信用抢跑布局2025？
信用抢跑布局2025？ 2024年11月24日 当周聚焦：信用延续回暖态势，但内部表现分化依然明显；展望后市，跨年抢跑布局需要考虑什么，年内是否行情就会启动？ ➢信用抢跑布局2025？ 当周，债市围绕财政靴子落地后的地方债供给动态博弈，后半周在资金面整体均衡宽松和配置需求较强的影响下，地方债招投标结果好于预期；叠加地缘局势紧张、权益市场波动、债市抢跑等多重因素，全周来看利率整体下行。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com 信用整体跟随利率，叠加特殊再融资债加速发行，收益率继续呈现回暖态势，但内部表现稍有分化，信用利差涨跌互现： 分析师刘雪执业证书：S0100523090004邮箱：liuxue@mszq.com 一方面，信用沿着政策利好方向压缩等级利差，低等级城投债收益率下行幅度最为明显，但主要是集中在短久期身上，拉久期相对有度。 相关研究 截至11月22日，各区域2024年以来已发行的特殊再融资债规模接近6000亿元；与此同时，后续发行进一步提速，目前已披露待发行规模接近9000亿元。 1.固收周度点评20241123：供给冲击下，降准可期-2024/11/232.流动性跟踪周报20241123：下周政府债净缴款7333亿元-2024/11/233.高频数据跟踪周报20241123：国际原油价格环周回升-2024/11/234.利率专题：布局地方债，正当时-2024/11/205.城投随笔系列：再论“债务周期与城投”-2024/11/19 化债利好带动下，信用风险可控且票息仍具吸引力的弱资质城投债继续受追捧，当周收益率普遍下行5-10bp；期限方面，当前机构对弱资质城投拉久期相对有度，隐含AA(2)城投久期更多控制在5年内，隐含AA-城投久期进一步控制在4年内。 另一方面，中高等级超长端普信债当周收益率下行幅度亦较大，尤其是城投债，继续沿着流动性好的方向压缩期限利差。 在市场并无太大风险、理财规模上涨、短端及二永利差快速压缩后，当周交易盘对超长信用由净卖出转为净买入，对应中高等级期限利差进一步压缩。 相比之下，在资金和供给扰动之下，流动性较好但票息保护不足的高等级短久期债项本周表现相对不佳，更多系此前回调后修复相对到位，当前位置上看，性价比相对不高。 ➢后市怎么看？ 展望后市，短期内债市或处于供给扰动与货币宽松，以及配置力量偏强的博弈期，震荡行情或有所延续，难以有太大幅度调整，但随着供给的持续释放以及银行监管指标压力的体现，不排除出现阶段性调整。 而对于信用品种而言，结构性分化的行情或仍会持续演绎，二永以及中高等级品种仍在行情趋势当中，但过程中可能出现一些波动，为流动性考虑仍可继续配一些3-4年左右品种，目前看仍有一定压缩空间。 而对于中低等级品种，短久期在蓄力上涨中，可以持续布局一些，而中长久期仍在行情尚未启动的状态，仍需后续冲击落地以及理财增量资金的进入，这部分资产或也是明年资产布局的重要分歧。 正文部分回顾了当周信用（11月18日-11月24日，下同）一二级市场表现。 ➢风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据处理及局限性。 目录 1信用抢跑布局2025？..............................................................................................................................................32一级发行：认购情绪震荡抬升..................................................................................................................................62.1城投债：长端及超长端债项认购情绪高........................................................................................................................................82.2产业债：发行成本继续下降...........................................................................................................................................................112.3金融债：10月以来，券商累计净融入2000+亿元..................................................................................................................123二级成交：成交久期环比下降...............................................................................................................................143.1城投债：重点省份成交显著降久期..............................................................................................................................................143.2产业债：成交显著降久期...............................................