2025信用债年度策略存量时代相机抉择下20241204

代，相机抉择（下）代，相机抉择（下）20241204_导读导读 2024年12月04日20:31 关键词关键词 股债跷跷板信用债择时择券存量时代收益率收益率上行市场预期债券市场股票市场跷跷板效应城投债产业债评级跷跷板行情高票息债券发行量票息水平收益率下行区域机会 全文摘要全文摘要 在存量时代的投资策略讨论中，强调了股票市场与债券市场之间股债跷跷板现象的影响。分析了2020年中期和2022年末两次股债跷跷板现象，指出信用债市场受此影响下的调整策略，以及如何在存量时代通过择券策略选择债券，包括从成交情绪判断板块机会和捕捉高票息债券获利。强调了在不同区域和行业中的投资机会，并总结了信用债投资的总体策略，感谢投资人参与并期待分享更多投资观点。 2025信用债年度策略信用债年度策略–存量时存量时 代，相机抉择（下）代，相机抉择（下）20241204_导读导读 2024年12月04日20:31 关键词关键词 股债跷跷板信用债择时择券存量时代收益率收益率上行市场预期债券市场股票市场跷跷板效应城投债产业债评级跷跷板行情高票息债券发行量票息水平收益率下行区域机会 全文摘要全文摘要 在存量时代的投资策略讨论中，强调了股票市场与债券市场之间股债跷跷板现象的影响。分析了2020年中期和2022年末两次股债跷跷板现象，指出信用债市场受此影响下的调整策略，以及如何在存量时代通过择券策略选择债券，包括从成交情绪判断板块机会和捕捉高票息债券获利。强调了在不同区域和行业中的投资机会，并总结了信用债投资的总体策略，感谢投资人参与并期待分享更多投资观点。 章节速览章节速览 ● 00:00信用债分析师详解存量时代下股债跷跷板效应与择时策略信用债分析师详解存量时代下股债跷跷板效应与择时策略 固收组信用债分析师徐晶晶在本次线上路演中，深入讨论了进入存量时代后信用债市场的择时和择券策略。他指出，股债跷跷板现象，即股票市场和债券市场之间的此消彼长关系，是影响信用债表现的关键因素。徐晶晶通过分析过去市场的表现，尤其是2020年中期和2022年末期股债跷跷板效应显著时期信用债和股票的价格走势，为投资者提供了观察资产品种间切换信号的视角，以期发现具有相对抗跌和修复能力的信用债品种，作为制定择时策略的基础。 ● 02:22股债跷跷板效应分析股债跷跷板效应分析股债跷跷板效应在2020年3至7月首次显现，随后在22年11至12 月再次发生。首次效应中，权益市场走强与信用债收益率上行存在时间差，显示信用债市场反应较慢，可能因流动性偏弱。第二次效应则较短，反映理财净值化转型接近尾声，但机构行为一致性增强。信用债各品种上行起点和幅度差异不大，表明内部流动性差异不明显。整体趋势显示，在行情末期，市场重新审视股票和债券配置性价比，资产走势开始分化。 ● 05:43信用债跷跷板效应下资产配置策略信用债跷跷板效应下资产配置策略 分析跷跷板效应下不同信用债期限与评级的收益率变化，建议投资者在初期从长端中低评级债向短端高频级债切换以防御赎回潮，中期适度调整仓位左侧布局调整幅度大的中长端城投债，后期根据负债端稳定性考虑信用下沉策略，以捕捉收益率超调的估值错杀机会。 ● 10:30城投债跷跷板行情的区域差异与趋势变化城投债跷跷板行情的区域差异与趋势变化通过对全国31个省市自治区城投债在跷跷板行情首日的估值变化分析，发现其一致性程度显著，尤其是20年和22 年的两次行情中，多数区域呈现出利差走扩或收窄的趋势。不同区域的收益率在面对股市变化时表现出不同程度的反应，但总体上，随着利率下行和监管加强，区域间差异趋于一致。弱资质区域在收益率转跌时先于强资质区域，提示投资者需根据所持仓区域资质调整策略。 ● 13:40产业债板块受股市影响差异分析产业债板块受股市影响差异分析在股市向好影响下，产业债板块反应各异，地产债、钢铁债和煤炭债收益率表现不同，特别是短端与中长端收益 率的分化。