2025信用债年度策略存量时代相机抉择20241127

代，相机抉择代，相机抉择20241127_导读导读 2024年11月28日07:23 关键词关键词 城投债信用利差产业债融资监管存量时代信用评级二级市场一级市场供给情况利差情况经济基本面市场化转型融资意愿地方政府债务监管金融资额地产债钢铁债煤炭债高评级 全文摘要全文摘要 本次分享聚焦2025年度信用债策略，主题为“存量时代相继抉择”。分析师指出，信用债市场已进入存量时代，2024年市场状况显示，城投板块因融资监管收紧，金融资额下降，而产业债和商业银行二永债的供给增加。讨论了信用利差走势、不同评级债券表现，并给出市场策略建议。 2025信用债年度策略信用债年度策略–存量时存量时 代，相机抉择代，相机抉择20241127_导读导读 2024年11月28日07:23 关键词关键词 城投债信用利差产业债融资监管存量时代信用评级二级市场一级市场供给情况利差情况经济基本面市场化转型融资意愿地方政府债务监管金融资额地产债钢铁债煤炭债高评级 全文摘要全文摘要 本次分享聚焦2025年度信用债策略，主题为“存量时代相继抉择”。分析师指出，信用债市场已进入存量时代，2024年市场状况显示，城投板块因融资监管收紧，金融资额下降，而产业债和商业银行二永债的供给增加。讨论了信用利差走势、不同评级债券表现，并给出市场策略建议。强调投资者应关注城投板块的转型机遇，并采取合适的择券策略。最后，感谢参与者的关注，并预告后续内容分享。 章节速览章节速览 ● 00:00东吴证券固收信用债分析师金徐晶晶主讲东吴证券固收信用债分析师金徐晶晶主讲2025年度信用债策略年度信用债策略金徐晶晶从东吴证券进行线上路演，讨论了2025年度信用债策略，主题为’存量时代相继抉择’ 。策略分为三个部分：信用债进入存量时代的复盘与展望、存量时代下的择时策略、以及择券思路。旨在为投资者提供关于信用债市场趋势、投资时机和债券选择的深入分析。 ● 01:00信用债市场稳健扩容，存量规模持续增长信用债市场稳健扩容，存量规模持续增长24年以来，信用债市场扩容态势稳健，存量规模达28.77万亿元，较去年同期增长4.96% 。产业债取代城投债成为供给主力，因城投板块融资监管收紧。公司债、中期票据余额占比高，余额规模增加。金融债市场发行规模略有增加，金融融资额增速板块间分化。发行节奏上，信用债各月度发行量相对均衡，金融份额受偿还影响较大，供给节奏偏前置。 ● 02:37城投板块面临严格监管与资金紧张城投板块面临严格监管与资金紧张 自去年中央政治局会议提出划债方案后，城投债板块新增供给受到严格限制，存量规模与发行量均有所减少，反映金融资源紧张和融资能力受限。预计未来城投板块将继续面临高压监管，发行端维持紧平衡。结构上，评级券种和发行人主体行业集中，地域结构分化，融资主要投向地方基建和民生保障。 ● 05:09城投债市场资金流向与利差变化分析城投债市场资金流向与利差变化分析 全国范围内金融政策持续发力成效显著，部分省市金融资额较低，而江苏、浙江等传统融资大省城投债发行量大幅下降，资金流向扭转。城投板块信用利差先降后升，受内需恢复、央行调控债市等多重因素影响，不同评级利差分化，中高评级收窄放缓，低评级快速收窄。8月信用债出现调整，利差显著上行。9-10月因经济利好政策和权益市场升温，债市大幅调整。预计未来资金面将保持宽松，机构投资者可能偏好中短端和高频级债券。 ● 08:17城投板块转型机遇关注城投板块转型机遇关注 随着国家政策加码和落地，城投债板块供给持续收缩，投资者可逢高配置并配合化债，关注化债顺利区域的个券。城投平台市场化转型被视为重要风口，建议关注市场化转型进展顺利的主体及其所在区域。重点是，转型主体释放债务清零或妥善处置信号，可能得到融资限制放松，有利于拓宽融资渠道，提升二级市场配置价值。 ● 09:47城投公司转型与地方政府债务管理城投公司转型与地方政府债务管理在城投公司完成转型后，与当地政府资质脱钩，能缓解业务重叠和资源竞争，优化主营业务，增强造血能力，提 升债券兑付安全性。转型期间，重新建立信用评级视角，从针对地方政府转向针对企业个体，防止风险蔓延。转型有助于管控显性债务，化解隐性债务，加快债务化解进度，压降城投平台数量，提升债务监管系统可操作性，优化融资环境，促进核心产业发展，修复融资能力，提升财政与经济实力，实现资产和负债再平衡，重新点燃经济活力。 ● 11:47城投平台转型路径及企业定位城投平台转型路径及企业定位 城投平台的主营业务可分为八大类，包括基础设施建设等。转型路径包括经营类企业、产业控股和投资类企业，以及园区开发和运营类企业。转型目标是成为城市综合服务供应商，方向涉及公共事业、建筑施工等领域。城投平台通过直接或间接投资，可提升资产质量和盈利能力，成为产业投资类国企。 ● 13:14产业债发行量增长及发展趋势分析产业债发行量增长及发展趋势分析在2024年，产业债市场供给端相对稳定，全国产业债存量余额达到20.75万亿元，较上年同期增长8.29% 。发行量约为8.07万亿元，增长10.82%，显示融资意愿增强。随着低利率环境和经济企稳回升，实体融资修复，预期未来产业债发行量将持续放量。特别是在经济刺激政策推动下，预计2025年经济基本面将加速修复，产业链板块态势良好，供给有望稳中有升。 ● 14:52 24年产业债集中度与地产债信用利差分析年产业债集中度与地产债信用利差分析24年产业债在评级和券准维度集中，主体评级集中于3A 等级，发行量前三的债券种类包括中票、短融和公司债，净融资主要来源于中票。行业方面，发行量居前的行业为综合、公共事业、交运、建筑装饰和非银，而金融资为负。地产债方面，截至10月末，3A和2A加高品级的信用利差水平显著低于中低评级，但后者利差分位数高，下行空间充裕。钢铁债和煤炭债同样呈现评级分化，中高评级利差水平明显低于中低评级，利差下行空间相对较少。建议关注中短期、高评级的地产债配置机会，谨慎下沉评级以避免风险。 ● 18:02 2024年商业银行二永债发行情况及市场展望年商业银行二永债发行情况及市场展望2024 年商业银行二永债发行量显著增加，存量规模稳步上升，发行增速较快。二永债发行量增速明显原因在于年内集中赎回到期规模较大，银行为保持资本充足率大规模续发。预计2025年供给稳中有升，资本补充需求减弱，受政策和特别国债发行影响。2024年银行二永债市场集中度高，高评级主体为主要供给力量，不同评级、久期品种信用利差分化，利差压缩空间有限，长期配置收益机会相对有限。细分品种估值回调空间存在，需警惕。 ● 20:46分析银行二永债的流动性与波段操作策略分析银行二永债的流动性与波段操作策略讨论了银行二永债在不同评级和久期下的流动性表现，强调了高频级二永债和中短端债券的波段操作机会。提出 在震荡市中，首先关注高频级二永债的波段操作，随后考虑适度拉长久期，特别强调了国股大行和资本充足率高的城农商行的投资价值。同时，观察到中短端久期个券中二级资本债的市场交易活跃 度较高，而久期拉长后，永续债的市场关注度增加。此外，换手率的变化反映了投资者在收益率偏低市场中通过交易二永债获利的倾向。最后，预告下一次会议将分享关于年度策略的更多内容。 问答回顾问答回顾 发言人发言人问：今晚路演的内容是什么？问：今晚路演的内容是什么？ 发言人答：今晚路演的内容是我们刚刚发布的2025年度策略系列的信用债篇，主题是“存量时代相继抉择”。 发言人发言人问：信用债年度策略主要包括哪几个部分？问：信用债年度策略主要包括哪几个部分？ 发言人答：年度策略主要包括三个部分：第一部分是探讨信用债进入存量时代，并分析2024年各主要板块（如城投产业、二用）的一级市场供给情况和二级市场的利差情况；第二部分研究在股债发票板行情下，信用债和股票之间资产品种的切换规律，作为择时策略的基础；第三部分则提供具体的择券思路。 