................................................................................................................183.3二永债：成交规模、久期双降.......................................................................................................................................................204收益率与利差：继续下沉和拉久期？.....................................................................................................................215风险提示..............................................................................................................................................................29插图目录..................................................................................................................................................................30表格目录..................................................................................................................................................................30 当周聚焦：信用延续回暖态势，但内部表现分化依然明显；展望后市，跨年抢跑布局需要考虑什么，年内是否行情就会启动？ 1信用抢跑布局2025？ 当周，债市围绕财政靴子落地后的地方债供给动态博弈，后半周在资金面整体均衡宽松和配置需求较强的影响下，地方债招投标结果好于预期；叠加地缘局势紧张、权益市场波动、债市抢跑等多重因素，全周来看利率整体下行。 信用整体跟随利率，叠加特殊再融资债加速发行，收益率继续呈现回暖态势，但内部表现稍有分化，信用利差涨跌互现： （1）一方面，信用沿着政策利好方向压缩等级利差，低等级城投债收益率下行幅度最为明显，但主要是集中在短久期身上，拉久期相对有度。 截至11月22日，各区域2024年以来已发行的特殊再融资债规模接近6000亿元；与此同时，后续发行进一步提速，目前已披露待发行规模接近9000亿元。 化债利好带动下，信用风险可控且票息仍具吸引力的弱资质城投债继续受追捧，当周收益率普遍下行5-10bp；期限方面，当前机构对弱资质城投拉久期相对有度，隐含AA(2)城投久期更多控制在5年内，隐含AA-城投久期进一步控制在4年内。 （2）另一方面，中高等级超长端普信债当周收益率下行幅度亦较大，尤其是城投债，继续沿着流动性好的方向压缩期限利差。 在市场并无太大风险、理财规模上涨、短端及二永利差快速压缩后，当周交易盘对超长信用由净卖出转为净买入，对应中高等级期限利差进一步压缩。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 （3）相比之下，在资金和供给扰动之下，流动性较好但票息保护不足的高等级短久期债项本周表现相对不佳，更多系此前回调后修复相对到位，当前位置上看，性价比相对不高。 展望后市，短期内债市或处于供给扰动与货币宽松，以及配置力量偏强的博弈期，震荡行情或有所延续，难以有太大幅度调整，但随着供给的持续释放以及银行监管指标压力的体现，不排除出现阶段性调整。 而对于信用品种而言，结构性分化的行情或仍会持续演绎，二永以及中高等级品种仍在行情趋势当中，但过程中可能出现一些波动，为流动性考虑仍可继续配一些3-4年左右品种，目前看仍有一定压缩空间。 而对于中低等级品种，短久期在蓄力上涨中，可以持续布局一些，而中长久期仍在行情尚未启动的状态，仍需后续冲击落地以及理财增量资金的进入，这部分资产或也是明年资产布局的重要分歧。 回顾当周信用（11月18日-11月24日，下同）一二级市场表现： 2一级发行：认购情绪震荡抬升 当周，普信债合计发行3597亿元，偿还2568亿元，实现净融资1030亿元，其中城投债净融入335亿元，产业债净融入694亿元。 发行期限方面，当周1年内、1-3年、3-5年及5年期以上普信债发行占比分别为24%、50%、22%、4%，加权发行期限为3.10年，较上周下降0.58年，当周普信债发行期限整体向3-5年期集中。 发行利率方面，当周普信债加权发行票面为2.32%，与上周本持平，细分期限看，3-5年期债项当周发行成本整体下降，短端及超长端发行成本稍有抬升。 一级认购情绪方面，当周普信债有效认购倍数为1.72倍，较上周有所提高。细分期限来看，5年期及以上债项认购情绪相对较高。 资料来源：ifind，民生证券研究院注：截至2024-11-24。 资料来源：ifind，民生证券研究院注：截至2024-11-24。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 此外，当周普信债取消发行规模37亿元，占当周发行普信债的1.03%，较上周有所增加。 资料来源：ifind，民生证券研究院 聚焦超长普信债一级发行情况： 当周共有13只发行期限在5年期以上的超长信用债发行，涉及13家发行人，规模合
