公司深度报告：天然甜味剂龙头，合成生物再拓空间

天然甜味剂龙头，合成生物再拓空间 —莱茵生物（002166.SZ）公司深度报告 买入(维持) 投资要点 ▌深耕天然甜味剂，坚持大单品战略 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn分析师：胡博新S1050522120002hubx@cfsc.com.cn联系人：张倩S1050124070037zhangqian@cfsc.com.cn 公司总部位于广西桂林，2007年上市，是天然甜味剂龙头。 ▌植提产业具备资源优势，天然甜味剂景气度提升 2023年全球植提市场规模59.4亿美元，其中中国占比63%。细分赛道：1）天然甜味剂具有高安全性、强甜价比优势，2023年全球天然甜味剂市场规模9.79亿美元，预计未来5年CAGR为13%，目前处于红利释放期；2）工业大麻自政策端2018年放开后，涌入大量供给，但疫情压制叠加监管政策节奏放慢致使供过于求，后续雾化领域有望新突破。 ▌构建全产业链优势护城河，深度绑定国际大客户 采购端：建立“公司+合作社+农户”的采购机制，罗汉果占据区位优势，甜叶菊原料通过集成优势降低采购成本，具备全流程溯源能力。产品端：聚焦大单品释放规模效应、拓展配方应用提高客户粘性，同时通过自建+并购等方式推进产能拓展，2024年新工厂投产可解决未来3-5年产能需求。客户端：借助产能充足、质量背书叠加定制服务优势，与芬美意/嘉吉/奇华顿等国际知名客户建立稳定合作关系，预计2024-2028年芬美意年均释放订单1.36亿美元，承接新增产能。 ▌产能落地释放规模效应，合成生物与主业双向赋能 2024年共有三个项目落地：1）甜叶菊专业提取工厂试生产:计划年产甜叶菊提取物4000吨，经测算满产下年产值可达14亿元。2）合成生物项目落地:量产甜叶菊RM系列及左旋β-半乳葡聚糖成分，其酶转技术可大幅提升单位原料制备效率。车间全面达产后预计产量1000吨/年，年产值超10亿元。3）签订工业大麻雾化项目：此前受疫情、政策等影响，工业大麻产能释放不及预期，2024年以雾化为突破口盘活产能，并签订《项目合作协议》制定2024-2026年合并营收目标850/2300/3650万美元，合并净利润目标为80/320/600万美元，有望在1-2年内突破拐点。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《莱茵生物（002166）：植提业务稳 步 增 长 ， 产 能 建 设 按 计 划 落 地 》2024-11-022、《莱茵生物（002166）：主业加速复苏，关注产能落地释放增长空间》2024-08-293、《莱茵生物（002166）：植提行业稳中向好，盈利能力大幅提升》2024-07-10 ▌盈利预测 预计公司2024-2026年EPS分别为0.22/0.33/0.38元，当前股价对应PE分别为38/26/22倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、原材料价格波动、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、项目建设及投产进度不及预期的风险、汇率波动风险、政策风险等。 正文目录 1、深耕天然甜味剂，贯彻大单品战略.........................................................61.1、历史沿革：银杏提取物起家，深耕天然甜味剂........................................61.2、股权结构：股权结构清晰，管理团队稳定............................................71.3、主营业务：聚焦植提主业，实现全链条管控..........................................81.4、财务分析：营收稳步增长，结构优化利好盈利........................................102、植提产业具备资源优势，天然甜味剂景气度提升.............................................122.1、植提行业：我国具备资源优势，头部企业纵深布局....................................122.2、天然甜味剂：甜价比优势突出，承接无糖饮料红利释放................................152.3、工业大麻：CBD应用前景广阔，关注配套监管政策出台.................................203、构建全产业链优势护城河，深度绑定国际大客户.............................................253.1、具备采购区位优势，保障原料全流程溯源............................................253.2、深化大单品战略，探索配方应用提高客户粘性........................................263.3、辐射全球市场，绑定国际巨头客户上量..............................................294、产能落地释放规模效应，合成生物与主业双向赋能...........................................314.1、甜叶菊工厂产能落地，天然甜味剂规模效应释放......................................314.2、布局合成生物突破原料限制，构建双技术路线驱动....................................324.3、探索工业大麻雾化领域，加快突破业务拐点..........................................335、盈利预测评级...........................................................................356、风险提示...............................................................................35 图表目录 图表1：莱茵生物历史沿革...............................................................6图表2：公司股权结构...................................................................7图表3：公司管理层介绍.................................................................7图表4：公司2014-2023年业务结构占比...................................................8图表5：公司2014-2023年BT与植提业务营收（亿元）......................................8图表6：公司主要产品及用途介绍.........................................................9图表7：主要产品应用领域...............................................................9图表8：公司2014-2023年植物提取营收分区域占比.........................................10图表9：公司2014-2024植物提取第一大客户销售额.........................................10图表10：主要产品应用领域..............................................................10图表11：公司2014-2024Q1-Q3总营收情况.................................................11图表12：公司2014-2024Q1-Q3归母净利润情况.............................................11图表13：公司2014-2024Q1-Q3毛利率情况（%）............................................12图表14：公司2014-2024Q1-Q3费用率与净利率情况（%）....................................12 图表15：中国植物提取物行业发展历程....................................................13图表16：植物提取物分类................................................................13图表17：植物提取物产业链示意图........................................................13图表18：2018-2022年中国植提行业市场规模体量...........................................14图表19：中国植物提取物行业出口地区分析................................................14图表20：中国植物提取物产业竞争梯队....................................................14图表21：中国植物提取物企业数量........................................................14图表22：中国甜味剂市场格局............................................................15图表23：中国甜味剂下游应用市场格局....................................................15图表24：天然甜味剂与人工甜味剂对比....................................................16图表25：全球天然甜味剂市场份额（按地区）..............................................17图表26：喜茶、奈雪的茶陆续推出天然甜味剂新配方........................................17图表27：2020-2027年全球甜菊糖规模复合增长率预测.......................................17图表28：甜菊糖产品优势................................................................17图表29：罗汉果甜味剂市场规模趋势......................................................18图表30：2023年罗汉果出口前三国家......................................................18图表31：2018-2024年中国罗汉果单价变化.................................................19图表32：甜叶菊/罗汉果提取物市场主要参与者.............................................19图表33：无糖饮料细分赛道规模及增长趋势.......................