粕类月报：市场扰动增加 粕类震荡运行为主

粕类月报 2024年11月29日 研究员：陈界正 期货从业证号： F3045719 投资咨询证号： Z0015458 联系方式：chenjiezheng_qh@chinastock.com.cn 市场扰动增加粕类震荡运行为主 第一部分前言概要 美豆：月内国际大豆市场受宏观以及近端基本面影响较大。一方面，随着美国总统大选的结束以及新任总统对于国际关系的导向，美豆自身出口在后续可能会表现出比较明显的问题，市场也对此做出阶段性的反应，不过由于美豆本身绝对价格较低，同时其政策导向也引发基本面的阶段性调整，因此盘面反应时间较短；另一方面，近端基本面对于国际大豆影响较大，也是支撑近期盘面的主要原因，由于美豆整体销售进度表现尚可，同时月内需求国也有一定的买船推进，因此近端美豆现货市场表现并不疲软；同时，巴西国内同样近月供应相对偏紧，无论在实际出口或是成交方面都有所体现，近端市场表现有所支撑。但远端方面来看，压力仍然比较大，一方面源于当前天气状况良好，另一方面也源于绝对基数较大。随着后续天气影响逐步清晰化，国际大豆市场压力仍然比较明显。 豆粕：国内豆粕现货表现比较平稳，实际压榨与提货方面基本维持稳定，虽然月内出现阶段性停机影响，但总量影响不大且延续时间较短。豆粕提货量整体维持高位同时压榨压力有所缓解支撑当前现货。不过，由于后续大豆到港量仍然较大，且压榨利润良好，本月以来油厂销售进度仍然较快，后续供应压力仍将体现，虽然近期需求表现较好，但供应压力仍然比较明显，因此现货方面会继续表现出压力。并且在短期国际关系尚不明朗的背景下，基本面情况仍然是粕类市场主逻辑。 菜粕：菜粕现货市场表现良好，无论是提货或成交均处于历史同期高位，一方面源于菜粕性价比优势明显，另一方面源于菜籽供应量较大。菜粕市场主要围绕基本面宽松以及政策变化持续展开，由于政策变化具有较大不确定性，因此基本面走向仍是后续关注重点，整体来看，虽然后续供应压力有所缓解，但绝对量仍然较大，在此背景下，预计菜粕自身驱动仍然有限，整体以偏弱运行为主。 策略建议 1.单边：继续以偏弱思路对待 2.套利：M59反套 3.期权：布局海鸥看跌策略 *注：月度级别策略难以做到一层不变，因此更多重视方向和大致区间，在节奏落实以及需要结合实际情况参与 第二部分基本面情况 一、国际市场 1.美国：近端市场压力有限总体供应宽松以及贸易扰动带来远端压力 天气：11月期间，美国产区天气整体以偏干燥为主，但是随着前期降雨量的增加，密西西比河水位较此前已经有比较明显的抬升，受此影响，美国内陆运费继续呈现下行态势。 宏观方面，特朗普担任总统对盘面产生较大扰动。市场消息显示特朗普对于加征关税的态度比较强烈，市场分歧点主要在于特朗普加征关税时点，其中部分观点认为特朗普加征关税可能在上任之初。 基本面上，美国近端供需矛盾不明显，一方面供应端并未过于宽松，由于前期总体销售进度较快，因此近期市场卖压表现并不明显；另一方面，美国内陆压榨需求表现仍然比较良好，同时近期出口同样具有优势，需求方面整体表现良好。 但是，从基本面长周期来看，供应端压力整体比较突出。一方面，11月月度供需报告基本确定了年内的丰产格局，虽然此前USDA下调了美豆单产，但从总量上来看，仍然处于历史同期的绝对高位；另一方面，从需求端来看，出口增量空间比较有限，前期美豆出口较好既是源于贴水市场具有竞争力，又是源于整体出口销售进度偏慢，当前有充足的货源可以进行销售。但是随着巴西新作的逐步上市，总体大豆供应偏宽松的特点会逐步显现，当前1月船期市场，美国已经开始缺乏竞争力，后续美豆出口可能会有放缓表现。国内压榨方面存在比较大的变数，一方面新总统的上任对于生柴政策存在不利，另一方面，贸易保护政策会使得美国生柴原料需求将更加依赖于豆油，所以其实存在矛盾。但整体来看，生柴需求变化对大豆压榨影响更突出。 