大类资产周报：大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 4 大类资产周评：美联储议息来袭，中国经济旺季不旺 策略概述 1、美国就业市场、通胀、服务业PMI等经济数据全面显示出一定韧性，通胀预期抬升，金融市场表现分歧，名义利率进一步下行，实际利率下行推高风险资产价格，关注本周美联储议息会议中对降息的指引。 2、国内经济持续疲软，8月货币和实体经济数据进一步走弱，表现旺季不旺特征，国内风险资产价格全面下挫。短期国内货币供需中性偏松，地方政府和国债债务融资维持高位，实体经济债务融资需求发力，资金价格季末小幅抬升，地产高频销售金九银十的旺季表现乏力，制造业产能利用率内外需同步下行，企业降价去库存，关注工业设备更新政策对宏观需求刺激效果。 投资要点 美国通胀、就业市场均走向乐观区间，但制造业衰退和服务业表韧性，美国经济软着陆概率较高，美联储有望9月开启降息周期，金融条件改善给大类资产带来利多驱动，但经济下行给需求端带来压力，风险资产有高位调整风险。中国经济在宏观政策刺激下效果欠佳，宏观需求仍显不足，制造业内外需共振季节性承压，地产消费信心不足，短期经济仍在寻底，关注四季度财政加码保经济目标。本周大类资产配置方面建议急跌多风险资产（股票）和反弹波段做空避险资产（国债）进行配置，权益风格差异不显著；商品预计震荡筑底和结构分化，建议回调做多配置有色、黑色等供给有瓶颈但需求有政策刺激的工业品，外需相关的化工震荡承压；利率债短期在弱现实和降息预期背景下预计高位偏强运行，关注政策出台带来的波段调整风险，建议急跌做多十债、三十债，反弹波段空二债、五债；美国利率震荡回落，实际利率下行给贵金属金融属性带来利多驱动，叠加各国央行降息扩张资产负债表，贵金属价格预计高位震荡上涨，建议回调加多黄金和白银。 美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 行情回顾 过去一周大类资产表现：黄金领涨，A股领跌 黄金>欧美股市>美债>美元指数>中国债券>港股>大宗商品>A股 行情回顾 过去一周大宗商品表现：20号胶领涨，玻璃领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得4.82%，较上周增加0.24%，位于99.7%分位点，外资风险溢价指数录得7.24%，较上周增加0. 17%，位于95.7%分位点，外资吸引力回升至偏高水平。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期2102亿元，逆回购投放10232亿元，货币净投放8130亿元，流动性小幅宽松，MLF在9月份投放3000亿，到期5910亿，MLF持续收紧，流动性总体中性。 货币供需分析——货币需求 上周国债发行5003.1亿，到期1110亿，货币净需求3893.1亿;地方债发行2802.7亿，到期227.2亿，货币净需求2575.5亿;其他债发行12484.5亿，到期8076.6亿，货币净需求4407.8亿;债市总发行20290.3亿，到期9413.8亿，货币净需求10876.5亿;货币债务融资需求大幅攀升，地方债、特别国债和企业债务融资需求同步增加。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化12.8bp、2.2bp、-6bp至1.82%、1.85%、1.66%。同业存单发行利率反弹4.1bp，股份制银行发行的CD利率回落0.1bp至1.98%，资金利率仍然大幅低于MLF1年期利率水平2.3%，但高于政策利率DR007的1.8%，资金真实总需求偏弱，资金价格维持低位。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化-3.8bp，5年期国债收益率变化-5.6bp，2年期国债收益率变化-10.9bp；10年期国开债收益率较前一周变化-5.5bp，5年期国开债收益率变化-5.2bp，2年期国开债收益率变化-2.2bp，整体来看，上周收益率期限结构大幅走陡，系市场对中美利差缩窄背景下央行降准降息的预期加强，短端利率大幅回落，国债和国开债之间的信用利差有所扩大。 实体经济分析——地产需求 截止9月12日数据，30大中城市商品房周成交面积为181.9万平方米，环比上周182.1万平方米季节性回落，但弱于趋势，与疫情前的2019年同期相比下滑40.3%，位于近7年新低；二手房销售持续季节性反弹，位于近七年低位，上周地产高频销售走势新房和二手房表现背离，地产新政效果趋于淡化，但二手房旺季来临小幅回升，房地产市场总体疲弱，关注后续更多政策出台。 