棕榈油：边际利多匮乏 豆油：成本端承压

棕榈油：边际利多匮乏 豆油：成本端承压 傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com李隽钰投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu028807@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：油脂油料板块本周全面下跌，棕榈油产地边际利多匮乏，马来及印尼出口需求下滑、B40目标分配量迟迟未公布、B40配合的加税幅度可能不及预期等导致资金开始谨慎看待棕榈油后续驱动，05合约周跌5.57%。 豆油：巴西新作供给压力压制盘面，叠加雷亚尔贬值，这使12月以来的巴西大豆贴水持续下行，贴水下跌节奏有前移迹象，另外美豆油盘面受生柴政策悲观预期影响持续下挫，因此油脂油料板块本周全面承压下行，豆油周跌幅4.3%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：印马洪水趋于消退，马来12月产量预计在155万吨左右，出口下滑后马棕年末库存预计在180万吨左右。印尼9月库存数据已恢复到300万吨以上，预计到年底印尼库存仅将回到接近400万吨，印尼政府本周再次发声强调如期实施B40，并透露开会讨论增加税收以支持B40计划的事项，早期市场印尼政府或将执行加税、收紧DMO等组合拳并推高国际价格，但目前透露的加税幅度是远远不及预期的、2025年分配量迟迟没有公布，需特别关注即将公布的分配量情况，如果公布在1560万千升以上，那么产地至明年年底也将难以累库，维持偏低库存，棕榈油中期仍有偏强支撑。销区方面，印度11月对于棕榈油采购仍不低，在85万吨左右，但12月以来印度毛棕油进口利润转负，毛豆油、毛葵油利润远超过棕油，12月印度棕榈油进口量可能低于60万吨，如果产地收到大量来自印度的订单取消，可能出现报价松动并且踩踏下跌的心理博弈，不过产地其实一季度库存都不高，在主动放低报价求进口的方面姿态可能还是较硬。国内市场看，虽然豆棕价差倒挂持续抑制棕榈油需求，但大多认为在8-11月的持续高价下现存的需求已经挤压至几乎不具备弹性，而同时产地报价一度松动后又显坚挺，令国内棕榈油进口利润修复缓慢。综上，棕榈油低库存下的减产季依旧能提供较强的基本面，但在前期预期打满的情况下可能因印尼B40生柴政策摇摆而回吐预期升水，产地边际利多匮乏，国际油脂油料环境偏弱，棕榈油再次上涨要看多头情绪的集结，目前我们还是维持高位宽幅震荡的看法，想再破前高的分歧较大，需要持续有效的产量意外或需求强劲的驱动，等候后期印度采购、B40等利多题材的发酵。 豆油：截至本周南美大豆前景仍然乐观，巴西南部未来半个月的良好雨势落地后将彻底解除帕拉娜州西部一带的初期旱情，进一步巩固巴西1.70亿吨甚至以上的丰产预期，同时关注巴西东北部次要产区后期潜在的偏旱风险对全国的产量前景造成的小挑战，如果未来一两个月南美天气持续向好，全球大豆交投心态将维持低迷。巴西新作增产预期、雷亚尔贬值，令12月以来的巴西大豆出口升贴水持续下行，国内豆系品种在原料成本端承压较大。对于明年美国生柴市场缺乏掺混补贴指导的恐惧笼罩美豆油市场，生柴厂面临极大的生存威胁并出现暂停备货原料的行为，等待政策的进一步指导。美豆油的生柴政策风险是分两方面的：生柴总产值可能因义务下降而减量是一方面，补贴缺失导致的利润重新分配及美豆油价格承压是另一方面，因此美豆油极有可能在需求量不减的情况下依旧拉低全球油脂价格下限，BOHO价差中枢下移的确定性较强，警惕美豆油再次冲击35美分/磅对全球油脂价格带来的拖累，这是全球油脂在2025年的最大风险。国内方面，豆油性价比提升后需求增长，但由于压榨利润的兑现，压榨量维持高位使去库幅度并不及预期，现货端并未有明显矛盾。豆油从目前巴西丰产的预期和美豆油价格风险上看，依旧将扮演全球油脂价格托底的角色。综合来看，豆油自身没有新驱动的情况下跟随棕榈油及美豆运行为主，豆油基本面在三大油脂间仍偏弱看待。 整体来看，由于产地边际利多匮乏、国际油脂油料环境偏弱，前期油脂板块大幅回调的预期正在兑现，棕榈油再次上涨要看多头情绪的集结，目前我们还是维持高位宽幅震荡的看法，前高处分歧较大，需要持续有效的产量意外或需求强劲的驱动，等候后期印度采购、B40等利多题材的发酵。豆油从目前巴西丰产的预期和美豆油价格风险上看，依旧将扮演全球油脂价格托底的角色，自身没有新驱动的情况下跟随棕榈油及美豆运行为主，豆油基本面在三大油脂间仍偏弱看待。 （正文） 【盘面基本行情数据】 【油脂基本面核心数据】 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。