深度研究报告：携手宏泰集团，打造“城市投行”新格局

证券Ⅲ2024年12月6日 天风证券（601162）深度研究报告 中性（首次） 携手宏泰集团，打造“城市投行”新格局 当前价：5.11元 ❖背靠湖北省增资扩股，与宏泰集团开启融合发展新篇章。天风证券成立于2000年，总部设于湖北省武汉市，是湖北省属骨干金融企业，是湖北唯一省属证券公司。2023年2月，湖北宏泰集团成为公司控股股东。截至2024H1，湖北宏泰集团与其一致行动人武汉国投合计持有天风证券23.6%股份，湖北宏泰集团的实控人湖北省财政厅，进而成为天风证券的实控人。 华创证券研究所 证券分析师：徐康电话：021-20572556邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 ❖业绩逐步改善，ROE或有望迎来拐点。历年来，ROE呈下降趋势且低于行业平均水平。拆分ROE，可以发现，ROE低于行业均值的主要原因是净利润率与行业差距较大，但杠杆与行业差距较小。截至2024H1，杠杆倍数为3.75倍，仅低于行业水平0.27倍。 联系人：刘潇伟邮箱：liuxiaowei@hcyjs.com ❖稳步推进财富管理业务转型。经纪业务承压下滑，有望弯道超车。2021~2023年，经纪业务收入小幅下降至9.3亿元，但市占率小幅提升至0.93%。客户资金规模与两融业务规模分别降至61.1与40.8亿元。优化网点布局，持续提质增效。截至2023年末，公司营业部为82家，同比减少4.65%，总交易额小幅下降，同比减少3.40%。 公司基本数据 总股本(万股)866,575.75已上市流通股(万股)866,575.75总市值(亿元)442.82流通市值(亿元)442.82资产负债率(%)74.46每股净资产(元)2.6612个月内最高/最低价6.40/2.13 ❖投行业务实力强劲，深入推进“城市投行”战略。2014年~2024H1投行收入市占率总体趋势上升，截至2024H1，市占率升至2.28%。天风证券自宏泰集团控股以来，积极整合各方资源，聚焦湖北全省布局，以产业研究为介入口，以股、债投资为驱动，探索“服务湖北省城市经济建设的投研、投资、投行共同赋能”，推进“城市投行”工程落地。 ❖持续提升主动管理能力。2023年，天风资产管理规模小幅回升，受托资产管理规模为1172.40亿元，同比增长8.07%。同年，受历史股东债务违约影响，资管业务收入受到波及，大幅下降至5.29亿，同比下降46.9%。随着债务违约影响逐渐消退与湖北宏泰集团接管天风证券后加快风险化解清收，资管业务收入有望改善。 ❖研究能力卓越，发挥“发动机”作用。在2023年度新财富评选中，天风研究在新财富本土最佳研究团队、最具影响力研究机构、最佳销售服务团队三大奖项评选中全部进入前5名，已经连续7年荣获“本土最佳研究团队”前5名。最佳分析师评选共有18个团队入围，其中15个团队位列前5名。 ❖历史复盘：公司PB位于近六年67%分位水平。2020~2023年行业PB估值下行，2024年，行业平均PB低至1.21X。自2021年起，公司平均PB低于行业平均PB。PE估值高于行业平均，存在较大成长空间。除2022年外，公司PE均高于行业PE，且差值较大，差值最大为119.5。 ❖投资建议：我们预计天风证券2024/2025/2026年EPS为-0.002/0.01/0.02元人民 币 ，BPS分 别 为2.79/2.80/2.81元 人 民 币 ， 当 前股 价 对 应PB分 别 为1.83/1.83/1.82倍，加权平均ROE分别为-0.07%/0.53%/0.81%。当前，证券行业基本面触底，静待基本面估值双修复。天风证券目前在控股股东宏泰集团支持和指导下，立足“城市投行”，持续深耕湖北，打通全公司业务条件进行充分联动，为湖北量身打造全方位综合金融服务方案。考虑公司战略布局以及当前的宏观经济形势，首次覆盖，考虑公司及券商板块短期估值提升较快，给予“中性”评级。 ❖风险提示：经济下行压力加大、资本市场大幅波动、部分监管指标贴近或低于预警线、历史股东调整、持续关注上市公司信息披露工作、投资收益对公司业绩实现影响不确定。 投资主题 报告亮点 本报告剖析了天风证券在湖北宏泰集团控股下的战略转型，特别是在“城市投行”战略框架下，公司与地方经济深度融合的实践。此外，报告深入探讨公司如何利用研究业务优势，构建多元业务生态圈，并探寻差异化的长期价值投资机会。 投资逻辑 随着公募费率改革影响逐步显现，上市券商经纪业务呈下行趋势。同时，鉴于公司坚持财富管理转型，聚焦主业，我们预期2024~2026年经纪业务净收入分别为6.37亿元、6.68亿元和6.89亿元。 公司投行业务具备显著优势，随着深入推进“城市投行”战略，公司有望抓住机遇，开拓新的利润增长点。同时，随着针对性的增量政策陆续出台，证监会将统筹融资端和投资端改革，逐步实现IPO常态化，因此，我们假设投行业务在2024年收入有所下降。在此基础上我们预测2024~2026年投行业务净收入分别5.42/5.18/4.95亿元。 随着券商私募资管业务监管趋严，预计2024年天风资管规模小幅收缩，2024~2026年资管业务净收入分别为4.04亿元、3.66亿元和3.31亿元。 公司未来将强化市场趋势的分析与判断，确保在安全性和流动性基础上，提升资源配置的效率；构建具有高流动性、高夏普比率、低回撤特性的有效投资组合，以控制风险并稳定收益。因此，我们预测2024~2026年自营业务收入分别为16.82亿元、18.45亿元和20.18亿元。 根据以上假设，我们预计天风证券2024/2025/2026年EPS为-0.002/0.01/0.02元人民币，BPS分别为2.79/2.80/2.81元人民币，当前股价对应PB分别为1.83/1.83/1.82倍，加权平均ROE分别为-0.07%/0.53%/0.81%。