随着股市与债市跷跷板效应的显现，各板块收益率走势出现变化，显示出对权益市场敏感度的差异。 此外，地产板块券种流动性下降，短端券流动性相对较好。建议在跷跷板阶段附近，以持有高频评级产业债为主，以控制回撤。 ● 16:50信用债市场择时策略与板块机会分析信用债市场择时策略与板块机会分析 在跷跷板行情中，信用债市场反应滞后于权益市场和利率债市场，尤其在行情初期和末期。初期，短端高评级信用债可能展现出更强的抗跌韧性，而长端中低评级信用债波动幅度大，易超跌。末期，利用大幅调整后的偏低估值增厚收益成为策略之一。存量时代下，折券策略需关注成交情绪，城投债板块在震荡市中修复能力较强，而产业债板块成交偏离度大，具有优势。在判断区域和行业机会时，考虑经济基本面、平台能力、信用资质及流动性，建议关注特定强资质区域和行业中的中高评级债券，同时控制久期和下沉策略需谨慎。 ● 21:44高票息债券获利机会分析高票息债券获利机会分析去年四季度，高票息债券发行数量达到2200多只，发行规模约1.8 万亿元，城投债占比较高。高票息债券在信用债行情中表现良好，城投债与产业债的收益率走势与债市利率相关性不同，表明高票息城投债获利可能性更大。信用债市场中，票息水平越高，相应价差收益越多，显示高票息债券在利率下行预期下获利潜力较大，城投债获利可能性相对产业债更显著。 ● 24:28高票息城投债与产业债发行情况分析高票息城投债与产业债发行情况分析 在当前经济环境下，江苏、浙江、山东和天津等地发行高票息城投债规模居前，江苏省发行规模尤其突出，表明部分区域因化债和融资收紧而倾向发行此类债券。西部北部地区如云南、广西、贵州和宁夏的高票息水平尤其高，多数区域票息高于基准利率100到200BP，西部地区收益率下行幅度更大。产业债发行中，传统和顺周期行业为主力，不同行业中，高科技产业和消费工程相关行业的票息收益较为突出，但收益率下行幅度存在差异，建筑装饰、煤炭、非银公用等行业的下行幅度较大。 ● 27:43信用债市场年末高票息发债机会分析信用债市场年末高票息发债机会分析分析认为信用债板块低位运行，年末高票息发债增加可能带来收益机会。供给端，年末市场流动性高，发债主体 需提供更高票息吸引投资者；需求端，年末机构求稳心态影响配置需求下降。加之划债政策推动地方政府债供给增加，资金面趋紧，融资压力抬升，高票息债券发行量增加。经济修复预期下，信用债走势可能偏弱，但财政部化债方案利好预计25年显现。评级较高主体在高票息债券中占比较大，发行积极性高，但票息水平低于中低评级主体。建议投资者兼顾打新成功率和性价比，挖掘高票息个券机会。 问答回顾问答回顾 发言人发言人问：在信用债存量时代，如何进行择时操作？问：在信用债存量时代，如何进行择时操作？ 发言人答：在存量时代下，我们利用股债跷跷板的现象进行择时。股债跷跷板是指股票市场和债券市场之间存在此消彼长的关系，资金会在两者间根据市场表现进行流动。当权益市场走强时，资金流向股市；当股市调整或不确定性增加时，资金流入债券市场寻求避险。今年九月，国务院发布积极政策导致 债市资金流向股市，权益市场数据亮眼，债市走弱，出现了明显的股债跷跷板迹象。预计未来这一现象将持续受到宏观基本面修复情况及财政货币政策影响，使得2025年债市呈现震荡行情。 发言人发言人问：股债跷跷板现象对信用债择时策略有何启示？第一次和第二次股债跷跷板的发生背景及表问：股债跷跷板现象对信用债择时策略有何启示？第一次和第二次股债跷跷板的发生背景及表现有现有何异同？何异同？ 发言人答：我们通过分析2020年中期和2022年末两个阶段的信用债价格走势和股票价格走势，寻找资产品种之间的切换信号。在股债跷跷板初期，信用债品种的抗跌能力较强的是中短久期高评级信用债；而在跷跷板中后期，修复能力较强的同样是这类品种。因此，利用这种周期性变化，可以构建信用债存量时代的择时策略。第一次股债跷跷板发生在2020年3月至7月，其特点是信用债收益率上行滞后于上证综指，并且内部品种收益率上行起点和幅度差异不大。