消费行业2025展望：内需扩容，把握分化与变革机会

2024年12月10日 2024年消费行业回顾：24年消费需求总体偏弱，价格图素亦制的增长。结构上必过例性/可过偏弱时用消费品受以旧换新政策带动，体验学消费延龄高端，缓上优于下，回预板块表见，可选优于必选，家电、性取OEM和还期求售的股价表现优于其他消票频块。 民银证券研究团队 分析师：何丽数电话：37288036Email: liminhecmbcint.com 展望225年中国消负行业： （1）消费扰六果，扩内需处于更优先的位置。消费品以旧换新的品种和现模有望继续扩大，地方也将结合当地情况出合促消费新政。（2）理性消费下更分化，消费者为质价比和精神体验买单。头部际消费品公司的中国区业绩亦呈分化特征，其多数认可中回市场长期价值，承遵超期捷战，计划善重加强本地化，挞续投入中国市场。（3）特期告上台，消费出海面临更大提战，对企业全球供应达整合能力、多元化布局，本土化能力要求更高。中美充争角度，根总USCC向美国国会至报的2024年报，USCC建议美国国会取消对中国的永久贸易关系（PNTR）、适一步收紧跨境电商表国适中国的小额货品关税露免和安全性监管，提升供应控测源要求（如说道加/基）。 应寻找何种特质的消费公司？ （1）顺应人口结构和消费趋资，寻我高景气细分市场的引领者。(2）持续姿合市易份额的公司，类是具高差开化克争能力，具备定价权或份经帮性。另一类是在存量市场中，具备强大的供应纯管理能力效本管效率、会业管治药续提效的“基王”公司，(3）中美竞争下对出游全业施力委求提升，优速产品其备高附加位和设价权、海外需象与海外供总链高医配、全球市局多元化的公司。(4）中长期海外市场空问广闵，参考过往出海成动的耳本消费公司的特最一一阅分品类苹新者和管理苹新者、以产品力为慧并永本国司力提升和文化影响力投升东风、其备海外本上化落地能力， 2025年消费行业投资筹略与板块配置建议： （1）建议把提内需扩容主线，包括底部改善可期的孔制品、高景气的产外缺和潮玩板块，若需求如期复苏，婺效/运动社服/处于变革期的连锁零售行业具备萍性。（2）出口链方面，特朗首上台重塑全序资易格易，出海企业斌期情端承还，需观察资易摩风险是否被充分定价。中期而言海外市场空间广阔，产品附加值及议价权、海外需求与海外供应丝区配度、全球多无化市岛是制雅关键。 目录 2025年消费行业投资观点总览 （一）中国消费行业总量及达构回顾（二）上市公司表现回预及当前一致预期 二、2025年消费行业趋势展望1 （--）消费挑大梁，政策加力促内需扩容11（二）理性消费下更分化，为质价比和精种体验买单3（三）中美竞辛视角下，中国消费品出海前景展型15（四）应子我何种特质的消费公司？19 三、对消费子行业的展望21 （--）乳制品及上游收业：底部改善可期.21（二）法动整服：户外高素气，关注品牌复苏落力22（三）胜服OEM：补库完成，关注下游品牌客户结构...23（四）餐饮：竞予争与分化加副，内功与创新制胜（五）连锁零：行业处于变革期.28 风险报示： 内需扩容，把握分化与变革机会 消费行业2025年度策略 2025年消费行业投资观点总览 消费子行业展望及观点 连频超市业态至现渠道变革潜力，兴趣消费趋势延续 连续超市业态已呈现染道变求清方。原因是（1）高品需告的线上渗连单在瓶项（24年10月为26%，近3年稳定在28%以内），并且消资右“连”的体验型需京仍长久存在。(2)目前国内连锁超市业态已出现可循鉴的成动"群核"例如国际连缩索售公司旗下的山好、昊乐齐和本土的将东来，存在较大效车提升和业态变革空间。（3）变革主要路线包括.通过消费者润察/逸品/产品创新和推广，发展差异化货式和自有特急商品，提供权致价比和差异化选品，供应控并非茂文门轻，应度在于消资润察能力。1.兼商品品质和服务，提供差并化的商品、体验与文化。建议持域关注连筑零售变革带来的投资机。