大类资产周报：大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 4 大类资产周评：美国经济数据密集出炉，中国弱现实再占主导 策略概述 1、美国下任总统特朗普逐步敲定内阁成员，持续引发市场对再通胀的担忧，美债利率高位滞涨，实际利率回落驱动风险资产价格上涨，关注本周美国11月通胀、GDP和消费、收入等经济数据。 2、国内实体经济在宏观政策带来的脉冲效应逐步减弱，地产销售回落，物价持续下行等，宏观乐观情绪退潮，并回归弱现实，国内风险资产价格持续调整。短期国内货币供需中性，国债和地方政府化债融资需求强劲，资金价格小幅反弹，制造业产能利用率内外需低位震荡，关注能否进一步改善。 投资要点 美国通胀、就业市场有望从均衡再度走向紧张的风险，美国经济软着陆概率较高，美联储年内货币政策转鹰的可能性增加，金融条件持续收紧给大类资产带来利空压力，但经济上行给需求端带来利多，风险资产有望涨跌分化，美股高位震荡，美债和大宗商品承压。中国经济在一揽子宏观政策刺激下效果不显著，制造业内外需低位震荡，地产消费信心有所降温，短期经济或将企稳震荡，关注后续是否有更多增量政策促经济回升。本周大类资产配置方面建议急跌做多风险资产（股票）和回调多避险资产（国债）进行配置，权益风格或周期占优；商品预计震荡偏弱和结构分化，建议回调做多配置有色、化工等供给有瓶颈但有金融属性的工业品，反弹做空弱现实相关的地产开工端黑色品种；利率债短期在弱现实和宽财政不及预期背景下预计高位震荡偏强，建议回调长多思路参与；美国利率有望修复涨势，实际利率下行给贵金属金融属性带来利多提振，但中国宽财政不及预期给贵金属带来短期压力，贵金属价格预计总体高位震荡，建议回调加多黄金和白银。 美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 行情回顾 过去一周大类资产表现：黄金领涨，A股领跌 黄金>欧美股市>美元指数>中国债券>美债>港股>大宗商品>A股 行情回顾 过去一周大宗商品表现：黄金领涨，菜粕领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.46%，较上周反弹0.41%，位于76.9%分位点，外资风险溢价指数录得4.93%，较上周反弹0. 23%，位于38.5%分位点，外资吸引力下降至中性偏低水平。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期18014亿元，逆回购投放18682亿元，货币净投放668亿元，流动性小幅宽松，MLF在11月份投放0亿，到期14500亿，MLF持续收紧，流动性总体中性，央行货币政策从MLF转向公开市场操作为主。 货币供需分析——货币需求 上周国债发行3135.9亿，到期300亿，货币净需求2835.9亿;地方债发行2747.7亿，到期124.5亿，货币净需求2623.1亿;其他债发行13147.4亿，到期10211.1亿，货币净需求2936.3亿;债市总发行19031亿，到期10635.6亿，货币净需求8395.4亿;货币债务融资需求大幅增加，系国债和地方政府化债债务融资需求支撑总量。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-2.4bp、-1.8bp、-1.4bp至1.7%、1.6%、1.46%。同业存单发行利率反弹4.6bp，股份制银行发行的CD利率反弹0.8bp至1.89%，资金利率低于MLF 1年期利率水平2%，高于政策利率DR007的1.7%，资金真实总需求小幅回升，受国债、地方政府化债发行扰动。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化0bp，5年期国债收益率变化-1.1bp，2年期国债收益率变化-2.5bp；10年期国开债收益率较前一周变化-0.8bp，5年期国开债收益率变化-2.2bp，2年期国开债收益率变化0.5bp，整体来看，上周收益率期限结构有所走陡，系地方政府大规模化债的供应压力令长端利率表现较强，国债和国开债之间的信用利差短端扩大长端缩窄。 实体经济分析——地产需求 截止11月21日数据，30大中城市商品房周成交面积为254.4万平方米，环比上周182.1万平方米季节性小幅反弹，但弱于趋势，与疫情前的2019年同期相比下滑40.4%，位于近7年新低；二手房销售持续季节性下降，回到近七年低位，上周地产高频销售走势新房和二手房表现背离，地产新政效果趋于淡化，二手房销售大幅降温，房地产市场总体疲弱，关注后续更多政策出台。 