实体经济分析——服务业活动 截止9月13日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均7572万人次，较去年同期增2.8%，较2021年同期增长27.3%，服务业经济活动维持高位，周度环比季节性走弱，暑期旅游季结束。百城交通拥堵延时指数与上周季节性反弹，回到近三年偏高水平，综合来看，服务业经济活动趋于自然增长平稳水平，周度有所回升。 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率持续承压，钢厂产能利用率超跌反弹0.29%，沥青产能利用率下降1.2%，水泥熟料企业产能利用率下降0.05%，焦企产能利用率下降0.3%，地产基建相关制造业产能利用率走势承压，总体表现为旺季不旺，外需相关的化工产业链平均开工率较上周反弹0.01%，外需维持弱势，综合来看，制造业内外需走势同步走弱。 大宗商品分析——金属库存 钢材、铁矿、铜进入季节性降库周期，铝矿进入季节性累库周期。 钢材小幅降库，位于中性偏低水平，钢价超跌反弹。铁矿库存创近八年新高，铁矿价格超跌反弹。 铜处于降库周期，库存高位大幅回落，位于中性偏高水平，海外经济衰退预期回摆扰动铜价止跌反弹。 氧化铝的库存位于近8年最低水平，上周库存小幅反弹，进入累库周期初期，氧化铝价格维持高位震荡。 大宗商品分析——化工库存 原油维持季节性累库周期初期，上周库存持平，位于2022年水平，原油价格在海外经济衰退情绪回摆扰动下先抑后扬 沥青库存偏低，上周库存小幅下降，位于中性偏低水平，沥青价格跟随原油反弹。 纯碱未来一个月进入季节性累库周期，上周库存进一步增加，纯碱价格持续下跌。 玻璃处于季节性降库过程，上周库存小幅反弹，位于偏高水平，玻璃价格持续调整。 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存小幅下降，维持历史高位，确认进入季节性降库周期，豆粕价格反弹后进入震荡阶段，油脂库存进入季节性累库周期初期，上周库存小幅下降，油脂价格震荡偏强。 基本面分析——海外宏观 美国8月CPI表现出一定韧性，能源价格大幅下挫拖累CPI下行至2.6%的低位，但核心CPI仍然坚挺，较上月饭堂0.1%至3.3%，房屋、医疗和其它服务分项都维持在3%以上的高位，与美国8月ISM非制造业指数和就业报告表现一致。核心CPI环比增速录得0.3%，回到近半年的高位水平，未来三个月如果维持该增速，则环比折年率有望反弹至3.7%的水平，支撑美国经济软着陆的判断，美联储降息路径或以渐进式的方式落实。。 基本面分析——海外宏观 截至9月17日，美国十债利率下降5bp至3.65%，通胀预期反弹8bp至2.12%,实际利率下降13bp至1.53%，风险资产价格全面上涨。美债10-2Y价差倒挂解除，价差扩张至6bp。中美利差倒挂程度扩大3bp至-160.4bp,离岸人民币价格贬值0.09%，美元兑人民币维持近一年区间下沿。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，9月股市处于季节性震荡调整时期，股市大概率持续震荡调整至10月初，随后迎来四季度上涨行情，上周市场受美国软着陆预期和国内救市资金减弱的影响，股市持续阴跌，考虑到本轮涨幅空间有限，且大量小市值股票均已经大幅调整，叠加当前宏观政策密集出台及海外美债利率在经济数据边际下滑的驱动下调整，预计本周市场将持续震荡寻底，建议急跌探及年初低点可布局长多。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品和农产品9-10月将震荡下跌，随后11-12月再次上涨，上周工业品中化工和黑色板块受海外软着陆预期和技术性支撑的影响超跌反弹，有色和农产品相对偏强，商品指数触及近两年震荡平台获得一定支撑，但短期显示需求仍然疲弱，商品指数预计仍将震荡寻底,建议逢高空配外需化工，急跌做多下跌空间充分的黑色和相关农产品。 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常6-11月震荡反弹，10-2Y利差震荡下行，收益率曲线再次走平。上周受美国经济软着陆预期和国内经济数据旺季不旺的影响，短端国债收益率相对坚挺，长端收益率大幅补跌，十债收益率跌至2%附近，长短端收益率曲线大幅走平。随着四季度财政方面进一步加码以求完成全年经济增长目标，债市面临高位震荡调整的风险，但短期仍有央行降息的利多悬在上方，建议急涨后波段做空短债，或多十、三十债和空五债二债套利。 宏观日历 关注中国LPR是否调降、美联储议息会议召开 本周财经日历中，中国将公布贷款市场报价利率LPR，关注是否前瞻降息。 海外市场关注美联储9月议息会议，并对未来利率路径的指引，将成为能否扭转市场对美联储过于乐观降息预期和经济衰退预期的关键 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看