燃料油周报：高硫油市场结构调整，但供应扰动仍存

策略摘要 研究院能源组 基于对高硫燃料油估值以及基本面边际变化的预期，高硫燃料油估值存在回调空间。考虑到FU现实基本面仍较为坚挺，持续关注市场边际转弱的信号。 研究员 潘翔0755-82767160panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 投资逻辑 ■市场分析 康远宁0755-23991175kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 近期原油价格反弹的持续性有限，目前仍处于区间震荡态势，来自地缘、宏观、基本面的多重因素形成影响，短期趋势不明朗。本周欧佩克决定将220万桶/日的增产继续推迟一个季度，从明年4月份开始增产，这与市场普遍预期的结果一致。在增产推迟的影响下，我们预计明年欧佩克实际产量同比增长在50至80万桶/日，阿联酋的增产也从明年4月份开始，欧佩克的结果只是一个偏政治性的表态，实际产量增幅取决于各个国家对限产协议的执行情况，由于哈萨克斯坦、伊拉克、阿联酋等国家明年都有新油田项目投产，限产协议与这些国家的中长期战略矛盾，我们预计这些国家的限产执行率在2025年不会太高，且如果未来西方放松对俄罗斯石油行业制裁，俄罗斯亦有增产空间与意愿。整体来看，明年全球原油供应增长接近200万桶/日，在需求端弹性不足的背景下，市场将面临供过于求的状况，油价存在下行压力。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 就燃料油自身基本面而言，近期高硫燃料油表现超出我们的预期，我们认为主要是部分炼厂的计划外检修导致供应收紧，本周伊拉克巴士拉炼厂（产能28万桶/天）也出现关停，伊拉克12月高硫燃料油发货量预计在72万吨（未来有可能上修），环比11月下降122万吨。目前来看，高硫燃料油市场短期仍存在支撑，但随着裂解价差到达历史高位区间，市场更容易受到利空因素的边际影响。具体而言，随着夏季结束，中东地区燃料油需求逐步回落，出口随之回升。伊拉克预计将影响整体12月的出口量，但持续时间不会太长。此外，虽然有部分意外关停的装置，但全球炼厂常规检修量将进一步下滑，当前较高的燃料油裂解价差也能够吸引简单型炼厂提高负荷。最后，中国11月份进口了较多高硫燃料油，考虑到国内炼厂利润状况，这种采购力度或难以在12月延续。综合而言，高硫燃料油估值在冬季存在回调的空间。事实上，本周市场结构已经有转弱的信号，月差、裂解价差、现货贴水均出现回落。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明低硫燃料油方面，近期市场驱动弱于高硫燃料油，本周由于高硫端调整，LU-FU价差出现反弹。目前市场的支撑因素在于国内四季度出口配额偏紧、国产量大幅下滑，参考隆众资讯统计，11月国内炼厂保税用低硫燃料油产量仅有48.2万吨，环比减少28.8万吨，跌幅达到37.4%，预计12月产量维持低位。与此同时，压制市场的因素在于海 外剩余产能相对充裕，来自科威特、西区以及汽柴油调和池的增量将补充现货供应。其中，科威特11月燃料油发货量预计达到112万吨，环比10月增加18万吨，刷新历史最高水平。近期低硫燃料油裂解与月差震荡偏弱，反映海外供应增量足以覆盖国产量的下滑。站在中期视角，剩余产能充裕、下游船燃需求份额被替代的趋势并未改变，LU估值未来将面临新的压力。 策略 单边中性，观望为主；关注高硫燃料油市场边际转弱的信号 ■风险 无 目录 策略摘要............................................................................................................................................................................................1投资逻辑............................................................................................................................................................................................1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨.....................................................................................................................................5图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨.........................................................................................................................................5图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手...........................................................................................................................5图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手.......................................................................................................................................5图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶.........................................................................................................................5图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无...........................................................................................................................................5图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨.......................................................................................................................................6图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨...........................................................................................................................................6图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手.............................................................................................................................6图10:INELU总成交持仓量丨单位：手.......................................................................................................................................6图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶.........................................................................................................................6图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨.............................................................................................................................6图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨...............................................................................................................7图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨.................................................................................................................7图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨..................................................................................................................7图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨..................................................................................................................7图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨......................................................................................................................7图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨.................................................................................................................7图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨......................................................................................................................8图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨..................................................................................................................8图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨..............................................................................................................................8图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨...........................................