发言人发言人问：目前信用债市场的整体态势如何？问：目前信用债市场的整体态势如何？2024年信用债各券种的存量余额变化情况如何？年信用债各券种的存量余额变化情况如何？发言人答：2024年以来，信用债市场整体呈现稳健扩容态势，存量规模持续增长。截至10月末，信用债市场存量债券规模达到28.77万亿元，较2023年同期增长4.96%。其中，产业债成为信用债供给主力军，而城投债由于融资监管收紧，新增供给受到严格限制。公司债和中期票据存量余额占比高且余额规模有所增加，是信用债市场的主要券种。相比之下，PDN短融和企业债占比相对较低，并且存量规模缩减。金融债市场发行规模略有增加，各月度发行量相对均衡，但金融资额增速在板块间有明显分化。 发言人发言人问：城投板块的供给情况怎样？问：城投板块的供给情况怎样？ 发言人答：自去年中央政治局会议提出划债方案后，城投债板块新增供给受到严格限制，存量规模收缩明显。全国层面，城投债存量额达到11.11万亿元，同比减少4.66%。发行量约为3.36万亿元，同比减少19.1%。预计2025年城投板块将维持高压监管态势，融资端保持紧平衡状态。 发言人发言人问：城投债在评级、券种和发行人主体行业结构上有什么特点？问：城投债在评级、券种和发行人主体行业结构上有什么特点？ 发言人答：城投债评级结构以中高等级为主，其中2A+级占比最高。债券种类中，公司债、中期票据和定向债务融资工具发行量较大。主体行业集中在建筑装饰、交通运输、公共事业和商业贸易等领域。地域结构上，江苏和浙江等地区发行量显著下降，而一些高风险地区则出现净融出趋势。 发言人发言人问：当前城投板块二级市场的表现如何？问：当前城投板块二级市场的表现如何？ 发言人答：2024年城投板块信用利差呈现先降后升的U型走势。不同评级城投债利差下行速度分化，低评级快速收窄，中高评级则放缓。近期受到央行调控债市交易风险、机构止盈及股债跷跷板效应等因素影响，城投债利差出现波动，但仍有望继续保持宽松态势，中短端和高频级债券在2025年震荡行情中仍是机构投资者的优选。 发言人发言人问：在当前政策加码和城投债供给收缩的背景下，投资者应如何配置相关债券？市场化转型对问：在当前政策加码和城投债供给收缩的背景下，投资者应如何配置相关债券？市场化转型对城投城投债投资价值有何影响？债投资价值有何影响？ 发言人答：投资者可以继续逢高配置一些积极配合化债进程、在化债较为顺利区域的城投个券。同时，应关注城投平台市场化转型这一重要机遇，特别是市场化转型进展积极、杠杆率适中的主体及其所 在区域。完成市场化转型的城投主体，会释放出自身存量债务已清零或妥善处置等信号，这可能导致新增融资限制放松，从而拓宽其融资渠道，提升现金流周转效率，进而提高二级市场的配置价值。 发言人发言人问：城投平台转型后，在与政府关系和业务层面会有何变化？问：城投平台转型后，在与政府关系和业务层面会有何变化？ 发言人答：转型完成后，城投平台与当地政府资质脱钩，有助于解决业务重叠和资源竞争问题，优化主营业务并增强造血能力，进而提升债券兑付安全性。 发言人发言人问：转型过程中如何重塑信用评级视角？问：转型过程中如何重塑信用评级视角？ 发言人答：在转型过程中，将地方政府视角转换为企业个体视角，可以防止个体风险蔓延至整个区域，削弱城投风险板块化特征，使得信用评级更针对企业个体而非区域财政或经济实力。 发言人发言人问：城投平台转型对于地方政府债务管理和经济活力有何益处？问：城投平台转型对于地方政府债务管理和经济活力有何益处？ 发言人答：转型持续有助于地方政府管控显性债务和化解隐性债务，加快存量债务化解进度；同时压降平台数量，利于纳入债务监管系统，增强区域内平台融资环境，提升财政实力和经济实力，促进资产与负债再平衡，修复地方政府资产负债表，激发经济活力。 发言人发言人问：城投平台的主要转型路径有哪些？问：城投平台的主要转型路径有哪些？ 发言人答：城投平台转型路径大致分为经营类企业、产业控