首次覆盖：聚焦扩张、精细化运营的头部连锁药店

聚焦扩张、精细化运营的头部连锁药店 ——益丰药房（603939）首次覆盖 公司通过“新开+并购+加盟”的拓展模式，持续提升门店网络覆盖的广度和深度，通过精细化管理提升公司在优势区域的品牌渗透率，线上线下承接医院处方外流。未来有望在规模效应和精细管理下，实现收入利润增长的同时，持续提高经营效率。 总股本（百万股）1,212.43流通A股（百万股）1,212.19收盘价（元）24.89总市值（亿元）301.77流通A股市值（亿元）301.71 投资要点: 强监管、处方外流趋势下，大型连锁迎来新机遇 1）处方外流是长期趋势，定点零售药店纳入门诊统筹管理加速处方外流。目前国内处方药院外市场占比较低，相比日美仍旧有较大增长空间。不同地区药店门诊统筹进展不一，大型连锁药店门诊统筹受益有待释放； 2）院外市场是日常用药、家庭备药重要购药场景，在人口老龄化趋势下，叠加中老年人群特别是慢病人群，更多依赖医保统筹，药店纳入门诊统筹后，药店有望在承接慢病用药需求上承担重要角色，院外市场有望持续扩容； 3）大型连锁药店布局双通道、DTP药房、门诊统筹资质落地，积极承接处方外流，有望进一步提升客流。在监管趋严、价格透明度提高的趋势下，合规运营、精细管理、选品和服务能力更强的大型连锁药店将进一步凸显优势。全国龙头医药连锁药店拥有较强的议价能力、丰富的产品矩阵、数字化赋能的合规管理等经营优势，能在“市场整合期”中进一步提高市场占有率，市场集中度和连锁率有望持续提升。 区域聚焦，稳健扩张，规模效应优势凸显 公司聚焦中南、华东、华北市场，通过“新开+并购+加盟”的方式在上述区域布局，形成了旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店的多层次门店网络布局，通过精细化运营和品牌渗透取得市场领先优势。对比四大连锁药店，截至2024Q3，公司门店数量排名第3，2017年以来门店数量扩张速度排名第1。随着公司新店和次新店成熟，客流有望进一步提升，销售规模提升促使采购规模上升，有利于增强公司对上游 药品生产及批发企业议价能力，有利于降低采购成本，提升盈利水平。 多元化和专业化布局，盈利能力有望持续提升 随着医保个账占比逐步萎缩，医保统筹、现金支付两端占比提升，支付端的变革将带来产品结构变化，倒逼药店朝着专业化和多元化两个方向发展。公司持续通过商品质量疗效三重评估体系进一步优化商品结构和供应链体系，与近600家生产厂商建立了精品战略合作关系，遴选品种纳入公司商品精品库，建立品类成份覆盖更加完善的精品商品体系。公司密切关注国家集采进展，大力引进国家集采品种。公司紧随行业政策发展趋势，积极调整产品结构，有望通过多元化产品和专业化药房布局提升公司综合盈利水平。 布局新零售，可转债募资提升运营效率 在O2O、B2C和处方流转三引擎的策略支撑下，依托公司区域聚焦战略，智能化供应链系统以及精细化运营，公司新零售业务已成为新的增长驱动力。公司2024年发行益丰转债（113682.SH）用于江苏二期、湖北医药分拣加工中心及河北医药库房建设项目、益丰数字化平台升级项目、新建连锁药店项目等项目建设，有利于提升公司管理效率和扩张业务规模，保障公司未来在行业中的竞争地位。 盈利预测与投资建议：处方外流趋势下，门诊统筹加速药品院外市场发展。公司是药品零售行业龙头，有望通过内生提效和外延扩张实现做大做强。通过对公司基本面分析，预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为15.67亿元/17.45亿元/20.01亿元，对应EPS1.29元/股、1.44元/股、1.65元/股，对应PE为19.26/17.30/15.08（对应2024年12月13日收盘价24.89元），首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：行业政策风险、市场竞争加剧的风险、并购门店经营不达预期的风险 正文目录 1全国大型药品零售连锁民营企业...................................................................................5 1.1成立23年，从湖南扩张至全国十省市..............................................................51.2多元化运营，积极调整业务结构，持续推进商品精品战略............................61.3股权集中，股东结构稳定....................................................................................81.4业绩稳健增长，成长性和盈利水平位于行业前列............................................9 2拥抱市场变化，精细化运营.........................................................................................13 2.1区域聚焦，稳健扩张..........................................................................................132.1.1 “新开+并购+加盟”的门店拓展模式，深耕中南华东华北....................132.1.2 “舰群型”门店布局和独特的选址模式.....................................................152.2 O2O引领公司医药新零售体系高效运行..........................................................162.3线上线下积极承接处方外流..............................................................................172.4发行可转债募集资金提升门店运营效率..........................................................17 3处方外流趋势下，门诊统筹给药品零售带来长期增量.............................................18 3.1健康需求刚性，药店承担重要的医药服务供给角色......................................183.2大型连锁药店更受益门诊统筹政策..................................................................203.3药品零售连锁化率和行业集中度提升..............................................................21 4盈利预测.........................................................................................................................22 5投资建议.........................................................................................................................23 6风险提示.........................................................................................................................23 图表1:公司发展历程.........................................................................................................5图表2:公司三类销售模式.................................................................................................5图表3:公司零售、批发板块收入占比.............................................................................6图表4:公司各品类收入占比.............................................................................................6图表5:公司各区域收入占比.............................................................................................7图表6:公司零售和批发板块毛利占比.............................................................................7图表7:公司各品类毛利占比.............................................................................................7图表8:公司各区域毛利占比.............................................................................................8图表9:公司股权结构（截至2024.12）...........................................................................8图表10:公司营业总收入和同比增速：亿元...................................................................9图表11:公司归母净利润和同比增速：亿元...................................................................9图表12:上市连锁药房营业收入及复合增速：2014-2024前三季度：亿元...............10图表13:上市连锁药房归母净利润及复合增速：2014-2024前三季度：亿元...........10图表14:公司零售和批发板块毛利率.............................................................................11图表15:公司中西成药、中药、非药类毛利率.............................................................11图表16:公司三项费用率.................................................................................................11图表17:公司销售毛利率和销售净利率.........................................................................11图表18:上市药店毛利率对比：%（2024年前三季度）.............................................12图表19:上市药