而第二次发生在2022年11月至12月，同样呈现信用债收益率滞后于上证综指的现象，但实质缩短至一周，可能与理财净值化管理转型接近尾声但投资者教育和销售策略尚不成熟有关。此外，第二次行情中，信用债品种在面临资金调仓支出反应速度和调整幅度上趋同，表明机构行为一致性增强。 发言人发言人问：股债跷跷板效应结束后，信用债各品种的表现如何？问：股债跷跷板效应结束后，信用债各品种的表现如何？ 发言人答：在跷跷板效应末期，权益资产先于信用债资产见顶，随后两者收益率重新转为下行的时间差明显缩短。这表明市场情绪趋于平稳，并开始重新审视股票和债券配置性价比，提前布局资产品种切换。当权益资产下跌时，投资人迅速止盈并增持债券资产，导致信用债收益率持续下行。约两周后，权益资产和信用债资产走势相关性减弱，开始走出各自独立行情。 发言人发言人问：在股债跷跷板效应中，不同期限和评级的信用债有何不同的表现？问：在股债跷跷板效应中，不同期限和评级的信用债有何不同的表现？ 发言人答：从单日涨跌幅来看，在跷跷板效应开启时，五年期以上中长端信用债收益率迅速转为上行，率先提示市场风险偏好转变。短端信用债收益率受评级影响，其中中低评级反应更快且幅度更大。从期间涨跌幅看，短端 信用债收益率整体上行幅度略大于中长端，意味着在跷跷板效应接近尾声时，中长端信用债会更快调整至合适估值点位。同时，高评级信用债相较于中低评级，在债市表现不佳时具备更强防御属性，持有高品质债券可提供流动性支持，减少回吐压力，因此调整幅度较小。 发言人发言人问：在股债跷跷板阶段，不同久期的城投债对权益市场向好的敏感度如何？问：在股债跷跷板阶段，不同久期的城投债对权益市场向好的敏感度如何？ 发言人答：在股债跷跷板初期，中长端城投债的敏感度稍强于短端。当权益市场开始上涨时，中长端收益率已呈现扭转走势并表现出更大的变动幅度，即在权益市场还未见顶时，中长端已经开始上行，且上行幅度大于短端的下行幅度。 发言人发言人问：从期间涨跌幅来看，中长端和短端城投债以及不同评级城投债的表现有何差异？问：从期间涨跌幅来看，中长端和短端城投债以及不同评级城投债的表现有何差异？ 发言人答：期间涨跌幅显示，中长端城投债收益率总体上行幅度小于短端，并且同期限内高评级债券收益率整体上行幅度小于中低评级债券，表明中长端个券收益率先于短端见顶回落，配置性价比更早出现。同时，中低评级城投债在股债跷跷板阶段具有更大的个性弹性，更容易出现超调机会。 发言人发言人问：区域视角下，城投债在跷跷板行情中的估值变化具有怎样的相似性和差异性？问：区域视角下，城投债在跷跷板行情中的估值变化具有怎样的相似性和差异性？ 发言人答：全国31个省市自治区的城投债在跷跷板行情开始首日估值变化呈现较高一致性，多数区域城投债利差较前日走扩，尤其是资质较弱的区域。而在期间涨跌幅方面，三次跷跷板行情期间，各区域承诺债收益率呈现不同程度的波动，但随着利率下行和严监管趋势增强，其一致性程度有所提高。尽管不同区域收益率近年来分化加剧，但在受到权益市场走强冲击时，这种分化走势暂缓，市场对不同区域城投债持有谨慎态度。 发言人发言人问：产业债板块在跷跷板行情中的表现有何特点？问：产业债板块在跷跷板行情中的表现有何特点？ 发言人答：在股票下降板阶段首日，不同期限和评级的产业债受到权益市场向好影响的程度差异较大，其中地产债、钢铁债和煤炭债短端高评级个券收益率持续下行，而短端中低评级个券明显转为上行，中长端个券收益率则以下行为主。但在第二次和本次跷跷板阶段开始首日，地产债各项收益率变化表现更为接近，迅速转为上行，而钢铁煤炭债短端个券在本次行情中的反应不如地产债敏感，显示出较强的周期属性和基本面影响。 发言人发言人问：在跷跷板行情中，产业债不同品种、评级的表现是怎样的？问：在跷跷板行情中，产业债不同品种、评级的表现是怎样的？ 发言人答：在三次股价下降期间，地产债、钢铁债和煤炭债收益率