2025年锡年度策略：供给侧修复，预计供需小幅过剩

2025年锡年度策略 供给侧修复，预计供需小幅过剩 联系信息 纪元菲（投资咨询资格：Z0013180）电话：020-88818012邮箱：jiyuanfei@gf.com.cn 广发期货发展研究中心电话：020-88830760E-Mail：zhaoliang@gf.com.cn 摘要： 在亚洲地区（不包括国内），锡矿生产主要集中在缅甸和印尼。缅甸方面，若缅甸恢复生产，综合考虑复产准备工作以及实物税的影响，我们以缅甸复产至过往水平50%估算，预计明年缅甸锡矿供应较今年可增加1.5万吨金属吨。印尼方面，根据8、9月份的出口数据，可以观察到印尼的生产活动已陆续恢复正常，我们预计明年可以使供应端较24年增加1万吨左右。其余地区，虽然大部分项目仍处于勘探或研究阶段。不过已运行生产的非洲Alphamin公司的Mpama South Mine和Andrada Mining公司的UIS项目以及澳大利亚的Renison项目将为明年的锡矿供应增加6千吨。 需求端，在全球降息背景下，半导体行业景气上行阶段有望延续，WSTS上修2024/2025年全球半导体销售额预测值至6269/6972亿美元(前值分别为6112/6874亿美元)，分别增长19.0%/11.2%。同时从半导体库存周期来看，参考日本生产者的成品库存指数和中国台湾电子暨光学产业的PMI：客户存货和原物料存货，库存处于较低水平，处于主动补库的初期，随着产能逐步扩张，对锡焊料消费依旧可期。不过也需要注意随着特朗普上台，可能引发贸易摩擦影响全球半导体产业链的稳定。新能源汽车和光伏行业虽增速有所放缓，但整体上仍保持稳定增长态势，这将进一步提升对锡的需求。 综上所述，若缅甸及印尼恢复正常生产，则明年供给侧修复明显，尽管需求侧半导体行业仍处于上行景气阶段，但特朗普的上台后的关税政策等，或影响半导体产业链的稳定，我们预计明年供需将小幅过剩，锡价偏弱震荡。仍需关注缅甸及印尼生产恢复情况，若复产不及预期，则锡矿供应依旧紧张，利好锡价。 目录 1.2024年锡行情回顾............................................................................................................... 12.锡供应端分析.......................................................................................................................... 2（1）缅甸锡矿复产预期，国内锡矿供应恢复......................................................................... 2（2）印尼生产及出口陆续恢复............................................................................................... 2（3）多数锡矿项目仍处于勘探或研究阶段............................................................................. 33.锡需求端分析.......................................................................................................................... 4（1）降息背景下，半导体行业保持乐观，锡焊料消费仍可期待............................................ 5（2）新能源稳定发展，对锡消费持续拉动............................................................................. 64. 2025年行情展望：供给侧修复，预计供需小幅过剩......................................................... 7免责声明......................................................................................................................................... 8 1.2024年锡行情回顾 回顾2024年，上半年锡价在宏观情绪向好及题材炒作带动下，一路高歌猛进。下半年宏观交易思路改变，锡价呈现偏弱震荡，但由于锡矿供应偏紧，下方存支撑。 一季度，佤邦复产预期不断推迟，并且2月7日发文更改出口征税方式为实体税，全邦锡精矿出口暂停征收现金税，无论锡精矿品位高低，一律统一按30%税率收取实物税，导致其出口至中国的锡矿量级有所下降，国内锡矿供应减少预期；同时印尼2024年年初总统大选延后了锡锭的出口配额审批，同时由以往的审批一年改为三年，加大了审批的工作量，导致1-2月份印尼几乎没有锡锭出口。同时多数海外半导体企业公布2024年业绩预期，均较23年有大幅提升，刺激股价上行，需求端向好预期 二季度，美联储决议整体偏鸽派，预期年内降息3次，美国2月核心PCE进一步回落，ISM制造业PMI回归50荣枯线以上，市场交易补库周期以及对再通胀进行交易，资金涌入市场，持仓大幅增加，4月末主力合约持仓较月初增加17365手，增幅30.35%。同时伦锡库存持续去库，最低时仅4000吨，而伦锡5月交割单一多头持仓占比达到40%，引发市场对于挤仓风险的担忧，基本面与宏观共振带动锡价大幅上行，最高涨至29万一线。