图1：美豆产地基差图2：美豆收获进度 数据来源：银河期货，路透数据来源：银河期货，USDA 图3：美豆月度压榨量图4：美豆压榨利润 数据来源：银河期货，NOPA数据来源：银河期货，路透 图5：美豆粕提货量图6：美豆油提货量 数据来源：银河期货，USDA数据来源：银河期货，USDA 图7：美豆周均销售量图8：美豆累积出口销售量 数据来源：银河期货，USDA数据来源：银河期货，USDA 总体来看，11月期间美国市场主要围绕总体供应偏宽松，美国大选以及近端压力有限几方面因素持续震荡。随着南美洲整体丰产压力的体现，后续盘面压力或进一步体现。 2.巴西：大豆播种进度偏慢关注后续天气影响 天气：11月以来，巴西产区天气状况整体维持良好，从官方公布的降雨和气温数据来看，11月巴西主产区降雨量约为历史正常水平的94.6%，其中中西部地区降雨量约为历史正常水平的107.1%，南部地区降雨量为历史正常水平的79.3%，北部地区降雨为历史正常水平的80%。由于11月期间巴西产区大豆处于种植期，因此对于作物生长影响不大，部分地区降雨量稍低对于最终单产影响不大。另一方面，从气温来看，巴西11月产区气温略高于历史同期平均水平。在此阶段，同样对作物状况比较有利。当前气象模型显示周期仍然为拉尼娜，但强度整体比较有限，预计对巴西种植影响有限。并且，当前气象模型显示，未来一段时间降雨仍然处于正常水平。 图9：巴西降雨量图10：巴西气温 数据来源：银河期货，路透数据来源：银河期货，路透 基本面：11月期间，巴西大豆市场特征仍继续维持。一方面，从近端来看，巴西大豆仍然相对偏紧，首先，从绝对交付量来看偏低，根据Anec口径统计结果显示，11月期间巴西大豆出口量在245.7万吨，明显低于去年同期水平且同比变化呈现下行态势；并且整体来 看，巴西压榨近期表现也相对比较好，虽然11月巴西压榨数据尚未公布，但从豆粕豆油的供需表现即可推知，11月期间巴西豆粕出口预计192万吨左右，继续维持相对较高水平，同时巴西豆粕FOB价格呈现回落态势，反应了整体供应偏宽松的特点。而豆油方面，巴西良好的生柴需求表现对于压榨也产生了比较明显的助推作用，豆油贴水在月内持续呈现走强态势。实际供需以偏紧为主。其次，从市场成交表现来看，月内价格下行对农户销售意愿有一定打压作用，不过由于近端市场美国较巴西仍然相对具有竞争力，因此市场近月成交表现比较一般。另一方面，从远端表现来看，市场供需宽松表现比较明显，尤其在中国近期买船不积极的情况下，巴西国内表现出一定的卖压。 图11：巴西大豆出口量图12：巴西大豆压榨量 数据来源：银河期货，Anec数据来源：银河期货，Abiove 图13：巴西豆粕FOB贴水图14：巴西豆油FOB贴水 数据来源：银河期货，路透数据来源：银河期货，路透 大方向来看，巴西产区种植顺利，截止11月24日当周，巴西大豆播种进度83.3%，此前一周为73.8%，去年同期为75.2%，播种速度高于去年同期表现，主产区马州以及帕拉纳州播种进展都比较顺利。在当前气象模型评估下，预计今年大概率维持丰产态势，当前机构主流评估在1.66-1.68亿吨左右。由于巴西国内生柴计划的推行，预计明年巴西大豆压榨量可能会进一步增加，并且今年巴西国内豆油需求的改善主要通过减少出口实现，今年生柴需求的增加则大概率需要通过增加压榨来推进。不过由于今年产量压力较大，因此整体供应预计仍将以偏宽松为主。 图15：巴西大豆播种进度图16：巴西生柴月度产量 数据来源：银河期货，CONAB数据来源：银河期货，Abiove 整体来看，巴西国内现货偏紧的情况短期不易改变。一方面，巴西旧作整体销售进度已经较快，在当前绝对价格不高的情况下，农户销售积极性可能会减弱；另一方面，巴西近期国内压榨需求也相对比较强。预计在后续一段时间巴西整体供应仍然相对偏紧。而对于远期市场而言，可能更多受到买船节奏的影响，虽然近期整体需求国数量已经满足，但新作销售进度仍然处于偏低水平，如果后续巴西产区天气仍然维持良好，则后续新作方面仍然会看到比较明显的销售压力。