考虑公司战略布局以及当前的宏观经济形势，首次覆盖，考虑券商板块短期估值修复较快，给予“中性”评级。 目录 一、天风证券：与宏泰集团开启融合发展新篇章——携手迈向“双一流”...................6 （一）总体情况概述：背靠湖北省增资扩股，打造全牌照综合性券商 ....................6（二）历史沿革...............................................................................................................7 二、业绩逐步改善，ROE有望迎来拐点.............................................................................8 （一）整体业绩：2024Q2业绩逐步改善，“经纪+投行+资管”并行驱动.............8（二）ROE位于低位，有望迎来拐点........................................................................10 三、负债端配置结构稳定，风险缓冲空间需扩大.............................................................12 （一）负债端：发行债券是天风证券提升杠杆的主要工具.....................................12（二）息差：公司息差大幅波动，行业息差持续收窄.............................................13（三）监管指标：流动性偏紧，审慎开展业务.........................................................13 四、业务分析：依托研究业务优势，打造多元业务生态圈.............................................15 （一）经纪业务：稳步推进财富管理业务转型.........................................................15（二）投行业务：打造“城市投行”，服务新质生产力.........................................16（三）资管业务：持续提升主动管理能力.................................................................17（四）研究业务：研究能力卓越，发挥“发动机”作用.........................................18（五）自营业务：强化风险管理，提升资源配置效率.............................................19（六）海外业务：助力高质量“走出去、引进来”.................................................19 五、投资复盘.........................................................................................................................20 （一）公司PB位于近六年67%分位水平..................................................................20（二）PE估值高于行业平均........................................................................................20（三）盈利预测及投资建议.........................................................................................21 六、风险提示.........................................................................................................................23 图表目录 图表1天风证券组织架构图（截至2023/12/31）..............................................................6图表2 2011年以来天风证券前五大股东持股比例一览（截至2024/6/30）...................6图表3营业总收入市占率波动较大.....................................................................................8图表4历年H1营业总收入一览..........................................................................................8图表5 2022年净利润为负....................................................................................................8图表6归母净资产市占率较稳定.........................................................................................8图表7天风证券业务收入结构一览.......................................