预计短期内业绩仍将承压

香港股市|医药 评级：中性 石药集团（1093 HK） 目标价：5.06港元 预计短期内业绩仍将承压 成药板块第三季度收入下降，导致公司前三季度业绩同比下滑 收市价5.13港元总市值60,116.83百万港元流通股比例69.20%已发行总股本11,695.88百万52周价格区间4.45-7.83港元3个月日均成交额695.99百万港元主要股东蔡东晨等（占20.67%） 石药集团前三季度收入同比下跌4.9%至226.86亿元（人民币，下同），股东应占溢利同比下跌15.9%至37.8亿元，其中第三季度收入与股东净利润分别同比下滑17.8%与51.5%，总体情况大致符合公司的盈利预告。第三季度业绩转差的原因包括：1）主营业务成药收入较第二季度环比下降14.5%：该板块中神经系统核心产品恩必普第三季度受医保控费影响收入下降，肿瘤药板块中津优力与多美素集采降价后销量并未显著增加，心血管板块主要产品玄宁的同类产品集采降价后竞争力加强，导致玄宁的销售受影响，因此成药业务收入环比大幅下滑。2）成药板块为公司业务中毛利率最高的板块，该板块收入的下滑导致第三季度毛利率环比下降3.1个百分点。3）公司加大研发投入，导致研发费用率环比上升2.1个百分点。 短期内成药业务面对挑战，原料药与功能食品等收入短期内难以大幅回升 我们对公司的成药业务收入维持原先预测，即2024年收入将同比下降7.0%，2025-26年为缓步回升，理由包括：1）虽然公司表示2024年获批的肿瘤新药伊立替康、两性霉素B脂质体、奥玛珠单抗上市以来销售表现较好，我们也认为这将从一定程度上弥补集采的影响，但通常新药从上市到上量略需时间，而且津优力与多美素集采为24年3月起在各地陆续执行，因此集采降价对四季度与2025年收入仍将产生影响。2）恩必普与玄宁上市已近20年，在医保控费趋紧及市场竞争加剧的情况下，我们认为短期内销售收入大幅回升的可能性不高。此外，根据第三季度情况，我们预计由于维生素C需求下滑及咖啡因价格下降等原因，2024年全年原料产品与功能食品及其它板块的收入将略逊预期，短期内难以大幅回升。 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 目标价调整至5.06港元，给予“中性”评级 20241102：石药集团（1093 HK）:三季度成药板块显著放缓，短期内业绩承压 综合以上情况，我们轻微下调原料产品与功能食品及其它板块的收入预测，并相应将2024-26E收入分别下调1.0%、1.6%、1.6%，此外，根据第三季度情况将2024-26E研发费预测上调7.8%-11.5%，并将2024-26E股东净利润预测分别下调3.7%、4.8%、2.2%。根据调整后DCF模型，我们将目标价从5.18港元微调至5.06港元，维持“中性”评级。 20240325：石药集团（1093 HK）：预计2024年收入将恢复双位数增长 风险提示：（一）药品降价幅度可能超预期；（二）新药临床试验及审批进度可能慢于预期；（三）新药上市后推广效果可能差于预期。 分析师 施佳丽（Scarlett Shi）+852 2359 1854Scarlett.shi@ztsc.com.hk 历史建议和目标价 来源：彭博，中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级：以报告发布尔日后12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部 香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼 电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805