因此，预计在后续一段时间中，市场可能会受到近端偏紧支撑，但如果天气方面继续维持良好，则压力会开始逐步显现。 3.阿根廷：压榨方面逐步恢复关注新作种植情况 天气：11月期间阿根廷降雨整体维持正常水平，产区降雨稍高于历史正常水平，但总体处在中性区间，同时播种期气温也基本与历史正常水平接近。因此，总体来看，月内阿根廷天气基本维持正常。 基本面：11月期间，阿根廷国内豆粕现货有所改善，一方面，可以看到自阿根廷大豆旧作收获以来，压榨同比增速持续呈现增加态势，其中，10月阿根廷大豆压榨414万吨，同比增速122.7%，较此前几个月中持续扩大，这主要是由于去年产量较大，在此背景下，预计11月期间大豆压榨量仍然维持在较高水平。此外，阿根廷豆粕出口整体也维持在较好水平，10月期间豆粕出口同比增加133.9%。由于前期销售量较大，预计月内出口表现也整体比较良好。综合而言，11月期间阿根廷豆粕市场在逐步恢复中。并且，总体来看，阿根廷11月期间豆粕销售仍在继续推进，后续压力仍将继续体现。 相较于终端产品而言，阿根廷大豆出口量仍然偏低，10月期间阿根廷大豆出口量仅14.54万吨。后续仍要重点关注农户销售意愿与国内相关的政策变化。 大方向来看，阿根廷今年产区天气状况良好有利于播种的推进，在后续天气不出现太大问题的情况下，预计产区整体以丰产为主。这可能会对今年压榨方面产生较大压力，后续豆粕供应相对宽松，需要关注由此对于后续大豆压榨利润的影响。 图17：阿根廷大豆压榨量图18：阿根廷豆粕出口量 数据来源：银河期货，阿根廷农业部数据来源：银河期货，阿根廷农业部 图19：阿根廷大豆压榨量图20：阿根廷豆粕出口 数据来源：银河期货，阿根廷农业部数据来源：银河期货，阿根廷农业部 二、国内市场 1.市场成交继续好转现货压力阶段性缓解 月内豆粕现货压力整体有所缓解，受到港压力减小影响，本月油厂开机率整体偏低，预计11月期间国内油厂大豆压榨量降至810万吨左右，虽然较去年同期仍有增加，但整体较此前高点已经出现明显下滑。并且，从提货方面来看，月内豆粕提货也整体以跟随市场节奏运行为主，前期受油厂开机下滑影响，下游提货积极性增加，提货难度也出现增加，但随着开机逐步恢复正常，下游紧张情况也较此前有所缓解，提货量开始逐步恢复至正常水平，平衡表预估11月期间豆粕表观消费量大约在650-660万吨左右，豆粕库存继续小幅去化。整体来看，当前国内豆粕需求同比增速明显，一方面受到整体禽畜存栏较大的影响，另一方面可能也与豆粕绝对价位偏低的影响有关。 图21：大豆压榨量图22：豆粕提货量 数据来源：银河期货，我的农产品数据来源：银河期货，我的农产品 不过，从成交方面来看，现货成交继续表现偏弱，一方面，由于前期预售数量较大，下游近期也主要以执行合同为主，从市场整体成交状况来看，并未看到明显改善，月内豆粕现货基差也一直以窄幅震荡为主。但基差成交方面表现明显偏强，本月以来，油厂主推12-1以及远期基差合同，成交持续放量，这一方面由于前期下游前期覆盖数量偏低，另一方面也由于油厂近期采购巴西新作数量逐步增加。 图23：豆粕现货基差图24：豆粕现货成交量 数据来源：银河期货，我的农产品数据来源：银河期货，我的农产品 总体来看，本月以来现货市场变动幅度不大。油厂开机与豆粕提货矛盾不突出，同时前期预售覆盖比较充足，实际成交也主要集中在远期头寸方面。因此，月内整体现货运行比较平稳，缺乏太明显的影响因素。 2.大豆到港压力逐步放大远月市场仍存不确定性 12月期间大豆到港压力将开始明显放大，并且由于前期油厂压榨利润较好，预计开机 率将逐步恢复。从本月市场成交情况来看，12月成交量开始有所增加，这也使得后续供应压力可能会有所放大。按照正常表现来看，12月期间豆粕需求可能会有增长，但由于整体供应压力仍然比较突出，因此预计在此期间累库压力会相对比较明显，受此影响，盘面15价差呈现快速回落表现。 不过当前豆粕市场存在较大的不确定性，主要表现在远期供应上，随着特朗普担任