/桶，WTI为69.56美元/桶。2024年全年油价运行的区间在SC为492-682元/桶，布油为68.7-92.2美元/桶，WTI为65.3-87.7美元/桶。从季度均价来看，SC均价在75-88美元/桶，布油均价在74-85美元/桶，WTI均价在70-81美元/桶。 资料来源：Wind、光大期货研究所 6从2024年三大油种价差来看，其中B-W价差波动区间较2023年有所收窄，波动范围在2-6美元/桶，大部分时间价差约在4美元/桶水平。从SC与外盘价差来看，SC-WTI价差年内最高至10美元/桶，SC-Brent价差约6美元/桶，年内SC-WTI价差运行均值在5美元/桶水平， SC-Brent价差运行均值在2美元/桶水平。从内外价差收敛的逻辑来看，8月出现过内外价差大幅收窄的情况，主要是国内需求边际转弱，SC价差回归，同时国内SC原油仓单呈现新增到港注册的情况，缓解了国内仓单水平较低的矛盾。 资料来源：Wind、光大期货研究所 从2024年原油价差结构来看，全年月差呈现BACK结构，一季度随着油价的走强，BACK结构有所加深，随后月差收敛，二、三季度月差大幅波动，四季度月差振幅缩窄，BACK结构缓和。 7总的来看，2024年WTI原油的总持仓日均值水平在174.5万手，2023年为174.1万手，同比基本持平；Brent原油的总持仓日均值水平在234.8万手，2023年为217.8万手，同比增加7.8%。 其中WTI的非商业净多持仓较2023年有所下滑，Brent原油基金净多持仓均值亦低于2023年。我们认为2024年原油市场缺乏持续性的资本关注，因而油价整体表现为冲高回落，2025年，地缘冲突仍在，供需偏宽松的大背景下，油价仍缺乏趋势性行情，资金持仓表现亦难有大幅度上升。 二、2025/2024年原油供需平衡表：动态平衡 预计2025年原油市场的平衡表偏向于宽松，但预计也将是动态平衡过程。根据EIA的季度平衡表预估，预计2025年一季度原油供应为103.14百万桶/日，需求为103.83百万桶/日，供需缺口为69万桶/日；二季度原油供应为103.91百万桶/日，需求为103.96百万桶/日，供需缺口为 5万桶/日；三季度原油供应为104.7百万桶/日，需求为104.68百万桶/日，供需盈余为3万桶/日；四季度原油供应为105.19百万桶/日，需求为104.81百万桶/日，供需盈余为38万桶/日。 资料来源：EIA、光大期货研究所 资料来源：光大期货研究所整理 根据EIA的年度需求增速来看，预计2025/2024年度，中国石油需求为1674万桶/日，年内需求增加25万桶/日；美国石油需求为2053万桶/日，年内需求增加24万桶/日；印度石油需求为582万桶/日，年内需求增加33万桶/日；中东石油需求为976万桶/日，年内需求增加17万桶/日。而需求增量的主要贡献者为非OECD国家。整体预计2025/2024年度，需求预计增加130万桶/日。 从三大机构年度预测来看，OPEC月报认为，2024年全球石油需求预期增长161万桶/日，其对2025年全球石油需求增长的预测下调至145万桶/日。IEA将2024年全球石油需求增幅预估下调至84万桶/日；将2025年全球石油需求增幅预估上调至110万桶/日。EIA发布的短期能源 展望报告显示，2024年全球原油需求增速预期为90万桶/日，2025年全球原油需求增速预期为130万桶/日。从2025年全球预期情况来看，三大机构中以OPEC最为乐观，EIA偏中性、IEA最为悲观。 资料来源：OPEC、光大期货研究所 根据OPEC数据，2024年，非DoC石化液体供应预计将增长130万桶/日，其中美国、加拿大、阿根廷和中国的非DoC液体供应预计将增长。2025年，非DoC石油部液体供应增长预计为110万桶/日，主要增量美国、巴西、加拿大和挪威，这四个国家合计将增加94万桶/日。 根据IEA数据，2025年巴西投产的项目主要是IPB，产能是10万桶/天，预计2025年初投产；Buzios7产能是22.5万桶/天，约2025下半年投产；Buzios6产能是18万桶/天，约2025下半年投产；Mero4产能是18万桶/天，约2025下半年投产，共计68.5万桶/天。考虑实际投产日期的后延及油田产量爬坡等因素，IEA预计巴西2025年实际产量增长29万桶/天。圭亚那2025 年Yellowtail油田投产产能是25万桶/天，约2025年中投产，IEA预计2025年实际产量增长11万桶/天。除此之外，挪威、中国、加拿大2025年也会有少量增产贡献。根据IEA预测，2025年非OPEC+国家的产量增加幅度约80万桶/天。 总的来看，2025年全球油市供需平衡情况：整体较2024年呈现一定的宽松，不确定因素在于后市OPEC+减产是否会回归，但非OPEC产量的增幅将会更加明显。 三、供应端：OPEC+联合减产延续、美国产量延续增长态势 1、OPEC+联合减产预计延续到2025年全年 2013-2024年OPEC剩余产能均值为280万桶/日，其中2024年OPEC的剩