研究早观点

2024年11月14日星期四 【今日要点】 【山证宏观】2024年三季度国内经济回顾及展望：谷底爬坡，动能待夯实 【山证煤炭公用】电力月报-9月用电量增速超预期，火电边际改善显著 【行业评论】景区：自然景区行业深度报告-二次消费项目带动景区内生增长，多元客流贡献未来业绩 资料来源：最闻 【山证通信】上海瀚讯（300762.SZ）-三季度收入环比已显著改善，卫星互联网视发射节奏放量可期 【行业评论】【山证电新】20241113光伏产业链价格跟踪 【行业评论】血液制品行业观点更新：新疆2030年浆站《规划》提出退出机制，总量将增1-2家，血液制品供应紧平衡维持 【行业评论】【山证社服】国务院关于修改《全国年节及纪念日放假办法》点评 分析师： 李召麒执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【今日要点】 【山证宏观】2024年三季度国内经济回顾及展望：谷底爬坡，动能待夯实 郭瑞0351-8686977guorui@sxzq.com 【投资要点】 三季度我国经济边际下行压力加大，政策再次聚焦稳增长。随着9月末以来存量政策的加快落地和增量政策推出，9月的工业增加值及10月部分经济数据已有所改观，部分前瞻性指标也出现短期改善迹象，如9月M1同比增速、经济动能指数、PMI出厂价及主要原材料购进价等。从供需两端短期表现和政策推进力度看，三季度实际GDP增速和名义增速大概率处于年内的谷底，四季度经济短期反弹可期。 2024年前三季度，国内经济从量上看呈现出前高后低走势：一季度主要依靠外需和国内政策对基建、制造业投资的支撑；二、三季度消费明显放缓，居民收入、价格预期等内生动能不足是主要原因。从价上看，需求偏弱，产能利用率较低，名义GDP增速始终在4.0%附近。另一方面，三季度实际增长和名义增长均呈现出一定的韧性，主要得益于9月经济的边际改善。 短期看，目前财政政策已经确定努力完成全年预算目标以及4000亿元的债务结存限额安排，从量级上看主要是为确保完成全年经济增长目标，而非强刺激。9月以来工业产成品库存的调整已经出现，叠加内需逐渐恢复和价格的低基数，有望支撑四季度物价同比继续向常态回归，预计CPI有望回升到1%附近，PPI跌幅延续收窄趋势。不过猪肉价格波动以及工业品生产扩张偏快下，价格改善幅度短期不宜高估，对应居民收入和企业盈利改善也较为温和。 中期经济循环需要多维度视角，期待供需两端推动价格温和修复，政策及时对冲外需压力，以及改革举措提升微观主体信心。中期表现需密切跟踪明年财政力度和支出方向、价格改善的幅度、房价预期、供给状况、改革的节奏和效果等，复苏基础仍有待夯实。 一是，看增量政策的规模和持续性。当前新一轮稳增长政策已开启，9月中央政治局会议指出“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”“加力推出增量政策”，意味着未来更多实质性政策择机出台的概率提升。 二是，当前政策支持方向侧重于化债、稳地产、稳消费，这是由我国正处于经济新旧动能转换的关键期决定的，这样的政策安排能够兼顾稳增长和调结构。在不大规模刺激的假设下，上述举措可能形成一部分经济增量，但相较于传统的地产基建循环模式，本轮政策初步效应对经济内生动能的带动或有待观察，主要原因是价格短期改善弹性或有限。比如目前地产需求政策短期带来脉冲效应，但居民就业收入预期改善和房价预期改善才能提供持续动能；消费品以旧换新政策阶段性推动居民消费支出节奏提前，中长期恢复仍取决于收入就业走势；企业投资支出重点关注盈利状况。因此这种政策传导模式亦需要工业去产能、商品房去库存推升价格端，期待新一轮供给政策的有效开展。 三是，外需温和下行可能削弱国内稳增长效果，增加政策加码的必要性和灵活性。 四是，二十届三中全会后改革进程加速，聚焦民营经济、促消费和惠民生、资本市场等领域出台了一系列 政策，有利于提振微观预期、助力供给侧结构性改革。 风险提示：政策风险；供给端过快扩张的风险；居民预期不稳的风险。 