随后6月随着宏观情绪回落，锡价下行，基本面方面供给侧扰动持续存在，缅甸停产及印尼出口恢复不及预期，锡价下方存较强支撑，锡价在26-28万区间震荡。数据来源：Wind广发期货发展研究中心 三季度，7月初美国疲软的就业数据和制造业报告以及一些令人失望的企业展望，加剧了市场对美国经济加速恶化的担忧，市场交易衰退逻辑，美国总统大选的不确定性也加剧了宏观的波动，同时美国加大对中国半导体相关制裁，相关芯片和科技股大幅回落，带动锡价下行。随后8月美国数据好转，降息预期推动市场情绪修复，国内也于9月下旬推出利好政策，锡价上涨至26.5万一线。 四季度，随着国庆假期结束，市场情绪降温，同时云南大厂检修结束，锡价偏弱震荡。随后11月美国大选结果落地，市场再现特朗普交易，美元指数快速拉升，同时市场炒作缅甸锡矿复产的预期，锡价破位下跌。 图：锡主力合约走势（元/吨） 2.锡供应端分析基本面情况 （1）缅甸锡矿复产预期，国内锡矿供应恢复 2023年4月15日，缅甸佤邦政府颁布了一项重要通知，决定自同年8月1日起，全面暂停所有锡矿的勘探、开采和加工活动。这一决策的背景是对过去十余年中破坏性和浪费性采矿活动的深刻反思，意在保护和合理利用剩余的矿产资源。 自2023年8月1日起，缅甸佤邦的锡矿正式进入停产状态，至今尚未恢复生产。作为我国最主要的锡矿供应国，此前缅甸的锡矿量占我国进口锡矿总量的70%。根据海关数据统计，今年1-10月我国累计进口锡矿13.87万吨，同比减少32.23%，缅甸地区锡矿进口量为7.22万吨，同比减少50.82%，其余地区如澳大利亚进口量增长102%，但依旧难以弥补缅甸地区减量。 2024年10月16日，缅甸佤邦工业矿产管理局为规范各矿业公司许可证管理，确保各项工作的顺利开展，依据相关法律法规和政策规定，发布了关于办理许可证期限缴费的通知。可以看到佤邦地区已逐步放开禁矿政策，但具体复产时间仍然难以确定，同时考虑到出口由现金税改为征收实物税，即便复产后对于国内的锡矿供应恢复依旧会偏慢，以复产至以往50%估算，我们预计明年缅甸可带来1.5万吨的供应增量。 数据来源：SMM广发期货发展研究中心 （2）印尼生产及出口陆续恢复 2024年，受政府对锡贸易中历史腐败情况的持续调查以及印尼总统大选的影响，印尼出口政策进一步收紧，印尼政府通过对RKAB出口配额的改革，使较多非法的私矿无法出口，截至7月份，仅有7家生产商收到了RKAB的工作计划并获得了出口许可证。这一措施使出口锡锭量大幅减少。根据上海有色网统计，1-9月印尼累计出口29.88千吨，同比减少39.92%，上半年仅出口14.75千吨，不足2023年上半年出口量的一半。不过从8、9月份的数据我们可以观察到，印尼的出口量已有修复，8月份锡锭出口量同比增长28%，预计2025年将继续改善恢复过往的水平，较24年可增加约1万吨的供应增量。 （3）多数锡矿项目仍处于勘探或研究阶段 尽管由于此前锡价大幅上涨，刺激锡矿勘探热情，但是大部分锡矿项目投产时间仍不断被推迟，根据我们对于锡矿项目的统计，虽然大部分项目仍处于勘探或研究阶段。不过已运行生产的非洲Alphamin公司的Mpama South Mine和Andrada Mining公司的UIS项目以及澳大利亚的Renison项目将为明年的锡矿供应带来约6千吨的增量。 图：全球锡矿项目统计 3.锡需求端分析 根据ITA统计，2023年全球精炼锡消费36万吨，胶2022年的37.1万吨环比下降2.9%，2024年上半年全球精锡消费量为17.6万吨，同比下降1.1%。从消费结构来看，锡焊料占比最高，2022年占比达48%，后面依次为锡化工（17%）、镀锡板（12%）、铅酸电池（8%）、锡铜合金（7%）、其他（8%）。从地区结构来看，全球锡消费主要集中在亚洲地区，其中中国占比最多，2022年全球锡消费有70%来自亚洲，中国消费占比为46%，美洲和欧洲占比为15%和14%。 （1）降息背景下，半导体行业保持乐观，锡焊料消费仍可期待 半导体行业素以其显著的周期性波动而著称，这一点从全球半导体月度销售额的数据中可以清晰地观察到。波峰与波谷交替出现，映射出市场的起伏跌宕。2021年Q4-2023年Q2，全球半导体行业的增长明显减速，步入下行周期。宏观经济形势的变化、通货膨胀等因素综合作用于市场需求，使其持续低迷。此外，美国政府对中国半导体产业出口管制的加强，进一步加剧了行业需求的压力。然而，到了2023年第二季度，行业开始显露复苏的曙光。晶圆代工、封装测试、存储芯片等细分市场率先展现出反弹的迹象，全球半导体销售额的同比增速在触底之后，逐渐恢复正增长，2024年人工智能和高性能计算加速器需求的快速增长，半导体行业步入景气上行阶段，月度销售额同比增速持续上行。2024年一季度和二季度各实现销售额1408亿美元和1499亿美元，分别同比增长17.8%和18.3%。 展望2025年，在全球降息背景下，半导体行业景气上行阶段有望延续，在WSTS的预测中，生成式AI服务的正式启动被视为推动市场行情的关键因素。随着人工智能技术的不断成熟和普及，越来越多的企业和机构开始探索AI在各个领域的应用，从智能客服到自动驾驶，从医疗诊断到金融风控，AI的身影无处不在。据WSTS预测，这类半导体的增长率预计将达到17%，较2024年6月的预测上调了7个百分点，随着AI技术的不断深入和拓展，对高性能运算半导体的需求将持续增长，为半导体市场带来新的增长点。WSTS上修2024/2025年全球半导体销售额预测值至6269/6972亿美元(前值分别为6112/6874亿美元)，分别增长19.0%/11.2%。同时从半导体库存周期来看，参考日本生产者的成品库存指数和中国台湾电子暨光学产业的PMI：客户存货和原物料存货，库存处于较低水平，处于主动补库的初期，随着产能逐步扩张，对锡焊料消费依旧可期。不过也需要注意随着特朗普上台，可能引发贸易摩擦影响全球半导体产业链的稳定。 资料来源：Wind、广发期货