建筑装饰2025年策略：养精蓄锐内外兼修

建筑装饰 2025年策略：养精蓄锐内外兼修 证券研究报告|行业策略 2024年12月02日 增量政策在途，明年固投有望提速。9月以来“一揽子”政策发力推动经济企稳向好增持（维持） 展望明年特朗普当选后可能对华加征关税，倒逼我国更多内需政策加快出台。三大投 资方面，基建投资受益化债落地及中央加杠杆，资金面有望改善，实务工作量有望加 速落地，预计24/25年增速分别为8.8%/10%；地产投资在政策驱动下趋于筑底，预计24/25年增速分别为-10%/-6%；制造业投资今年在“两新”政策带动下保持较快增长，明年中美贸易摩擦可能带来拖累，增速将有所放缓，预计24/25年增速分别为9.5%/8%。明年固投有望提速，全年预计增长5%。政策发力、总量修复背景下，国内外均面临机遇，重点关注：1）受益化债及宽财政发力，叠加市值管理措施落地，报表及估值有望修复的央国企板块；2）中美博弈加剧，“一带一路”战略地位提升，重要外交事件带来潜在催化的国际工程板块；3）中央加杠杆趋势下的部分细分景气投资方向。 化债及宽财政驱动行业景气向上，央国企报表及估值有望加快修复。近期10万亿额度明确用于隐债置换，将原本受制于化债压力的财政空间腾出来，可以更大力度支持 行业走势 30% 18% 6% -6% -18% -30% 建筑装饰沪深300 基建等领域，加快在建项目推进，促建筑企业收入和利润改善。部分资金安排政府欠2023-122024-042024-082024-12 款偿还，有望改善企业回款，显著修复资产负债表，改善现金流量表，促PB估值加 速修复。财政部提出明年实施更加给力的财政政策，专项债及特别国债均有望扩容，作者 中央加杠杆趋势明确，行业景气有望向上。此外《市值管理指引》落地，有望增强央 国企主动市值管理动能，引导其提升经营效率及盈利能力，综合运用并购重组、股权激励、分红回购等方式推动估值回升。 中美博弈深化，“一带一路”加速推进。特朗普当选，中美博弈可能不断深化，在新的全球政治经济环境下，“一带一路”与保障国家安全紧密相关，有利于我国进一步 加强和稳固沿线国家合作，维护地缘政治稳定，提升影响力，同时更好推动国内国际双循环实施，新时代战略意义有望显著提升，预计将继续加力推进。近年来新兴国家城镇化、工业化提速，国际工程龙头出海大有可为，海外收入占比有望不断提升，将带动盈利及商业模式改善。根据以往正常安排，“一带一路”峰会每两年召开一次， 分析师何亚轩 执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师程龙戈 执业证书编号：S0680518010003邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师廖文强 执业证书编号：S0680519070003 预计明年将召开新一届，今年底预计将宣布相关消息，预计将给板块带来显著催化。邮箱：liaowenqiang@gszq.com 中央加杠杆趋势明确，关注细分景气投资方向。三中全会明确“适当加强中央事权，分析师李枫婷 提高中央财政支出比例”，未来中央加杠杆趋势明确，涉及到国家安全的重大项目将 成为资金重点投入方向；此外以低空经济为代表的新质生产力受到政策大力支持，投资回报率高，预计将进入快速发展期。我们重点看好以下方向：1）水利水电：雅下水电站启动在即，预计总投资1.4万亿（为三峡电站的5.6倍），对于保障国家水资源安全、提升国防保障能力具有重要意义；此外我国目前多条运河在建或筹建中，项 执业证书编号：S0680524060001邮箱：lifengting3@gszq.com 研究助理张天祎 执业证书编号：S0680123060030 邮箱：zhangtianyi@gszq.com 目累计投资或超6000亿，建议重点关注水利水电施工、地基、民爆、盾构装备等产 业链龙头。2）能源安全：我国富煤少油，新疆煤化工对于保障能源安全至关重要，明年有望进入投资高峰期，重点关注煤化工工程龙头。