固定收益市场周观察：资金分层如何缓解

资金分层如何缓解 固定收益市场周观察 齐晟qisheng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120001杜林dulin@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080004王静颖wangjingying@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080003 研究结论 ⚫利率债周度回顾和观点：上周政府债券加速发行，但资金面并未随之收紧，市场对此担忧有所缓解，债市收益率有所回落。但与此同时，非银资金成本仍高，资金分层现象加剧。资金分层现象何时能够缓解？我们从供需两方面考虑，第一，供给端，银行资负缺口改善。尽管央行近期通过逆回购、买断式回购、国债买卖等方式增加了基础货币投放量，但不足以扭转银行资负缺口，这一缺口的改善仍需等待地方政府债券供给告一段落，若在此过程中，央行降准落地较快，或者央行通过政策工具帮助银行消化长债，则有可能起到加速改善进度的效果。第二，非银端，融资需求下降。从目前情况看，非银负债端流出压力虽较9月末-10月初权益市场快速上涨阶段有所修复，但一方面债市投资收益率有所下降容易被股市分流，另一方面12月至春节前固收资管类产品容易出现季节性流出压力，投资者对此也较为警惕，造成目前非银融资需求仍高。从时间维度上看，未来一个月内地方政府债发行仍使得银行存在资负缺口，非银融资需求也会继续保持，但进入12月后，二者均有逐步改善可能，一是地方政府债发行会进入尾声，央行货币政策对冲也会逐步落地；二是随着存款等广谱利率下降，非银负债端的稳定性或好于市场预期。当资金供需双方都出现改善后，资金分层现象或逐步缓解，非银融资成本的下降或将带动债市收益率下行。 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 政府债供给如何影响债市：固定收益市场周观察2024-11-18如何看待会议之后的债券市场：固定收益市场周观察2024-11-1211月债市展望：固定收益市场周观察2024-11-04 ⚫信用债周度回顾和观点：11月18日至11月24日信用债一级发行3597亿元，环比增长约9%，延续上周增长趋势但增速放缓；总偿还量上升至2566亿元，环比增长约22%，但绝对值增长不大，最终实现净融入1031亿元，环比基本持平。融资成本方面，各等级中票发行成本高等级下行，低等级面临上行压力，AAA、AA+和AA/AA-级平均票息分别约为2.41%、2.64%和2.79%，相比前一周分别下行7bp、下行17bp和上行18bp，新发AA/AA-频率仍处于较低水平。上周各等级、各期限收益率全面下行，中枢约2bp，低等级、长期限下行幅度更大，AA级5Y最多下行5bp，下行速度环比降低；无风险收益率曲线±1bp内小幅调整，最终信用利差全面收窄，低等级、中短期限收窄幅度更大，同样是AA级1Y利差最多收窄5bp。各等级期限利差整体收窄，长端趋势更明显；各期限AA-AAA等级利差均收窄，1Y最多收窄3bp，收窄幅度环比有所降低。城投债信用利差方面，上周各省信用利差除青海外全面收窄，中枢约4bp，其中青海省利差平均数走阔约3bp，黑龙江、甘肃、天津、河南收窄幅度高于5bp；产业债信用利差方面，上周各行业利差除房地产外均收窄，幅度略小于城投，中枢约2bp，房地产行业AA+级估值仍明显上行。二级成交方面，换手率环比继续下跌，上周高折价债券数量保持低位，均为房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体为碧桂园、融创、龙光和万科。个体估值变化方面，走阔居前的为碧桂园、富力、旭辉和奥园。临近年末市场配置力量回升，但理财负债端受年末赎回压力或股债跷跷板影响仍存不确定性，当前拉长久期配置性价比不高，建议还是以短端下沉为主。 ⚫可转债周度回顾和观点：上周权益指数震荡下跌，全A当周下跌2.08%，转债市场跟跌，10月、11月转债均有止盈迹象，10月偏被动，而11月这次相对主动，一方面由于市场观点认为权益行情短期告一段落，存在回调风险，另一方面，绝对资金在年度收益目标完成的情况下继续博弈诉求不强，倾向于获利了结。但转债当前仍相对便宜是不争的事实，年底止盈年初布局的节奏也可能在今年出现抢跑，尤其对比过往两年，当前环境明显更优，抢跑概率或更大。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1固定收益市场观察与思考............................................................................5 1.1利率债：资金分层如何缓解..........................................................................................51.2信用债：短久期下沉继续占优......................................................................................51.3可转债：转债势能积累，可逢低布局..........................................................................61.4本周关注事项及重要数据公布......................................................................................61.5本周利率债供给规模测算.............................................................................................6 2利率债回顾与展望：债市利率下行..............................................................8 2.1央行投放及资金面情况.................................................................................................82.2债市利率最终下行......................................................................................................10 3高频数据：乘用车销售数据维持高位.........................................................11 4信用债回顾：一级发行热度持续，估值延续修复.......................................13 4.1负面信息监测.............................................................................................................134.2一级发行：净融资额继续超千亿，低等级融资成本上行............................................144.3二级成交：估值持续下行趋势，信用利差继续收窄...................................................15 风险提示......................................................................................................18 图表目录 图1：四季度R001与DR001利差中枢有所提升（%）...............................................................5图2：四季度R007与DR007利差中枢有所提升（%）...............................................................5图3：当周将公布的重要经济数据及事件一览..............................................................................6图4：利率债发行规模与往年同期对比.........................................................................................7图5：地方债发行规模一览...........................................................................................................7图6：上周央行公开市场操作情况................................................................................................8图7：各期限DR、R利率变动.....................................................................................................8图8：回购成交量变动情况...........................................................................................................8图9：7天资金利率变动...............................................................................................................8图10：存单发行量变化................................................................................................................9图11：各类银行周度存单净融资额（亿元）................................................................................9图12：各期限存单发行额分布.....................................................................................................9图13：各类银行存单净融资额分布（亿元）................................................................................9图14：存单发行利率一览..........................................................................................................10图15：存单二级收益率一览.......................................................................................................10图16：各期限利率债收益率变动情况.................................................