【山证煤炭公用】电力月报-9月用电量增速超预期，火电边际改善显著 胡博hubo1@sxzq.com 【投资要点】 电力月度数据： 9月行情回顾：9月CS电力及公用事业板块上涨18.26%，沪深300指数上涨20.97%，电力及公用事业跑输大盘2.71个百分点，涨幅位列27/30。中信三级行业分类板块中，火电上涨13.63%，水电上涨11.96%，其他发电上涨13.98%，电网上涨15.58%。 用电端：1-9月全社会用电量实现高速增长，9月增速延续高水平。1-9月全社会用电量累计实现74094亿千瓦时，同比增长7.9%，较去年同期高2.3pct。9月当月全社会用电量实现8475亿千瓦时，同比增长8.5%。1-9月各部门用电量均维持增长，9月三产及城乡居民生活用电增速较去年同期进一步提升。 发电端：1-9月发电量稳健增长；9月火电、风电显著提升。1-9月，规模以上电厂累计发电量70560亿千瓦时，同比增长5.4%，较去年同期增加1.2pct，较1-8月增长0.30pct；其中，火电发电量47438亿千瓦 时 ， 同 比 增 长1.09%， 占 比 达67.2%； 水 电 发 电 量10039亿 千 瓦 时 ， 同 比 增 长16.00%， 占比14.2%；风电发电量6733亿千瓦时，同比增长10.8%，占比9.5%；核电发电量3276亿千瓦时，同比增长1.5%，占比4.6%；光伏发电量3073亿千瓦时，同比增长27.0%，占比4.4%。9月当月，规模以上电厂发电量8024亿千瓦时，同比增长6.0%；其中火电同比增长8.9%；水电同比下降14.6%；风电同比增长31.6%；核电同比增长2.8%；光伏同比增长12.7%。9月全国发电设备平均利用小时整体略有下降。1-9月风电、光伏新增装机增速表现亮眼，光伏新增装机占比高达66.3%。1-9月我国电力新增装机容量达到24258万千瓦，同比增加7.2%；其中火电新增3343万千瓦时，同比下降15.2%；水电新增797万千瓦时，同比上升1.1%；风电新增3912亿千瓦时，同比增长16.9%；光伏新增16088万千瓦时，同比增长24.8%；核电新增装机119亿千瓦时，同比持平。1-9月电力投资整体稳增，电网投资增速较快。 高频跟踪：9月火电成本端同比改善，来水情况较去年同期有所下降。 点评与投资建议： 9月用电量增速超预期，火电边际改善显著。用电侧，9月全社会及分部门用电增速均维持增长趋势，其中三产及城乡居民用电量高增；长期来看，未来新质生产力发展及电能替代趋势推动下，用电量需求或将进一步提升，且我们认为短期用电量增速或仍将高于GDP增速；其中长三角及粤皖地区新兴产业布局较早、规模占比较高，且相关产业如光伏制造、AI数据中心等多为新高耗能产业，预期上述地区用电需求增长弹性较大。发电侧，火电板块：短期来看，上游燃料价格大幅反弹可能性较弱，利好火电板块成本端；9月水电对火电电量挤占影响进一步削弱，预计后续火电电量持续向好；长期来看，煤电容量电价机制逐步推进，通过容量电价回收固定成本的比例逐步提升，两部制电价将持续支撑火电企业稳定盈利能力及分红能力；新型电力系统建设下火电辅助服务收入有望提升；火电标的商业模式改善下的新价值点仍有待市场挖掘。水电板块：短期来看，来水持续性需持续跟踪；长期来 看，水电资本开支高峰已过，市场化改革背景下电价或仍将上行，且随着资本结构的持续优化，分红比例仍有提升空间。 建议关注：区域优势更为显著的长三角火电龙头【皖能电力】、【申能股份】、【浙能股份】、【上海电力】；充分受益电力市场改革成果的全国性电厂【国电电力】、【华电国际】；业绩稳健红利逻辑持续的【长江电力】。 风险提示：电力市场化交易造成上网电价波动；动力煤价格上涨；用电需求不及预期。 