加关龙头标的包括：泡泡码特(9992.HK)、永辉超市（61933.SH) 资料未源：Bloumher，民银证券湖 、2024年回顾 （一）中国消费行业总量及结构回顾 总量上，24年社零进入二季度以来偏弱，8月以来以旧换新政策驱动耐用消费品需求增长，带动社家边际图暖。价格固素制的社富规模增长，今年以来整体CPI承压，消费品物价压力大于服务项，服务CPI亦随善供给恢复而边际走弱。受到地产部门财密效应及预勃的影响，今年整体而言消费需求端承压，今年1-10月社零累计同比增速为3.5%，有待进一步恢复，仍显落低于疫情前水平，2018，2019年社零增速分别为9.0%、8.0%。其中今年5月/6月门月/8月的社零同比增速分别为3.7%/2.0%/2.7%/2.1%，9-10月受到以旧换新等促消费政策的驱动，时用品如家电、通讯器村、汽丰高增，带动社零达际提速。 消费者信心播数仍处于2023年以来的偏低区间，10月以来服务业商务活动指教有所回升。今年以米全固城镇调查失业率在5.0-5.3%区间动，F率年夫业率环比走高序边际下滑，7-8月客升高至5.2-5.3%，9/10月快复至5.1%/5.0%：同时，9至10月服务业商务活动指数电在荣站线水平之上，达50.1%： 资料来源：因索流计局，iFind 资料来源：国家统计岛，证md 社会出游客流量景气，表明出行需求和消费潜力仍在，人均旅游支出已近219年同期水平。以2024年国庆很期为例，出游人次存高基致下，董同北健增长5.9%，较19年同期增长10.2%，人均旅游支出同比-0.4%，复至19年同“%86 f较五一修复（五一人均求游支出仅恢复至19年河期的89%） 结构上至现三个特征：（1）必逆初性，可选偏弱，耐用消费品受以旧换新政策带动，以体育文娱项为代表的体验型消费延续高增：（2）践上优于战下：(3)甚数正常化后，餐饮整体与消费品增速趋同。今年以来必过品类照持切性，靠油食品类24年1-10月累计周比增速为9.9%，驱酒类在下率年趋势环比走弱，受社会商务活动活政度影响：可流消费品包损服饰情/化妆品/金银球宝类象现信弱，24年1-9月服筛驻帽/化妆品表社零累计同比分别+0.2%/-1.0%，10月月比分别+8%/+40%，固2024年双十一大促提前一用以上开息，线上高增： 资料来添：四家统计局，iFind 量料未表：国索划计局，iFind 资料表源：奥维云内，24年W01-W34对应24年和互8月25日，24年W35-W43对应8月26日-10月27日 （二）上市公司表现回顾及当前一致预期 回威2024年前11个月各消费子行业表现，可进优于必选，家电、整眼OFM和连锁零告的股价表现优于其他消费板块。24年9月以未，受置于宏现政策加码发力，估优先于基本面有所修复。 （1）必选消费方面，2024年前11个月白酒、呼酒、食品饮料表现不住，2024年以上板块受消费复苏步促影响，股价表现受到基本而承压&板块估值回落的影响。例如自酒、碑酒板块近3个月净利润预期以下修为三，全年预计的收入增亦显著低于年。2023/24E自酒税块收入增建的一改预期分别约16%/9%，啤酒板块则分别为7%/0%，而率酒板决受益千点本改善，利源层而好于收入层而，乳别品子版块方面，2024年受置于行业销售额跌临于Q3收率，立具务明年原妈同朝反转和盈利修复的预期，现好于整体必逐消费。 资料表表：iFind--我系期，至2024/12/6，基于56个中A必速消费行业AH/美股中统标的 （2）可选消费方面，2024年前11个月，鞋服0EM、家电板块基本面和估值共，率售受益于连锁超市等业态的变革须期，内需相关的运动鞋服/餐饮表现一般。鞋服OEM、家电这两个板块近3个月FY24E一致预期均以上修为主。对于载服OFM版块，其受益于回标鞋服品牌在23年去率存后，24年外库存，收入反转，产能利用率军提升，呈现出巨大利润弹性。