核电是重要基荷能源，核准显著提速，年均有望拉动2000亿投资（2023年核电投资约949亿元），重点关注核电建设龙头。3）低空经济：新质生产力代表，今年来政策密集出台。基建为低空产业发展核心，规划设计及建设需求预计将率先放量，2025年低空基建投资规模有望达3000亿（23-25年CAGR约73%），后续后端运营预计为核心争夺市场，建议关注设计规划、建设运营等环节龙头。 投资建议：重点推荐：1）低估值央国企中国交建A+H（pb-lf0.61，24E股息率2.8%）中国建筑（pb-lf0.56，24E股息率4.2%）、中国铁建A+H（pb-lf0.49，24E股息率3.1%）、中国中铁A+H（pb-lf0.54，24E股息率2.9%）、中国电建（pb-lf0.70X， 24PE7.6X）、中国核建（24PE11.3X）、隧道股份（24PE7.2X）、浙江交科（24PE8.6X）四川路桥（24PE7.2X）、安徽建工（24PE5.3X）、山东路桥（24PE4.4X）、陕建股份 （24PE4.4X）；2）国际工程龙头中国化学（pb-lf0.83X，24PE8.9X）、中材国际（24PE8.3X）、中钢国际（24PE11.0X）、北方国际（24PE10.4X）、中工国际（24PE30X）上海港湾（24PE24X）；3）优质成长股鸿路钢构（24PE13X）、海南华铁（24PE14X）华设集团（24PE14X）、中岩大地（24PE70X）、瑞纳智能（24PE47X）。 风险提示：政策效果不达预期、海外经营风险、应收账款减值风险、测算误差风险等 相关研究 1、《专业工程：核电投资加码，关注中岩大地》2024- 11-28 2、《建筑装饰：从建筑与银行板块对比看当前投资机会》2024-11-24 3、《建筑装饰：当前为什么要重视“一带一路”投资机会？》2024-11-17 请仔细阅读本报告末页声明 重点标的 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（元） PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 601800.SH 中国交建 买入 1.46 1.48 1.53 1.58 7.00 7.21 6.95 6.75 601668.SH 中国建筑 买入 1.30 1.21 1.23 1.24 4.80 4.99 4.91 4.86 601390.SH 中国中铁 买入 1.35 1.20 1.21 1.22 4.70 5.41 5.38 5.35 601186.SH 中国铁建 买入 1.92 1.63 1.62 1.64 4.70 5.78 5.80 5.76 601117.SH 中国化学 买入 0.89 0.93 1.03 1.17 9.20 8.87 7.95 6.99 600970.SH 中材国际 买入 1.10 1.27 1.38 1.53 9.30 8.25 7.64 6.89 000928.SZ 中钢国际 买入 0.53 0.65 0.73 0.80 10.20 11.00 9.76 8.93 002541.SZ 鸿路钢构 买入 1.71 1.25 1.40 1.56 9.80 13.15 11.72 10.56 资料来源：Wind，国盛证券研究所 内容目录 1.行业回顾与展望5 1.1.货币金融政策环境：政策有望延续宽松，降准降息可期5 1.2.固定资产投资：2025年有望提速增长5 1.3.基建投资：宽财政政策加码，行业景气有望向上7 1.4.地产投资：政策组合拳发力，行业有望加速筑底9 1.5.制造业投资：“两新”政策提供支撑，关注明年外贸扰动10 1.6.海外工程：新签订单大幅改善，“一带一路”有望加力推进11 2.专题一：化债加速修复报表，财政扩张驱动明年景气向上12 2.1.化债落地加速修复建筑企业三张报表12 2.2.预计明年财政扩张，驱动行业景气向上15 2.3.