【行业评论】景区：自然景区行业深度报告-二次消费项目带动景区内生增长，多元客流贡献未来业绩 王冯wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 投资要点： 自然景区类上市公司主营业务拆分：通过梳理11家公司2023年主营业务情况，索道业务毛利率水平最高，为43%-89%；景区类业务毛利率水平较高，达35%-70%；客运业务毛利率平稳，通常为28%-60%；酒店业务表现不一，经营情况较好酒店毛利率接近40%，表现不佳酒店未能贡献利润；旅行社业务普遍毛利率水平较低，在5%-10%。 景区长期发展主业推动因素：1）门票价格下调带动景区从“门票经济”转向“旅游经济”。景区在不同程度推进降门票价格促销费，更多景区开始注重内容、场景、业态创新激发二次消费，实现长效运营。2）入境游客流：免签带动入境人次增加，ChinaTravel以代表性景区为主。外国游客境内游以国内主要代表性景区为主，国内自然风光和人文历史对入境游客有较强吸引力。3）银发客流：“有钱有闲”人群出游意愿+消费力旺盛。银发群体逐渐成为旅游市场的重要力量，他们在收入、知识结构、消费理念方面和前几代人相比发生巨大变化，有比较强烈的出游意愿，也有外出旅游的经济能力。4）研学客流：旅游+教育模式蔚然成风。随着家长对研学游关注度不断提升，研学消费需求将进一步提升。预计到2028年，国内研学游行业整体市场规模有望突破3000亿元。 投资建议：从经营情况来看，板块整体在2023年出行复苏后迎来客流高峰、旅游市场热点事件推动经典山岳型景区接待游客人次快速恢复，板块业绩在2023年出现较大反弹。2024年行业逐渐表现分化，部分景区受极端天气等影响客流出现短期下滑、业绩释放不及预期；从估值情况来看，短期业绩波动未能兑现旅游行业2023年之后复苏主线下的估值修复逻辑，部分公司当前估值水平在20X左右，投资安全属性较高；从自然景区上市公司主营业务范围来看，1）索道业务后期维护成本较低，在景区内承担客流运输具有较强不可替代性，游客购买率高、毛利率水平高。我们推荐目前索道业务发展较为成熟的黄山旅游，旗下黄山云谷索道、玉屏索道、太平索道、西海观光缆车，2023年运送旅游超950万人次；2）提振二次消费项目逐渐成为景区内生发展重要途径，酒店业务根据游客过夜需求、居住环境等因素发展空间较大，我们推荐酒店矩阵较全的天目湖，园区内野奢、度假、客栈等不同价位酒店齐全，服务规范在景区范围内具有较强竞争力。 重点公司推荐：天目湖，黄山旅游。 风险提示：居民消费意愿不及预期风险；景区客流增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；突发事件或不 可控灾害风险。 【山证通信】上海瀚讯（300762.SZ）-三季度收入环比已显著改善，卫星互联网视发射节奏放量可期 高宇洋gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 上海瀚讯发布2024年三季度报告。2024Q1-Q3，公司实现营收1.76亿元，同比-18.4%；实现归母净利润-0.91亿元，同比-45.37%；扣非后归母净利润为-1.01亿元，同比-18.4%。 事件点评： 1）军工业务仍处底部但回暖可期 今年以来，受行业下游采购节奏调整等原因，军工通信行业整体承压。随着军工企业、国央企人事调整逐步落地，叠加十四五末期预算实际使用节奏或将加速，行业有望迎来交付高峰期。当前，军品、卫星行业基本面不断出现边际改善，军工通信业务下滑节奏已逐步收敛，但我们认为仍需等待行业需求迎来明确拐点。 公司在军用5G、宽带数据链等新领域方面新品众多，已初步奠定领先地位，期待未来订单高增。截至2024H1，公司新一代战术通信干线通信设备完成全军技术比测成绩优异，共有3个型号装备完成鉴定，2型设备正在进行鉴定，其中，有1型开始小批量生产，完成了数个场站的配套建设，还有2型预计年末可小批量列装；5G通信方面，公司已完成轻量化核心网和终端模组（2型）的入选，正在做鉴定试验，相关5G基站设备技术评比成绩领先；另外还有1型5G装备入选装备研制工作正在部队试用；数据链方面，在某型无人机机载数据链设备技术评测中成绩优异