有色金属-上行逻辑强化：央行重启购金，制造业延续修复

核心观点与关键数据

贵金属：

• 黄金ETF持仓量环比下降，中国央行时隔半年首次增持黄金。
• 美国十年期国债实际收益率处于2%左右的历史高位，高利率下美国经济压力逐步显现，全球信用格局重塑支撑金价上行。
• 金银比上行至85附近，小幅偏离中枢，银价相对黄金被低估。

大宗金属：

• 美元指数小幅回落，大宗商品价格窄幅波动。
• 铝：成本端延续偏强支撑但需求下滑，短期铝价冲高动力不足。
  • 供应：增减产互现，运行产能小幅上升。
  • 需求：铝加工企业平均开工率环比下降。
  • 库存：国内铝锭累库，铝棒去库。
  • 盈利：约37%企业亏现金流，66%企业亏损完全成本。
• 铜：美就业表现疲软美指回落，国内持续去库。
  • 供应：铜精矿加工费小幅回升，TC长单落定于21.25美元/吨。
  • 需求：国内主要精铜杆企业开工率环比下降。
  • 库存：LME和COMEX库存环比下降，国内库存大幅下降。
• 钢铁：淡季效应开始显现，冬储博弈渐渐开启。
  • 价格：钢价小幅上涨，长材上涨幅度大于板材。
  • 供应：五大钢材品种供应环比下降。
  • 库存：五大钢材总库存环比下降。
  • 需求：五大品种周消费量环比下降。
  • 成本：铁矿石价格小幅波动，废钢价格小幅震荡，焦炭价格维持平稳。
  • 盈利：吨钢盈利持续下跌。

宏观“三因素”：

• 中国：10月经济数据稳中回升，M2同比7.5%，新增社融1.4万亿元，固定资产投资完成额累计同比3.4%，社零总额当月同比3.5%。
• 美国：11月制造业PMI回升至48.5，非制造业PMI为52.1，11月失业率为4.2%，初请失业金人数为22.4万人。
• 欧洲：10月失业率维持在6.3%的历史低点，PPI同比下降3.2%。
• 全球：11月全球制造业PMI为50，环比上升至荣枯线。

研究结论

• 贵金属价格将保持长期上行趋势。
• 大宗金属价格进一步下行的空间有限，随着国内外政策的持续落地，行业有望迎来景气上行周期。
• 维持有色金属行业“增持”评级。

风险提示

• 宏观经济波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动、产业政策不及预期、下游消费不及预期、公开资料信息滞后或更新不及时等。