燃料油周报：炼厂检修规模超预期，高硫油市场保持坚挺

策略摘要 研究院能源组 基于对高硫燃料油估值以及基本面边际变化的预期，高硫燃料油估值存在回调空间。考虑到FU现实基本面仍较为坚挺，短期观望为主，等待市场边际转弱的信号。 研究员 潘翔0755-82767160panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 投资逻辑 ■市场分析 康远宁0755-23991175kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 近期原油价格反弹的持续性有限，目前仍处于区间震荡态势，来自地缘、宏观、基本面的多重因素形成影响，短期趋势脚步明朗。中期来看，我们认为在需求弹性明显小于剩余产能的格局下，油市面临潜在下行压力。近期值得关注的事件是欧佩克12月会议，对于欧佩克而言，这次会议的决策尤为困难。一方面，联盟要面临明年供需大幅过剩的基本面形势，另一方面，要应对特朗普上台后的政治压力。从基本面角度，明年客观上没有欧佩克的增产空间，但主观上成员国（伊拉克、哈萨克斯坦、阿联酋等）希望增加产量。此外，特朗普上台后希望抑制油价与通胀，如果欧佩克减产可能面临来自美国的政治压力。因此本次会议大概率会将增产延期1个月左右，等待未来的局势变化再做新的决定。对于原油市场而言，短期支撑仍存，但中期市场压力难以缓解。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 就燃料油自身基本面而言，近期高硫燃料油表现超出我们的预期，除了之前提过的秋季检修、埃及与中国需求等因素外，频繁的炼厂断供事件导致局部供应收紧，是市场重要的驱动因素。其中，土耳其TuprasIzmir炼厂12月26日因火灾意外关停，影响常减压产能15万桶/天；墨西哥Pemex下属Salina cruz炼厂同样在本周发生火灾，对燃料油产量造成冲击（10月Salina cruz炼厂燃料油产量约为26万吨)；此外，9月份因火灾关停的希腊Corinth炼厂检修时间延长，原先11/12月份重启的计划可能要推迟到明年下半年。参考EA统计，虽然秋检进入尾声，但11月份全球常减压检修量依然高达750万桶/天，意外的关停事件导致实际炼厂开工率低于此前预期，从而加剧了高硫燃料油供应偏紧的状态。往前看，高硫燃料油市场短期仍存在支撑，但裂解价差、月差都已经大幅上涨（裂解已经接近历史高位），需要关注一些边际利空因素的影响。具体而言，随着夏季结束，中东地区燃料油需求逐步回落，参考船期数据，中东地区10/11月高硫燃料油出口量预计在230万吨/月，环比8/9月份增加80万吨/月。此外，时间进入12月份，虽然有部分意外关停的装置，但全球炼厂检修量大概率将进一步下滑，较高的燃料油裂解价差也能够吸引简单型炼厂提高负荷。综合而言，除非断供规模持续扩大，否则我们认为高硫燃料油市场结构不具备进一步走强的基础，其估 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 值在冬季存在回调的空间。 低硫燃料油方面，近期市场强度弱于高硫燃料油，高低硫价差也显著收窄。我们认为在国内出口退税配额偏紧、主营燃料油产量大幅下滑的背景下，保税船燃市场以及LU盘面结构在四季度存在一定支撑。但与此同时，压制市场的因素在于海外剩余产能相对充裕，来自科威特、西区以及汽柴油调和池的增量将补充现货供应。其中，科威特11月燃料油发货量预计达到115万吨，环比10月增加21万吨。近期低硫燃料油裂解与月差均呈现震荡下跌态势，反映海外供应增量足以覆盖国产量的下滑。站在中期视角，剩余产能充裕、下游船燃需求份额被替代的趋势并未改变，LU估值未来将面临新的压力。 策略 单边中性，观望为主；等待高硫燃料油市场边际转弱的信号 ■风险 无 目录 策略摘要............................................................................................................................................................................................1投资逻辑............................................................................................................................................................................................1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨.....................................................................................................................................5图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨.........................................................................................................................................5图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手...........................................................................................................................5图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手.......................................................................................................................................5图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶.........................................................................................................................5图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无...........................................................................................................................................5图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨.......................................................................................................................................6图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨...........................................................................................................................................6图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手.............................................................................................................................6图10:INELU总成交持仓量丨单位：手.......................................................................................................................................6图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶.........................................................................................................................6图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨.............................................................................................................................6图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨...............................................................................................................7图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨.................................................................................................................7图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨..................................................................................................................7图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨..................................................................................................................7图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨......................................................................................................................7图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨.................................................................................................................7图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨......................................................................................................................8图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨..................................................................................................................8图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨.............................................................................