市值管理指引政策落地，加速央国企估值修复16 2.4.重点推荐低估值央国企龙头17 3.专题二：中美博弈加剧，“一带一路”有望加力推进19 3.1.“特朗普2.0”下“一带一路”战略重要性提升19 3.2.新一届“一带一路”高峰论坛可能对板块形成催化19 3.3.海外市场广阔，出海龙头大有可为20 3.4.重点推荐国际工程龙头公司22 4.专题三：中央加杠杆趋势明确，关注投资景气方向23 4.1.水利水电：雅下水电站及运河项目有望带动万亿级投资23 4.1.1.雅下水电站：天花板级项目启动在即，有望带动万亿投资释放23 4.1.2.运河：重大运河建设提速，看好水利、交通、岩土地基施工及民爆等产业链龙头25 4.2.能源安全：新疆煤化工迎投资高峰，核电核准回暖带动建设提速27 4.2.1.煤化工：疆内多个重点煤化工项目开工，明年预计建设大幅加速27 4.2.2.核电：扩张信号明确，年均有望拉动2000亿投资29 4.3.低空经济：产业政策密集出台，前端基建需求有望加速放量32 5.投资建议36 6.风险提示37 图表目录 图表1：月度社会融资规模数据（亿元）5 图表2：月度金融机构新增人民币规模数据（亿元）5 图表3：固定资产投资完成额单月与累计同比增速6 图表4：固定资产投资三大类投资累计增速6 图表5：固定资产投资增速拆分预测6 图表6：基建投资（全口径）累计同比7 图表7：基建投资（扣电热燃水口径）累计同比7 图表8：基建三大细分领域构成（2024年1-10月数据）7 图表9：交通运输、仓储和邮政业累计同比7 图表10：水利、环境和公共设施管理业累计同比8 图表11：电力、热力、燃气及水的生产和供应业累计同比8 图表12：基建资金来源及投资额测算（单位：亿元）8 图表13：房地产投资累计增速与单月增速9 图表14：商品房销售额累计及单月同比增速9 图表15：商品房销售面积累计及单月同比增速9 图表16：房地产新开工面积与竣工面积累计同比9 图表17：制造业投资累计同比与单月同比增速10 图表18：制造业各分项增速10 图表19：对外承包新签合同额及同比增速（单位：亿美元）11 图表20：对外承包完成营业额及同比增速（单位：亿美元）11 图表21：2015年以来我国地方政府历年“债务置换债券”发行规模（单位：万亿元）12 图表22：11月9日-12月2日各地特殊再融资债券发行计划（单位：亿元）13 图表23：七大基建类建筑央企重点财务数据13 图表24：建筑央国企基建业务占比14 图表25：建筑央企账龄结构（2023年报数据）14 图表26：�大基建类建筑央企PPP/BT应收款情况（2023年报数据）14 图表27：我国历年目标赤字率15 图表28：我国历年新增专项债限额15 图表29：我国历年特别国债发行量15 图表30：我国历年广义赤字率15 图表31：预计中央加杠杆的几种方式16 图表32：证监会《市值管理指引》重点内容16 图表33：重点建筑破净公司概况17 图表34：重点建筑央国企分红及估值对比18 图表35：一带一路推进重要时间节点19 图表36：一带一路行情复盘20 图表37：“一带一路”四段行情涨跌幅20 图表38：“一带一路”四段行情个股表现20 图表39：建筑央企与国际工程公司境外订单累计同比增速21 图表40：建筑央企与国际工程公司境外收入累计同比增速21 图表41：重点建筑国际工程公司分红及估值对比22 图表42：重点公司估值表22 图表43：雅鲁藏布江流域地形图23 图表44：我国已开发水电装机容量占比（2023年）23 图表45：雅下水电站项目前期筹备工作23 图表46：西藏已建成水电站情况24 图表47：西藏固定资产投资及增速24 图表48：三峡水电站投资结构24 图表49：我国各类运输方式货运量占比26 图表50：我国历年内河建设投资额及增速26 图表51：运河建设相关政策梳理26 图表52：我国在建及待建运河情况梳理27 图表53：运河建设产业链核心标的梳理27 图表54：新疆原煤产量及占比