实体经济分析——服务业活动 截止11月22日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均7905万人次，较去年同期增1.2%，较2021年同期增长28.3%，服务业经济活动维持高位，周度环比季节性走弱。百城交通拥堵延时指数与上周季节性反弹，位于近三年偏高水平，综合来看，服务业经济活动趋于自然增长平稳水平，周度有所降温。 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率结构分化，钢厂产能利用率下降0.05%，沥青产能利用率反弹0.8%，水泥熟料企业产能利用率持平，焦企产能利用率反弹0.53%，地产基建相关制造业产能利用率走势总体阶段性趋稳，仍需巩固，外需相关的化工产业链平均开工率较上周下降0.18%，外需维持震荡偏弱，综合来看，制造业内外需走势低位震荡，关注是短期波动还是转势。 大宗商品分析——金属库存 钢材、铁矿、铜位于季节性降库周期，铝矿位于季节性累库周期。 钢材小幅降库，位于历史偏低水平，钢价在宏观政策扰动下震荡。铁矿库存位于近八年新高，上周库存持平，铁矿价格跟随宏观情绪震荡波动。 铜处于降库周期，上周库存小幅回落，位于中性偏高水平，美债利率回落扰动铜价小幅反弹。 氧化铝的库存位于近8年最低水平，上周库存持平，氧化铝价格在产业扰动下表现偏强。 大宗商品分析——化工库存 原油位于季节性累库周期阶段，上周库存持平，位于近几年偏低水平，原油价格在地缘扰动下反弹。 沥青库存偏低，上周库存持平，位于中性偏低水平，沥青价格跟随原油反弹。 纯碱未来一个月进入季节性降库周期，上周库存小幅回落，纯碱价格在低位震荡。 玻璃处于季节性降库过程，上周库存持续下降，玻璃价格受宏观利空影响回调。 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存持续下降，回到历史中性水平，位于季节性降库周期，豆粕价格低位震荡，油脂库存进入季节性累库周期，上周库存小幅下降，油脂价格高位回落。 基本面分析——海外宏观 上周美国下任总统特朗普逐步组建内阁成员，财政部长人选也敲定，美债利率止涨回落，但金融市场持续交易美国远期再通胀逻辑，进一步强化了市场对美国远期通胀的担忧，根据CME的FedWatch工具显示，市场预期年内12月降息的概率下降至53%，47%的概率不降息，2025年降息次数缩减至1-2次，降息周期的利率终值修正至4-4.25%区间。 基本面分析——海外宏观 截至11月22日，美国十债利率下降2bp至4.41%，通胀预期反弹1bp至2.34%,实际利率下降3bp至2.07%，风险资产价格纷纷上涨。美债10-2Y价差缩窄8bp至4bp。中美利差倒挂程度缩窄1.3bp至-232.8bp,离岸人民币价格贬值0.31%，美元兑人民币回到近一年区间上沿。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，11月股市处于季节性震荡上涨时期，节奏上先抑后扬，上周市场在美国金融条件边际宽松和国内弱现实的扰动下进一步回调。本周为11月最后一周，市场将开始预期12月中央经济工作会议的逻辑，预计市场急跌后有望止跌反弹，建议急跌波段做多。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品11-12月将震荡上涨，上周工业品受美国金融条件边际宽松和国内政策弱现实的扰动下市场震荡分化，工业品涨跌分化，农产品总体调整。本周位于政策空窗期，国内工业品在主力合约逐步切换中将交易5月合约的宏观预期，有望急跌后上涨，建议逢低做多配置为主，逢低多配外需化工、内需有色等金融属性相关品种，农产品品种季节性下跌，建议空配。 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常6-11月震荡反弹，随后12月再次下行，10-2Y利差震荡反弹，收益率曲线震荡走陡。上周受国内经济数据表现疲弱和地方政府化债带来的供给冲击影响下，债券利率持续震荡分化，长端国债收益率表现反弹，短端相对震荡，收益率曲线小幅走陡。随着国内宏观政策进入真空期，以及经济数据持续疲弱，但未来宏观预期仍在延续，债市场短期或将维持高位偏强震荡，建议回调做多长债。 宏观日历 关注中国11月PMI变化、美国房价、CPI和GDP等数据 本周财经日历中，中国将公布11月PMI数据，关注经济是否持续改善。 海外市场关注美国11月通胀和居民收入支出等数据。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看