对于白电板块，2024年外销景气度和持缺性超预期，以旧换新政系助力内销排产持综上修，对于运动鞋服和连餐饮行业而言，自于行业规模增速放线，竞争加别，24年前11个月公司表晚分化，运动鞋服行业表现为本上品牌优于国录品牌，连领费饮行业求现为整体ASP和同店承区，因此行业内上市公司股价表现分化显著。奢侈品及箱包表现欠住则是因为2024年全年金价高全，消费者购买清储岛观望， (3）步入2024年底，当前市场对2025年的一致预期 内高相关的子行业（例如酒美、乳制品、餐饮、运动准服、连锁意售）在收入端有望全益于以9月以未的宏观政氧的如码发力，基本面稳住，并具备修复潜力。例如收入端FY24E/FY25E，运动程服分别为5%/8%，餐饮分别为9%/12%需外需料关的差报OEM，台电行业的25年收入预期制段24年谨填。 二、2025年消费行业趋势展望 （一）消费挑大梁，政策加力促内需扩容 展望2025年，消费挑大果，扩内需处于更优先的位置。消费品以旧换新的品种和规模有望继续扩大，地方政府也将结合当地情况出台新的促消费政策。9月下的以来，法策层多次表志“要和促消费和惠氏生结合起来，促逆低技入群体增收，资升消费结构”、“培有新型消费业态..源紧完长生育支持改策体系”。例如拿年以来多次下调LPR，告氏序资制率质担降低；而9月的降存量资利单惠及5000万户家庭，平年年减少家庭利息总支出药1.500亿元。10月中的央行行长在金融街论坛上表示，“观经济政策的作用方向应从过去的更多偏向投资，转向消费与投资并重，并更加重视消费”。12月9月的政治员会议象示，“委大力提振消费、提高投资效益，全方任扩大图内需求”。2025年法定节银日较准年增加两天，反映出官方对乎内雾消费的重规， 考虑到关国对中国加征关税对出口造成的不确定性，2125年内需在稳增长上将发辉更重要的作用。可预今年前三垂度，出口拉动效采明显，货物和限务净出拉动际GDP增长11个百分点：终消费交出、净出口对GDP增长的页能度分别为50%/24%。今年前10个月，出口额需计同比+5.2%，大幅高于23全年的-4.6%。11月25日，关国将送总统特朗表示，将对基西导和加拿大进入美国的所有产品征收25%关税，还室布将对中图高品额外征10%的关税。 资料来源：四家统计局、证Find，民银证券整理 资料未源：国家饶计局。民银证券整理 （二）理性消费下更分化，为质价比和精神体验买单 第一，消费更理性，上至高端消费下至大众市场，消费者更递寻质价比。除中园内地消费者倾向于在海外旅行目的地加日本等建行购物外，消费信心偏弱的背景下，高端消费亦较去年更理性。以侈品为例，2024年以采多载金够品果国包含历峰集团、开云集图、LVMH的亚太区（不含日本）业务均承压，其主因中国内地市场的收入端区力。例如历峰集团（珠宝品牌卡池亚、梵克雅宝的母公司）中国内池售额持续下滑，中回内地业务FY25QI月比-27%。T.VMH集团24Q3时装和皮革业务，中国消费者（接通整划分）销告收入同比下滑中单位数，而24HI为内比增长高个位数，业务环比效缓。而与之对比的是，以老谢黄会为例，黄金保值增值属性在金价上升的营景下影显，其承接部分消费者对高端球宝品牌的配置需求，2024上率年收入高增。 第二，消费者为质价比和精种体验买单，潮玩、完物等子行业空间广阔，龙头公司凭储产品创新和零售巢通变革，引领消费趋势并出海拓展。企业之于家差异化竞争。零售业态分化，各龙头公司乎求经营的专业准、创新性、供应链效率提升，低效旧业态模式进一步出清。 资料来添：iFund 资料来源：Bloomberg，民银证兼整退 头部国际消费品公司的中国区业绩亦现分化转征。展望未来，其多数认可中国市场长期价值，虽短期挑战，看重中国市场的长期潜力，计划善重加强本地化，题续投入中国市场。例如运动品牌方面，例如手温始在等、萨洛索，Wilso等顶尖户外品的Amer在大中华区高增：对过达斯中固通加强本三化和凝升本土供应链响应速度等策客，已实现连缺六手度质逢增长；而时支仍承压。连销餐饮和连锁家售方面，星巴克的ASP