IPO专题：新股精要—全球独立SSD主控芯片领先生产商联芸科技

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是全球独立SSD主控芯片领先生产商，出货量位列全球第二，新品放量可期有望持续推动公司业绩增长。公司复用数据主控芯片领域技术积累开发AIoT信号处理芯片，两大业务相辅相成有望打开公司第二增长曲线。（2）本次公开发行股票数量为10000万股，发行后总股本为46000万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为21.74%。 公司募投项目拟投入募集资金总额15.20亿元。本次募投项目的实施将升级丰富公司现有产品平台，有利于公司技术创新及产品迭代，提升公司市场竞争力。 主营业务分析：公司是一家提供数据存储主控芯片、AIoT信号处理及传输芯片的平台型芯片设计企业，受下游需求影响公司业绩小幅波动，2023年恢复快速增长，2021~2023年营收和归母净利润复合增速分别达33.65%和7.59%。公司产品性能和完整度提升以及高毛利率产品收入占比提高带动公司毛利率逐年提升。 行业发展及竞争格局：存储芯片是集成电路市场第二大细分领域，收益于AI等新兴技术发展驱动进入新一轮成长周期。SSD主控芯片行业技术门槛较高，市场空间广阔，全球物联网发展推动AIoT芯片需求提升。全球固态硬盘主控芯片厂商分为三类，独立SSD主控芯片厂商市场份额领先，AIoT芯片市场竞争较为激烈。2023年公司SSD主控芯片出货量位列独立SSD主控芯片市场全球第二。 可比公司估值情况：公司所在行业“I65软件和信息技术服务业”近一个月（截至11月11日）静态市盈率为56.74倍。根据招股意向书披露，选择A股上市公司翱捷科技（688220.SH）、澜起科技（688008.SH）、纳芯微（688052.SH）以及其他市场上市公司迈威尔科技（MRVL.O）、慧荣科技（SIMO.O）、瑞昱（2379.TW）、联咏（3034.TW）作为同行业可比公司。截至2024年11月11日，可比公司对应2023年平均PE（LYR）为197.92倍，对应2024和2025年Wind一致预测平均PE分别为64.21倍和42.89倍（剔除海外上市公司及负值）；可比公司对应2023年平均PS（LYR）为20.50倍，对应2024和2025年Wind一致预测平均PE分别为13.08倍和9.31倍（剔除海外上市公司）。 风险提示：1）国际出口管制和贸易摩擦风险；2）客户集中度较高的风险。 1.联芸科技：全球独立SSD主控芯片领先生产商 公司是全球独立SSD主控芯片领先生产商，出货量位列全球第二，新品放量可期有望持续推动公司业绩增长。公司是一家提供数据存储主控芯片、AIoT信号处理及传输芯片的平台型芯片设计企业，已构建起SoC芯片架构设计、算法设计、数字IP设计、模拟IP设计、中后端设计、封测设计、系统方案开发等全流程的芯片研发及产业化平台。在数据存储主控芯片领域，公司产品包括固态硬盘（SSD）主控芯片（已量产）和嵌入式存储主控芯片（在研）。固态硬盘组成主要包括主控芯片、DRAM缓存和NAND闪存颗粒，其中主控芯片是固态硬盘的核心器件，负责与整机CPU进行数据通信以及NAND闪存颗粒数据管理，广泛应用于消费电子、服务器、工业控制等领域。公司先后实现SATA、PCIe接口固态硬盘主控芯片及关键核心技术的突破，与国际竞品相比，公司已量产产品在读写性能及成本功耗方面具有一定竞争优势，已在客户E、江波龙、长江存储、威刚、宇瞻、宜鼎、佰维、金泰克、时创意、金胜维等众多客户中获得规模化量产应用，根据公司招股书披露，联芸科技在全球独立SSD主控芯片市场的出货量份额占比达到22%，位列全球第二。此外，目前公司正积极开发PCIe 5.0固态硬盘主控芯片，随着技术的不断发展与迭代，预计2025年，PCIe5.0接口SSD主控芯片将在整机终端等领域获得大规模应用，市场需求可观。此外，公司正将固态硬盘主控芯片在功耗、性能、颗粒适配性和可靠性等方面独特的技术和架构用于嵌入式存储主控芯片，开发系列UFS/eMMC产品，为手机、AIoT和车载等嵌入式领域提供有竞争力的产品，从而构建起全系列固态存储主控芯片，根据公司审核问询回复函披露，公司UFS 3.1嵌入式存储主控芯片已经完成MPW流片，目前样品正处于测试阶段，预计2024年获得商用条件。未来，公司PCIe 5.0固态硬盘主控芯片、UFS 3.1嵌入式存储主控芯片等新产品放量有望进一步有效驱动公司业绩增长。 公司复用数据主控芯片领域技术积累开发AIoT信号处理芯片，两大业务相辅相成有望打开公司第二增长曲线。AIoT芯片根据功能划分包括传感器芯片、感知信号处理芯片以及有线通信芯片等，分别实现终端设备的信号感知、处理和信息传输功能。公司基于自主的芯片设计研发平台，已形成多款AIoT信号处理及传输芯片的产品布局，并实现量产应用，可搭载的智能物联终端设备主要包括摄像机、工控机、智能网关、会议相机、LED显示接收卡、机顶盒、交换机等。芯片产品的研发具有出错成本高、资金投入大、开发周期长等特点，同时AIoT市场仍处于快速发展周期，新技术、新产品层出不穷，带来了芯片产品能够快速实现技术更新迭代的要求。硬盘主控芯片和AIoT信号处理及传输芯片同属于系统级大规模芯片（SoC），在技术上可以充分实现通用IP技术共享、SoC平台技术共享，不仅有效节省了芯片研发成本，缩短了芯片研发周期，而且降低了芯片出错概率。同时公司的固态硬盘存储主控芯片和AIoT信号处理及传输芯片能够对数据进行处理、传输、存储，相辅相成，随着对系统芯片的功能丰富度和集成度要求越来越高，未来两大业务芯片技术的融合会为客户带来更有价值的创新产品。目前，公司量产的AIoT信号处理及传输芯片共5款，但主要产品感知信号处理芯片和以太网PHY芯片产品市占率均不足1%，提升空间较大，目前公司多款芯片正处于研发阶段，计划在2-3年内逐步量产，预计届时市场份额有望明显提升。 2.主营业务分析及前五大客户 受下游需求影响公司业绩小幅波动，2023年恢复快速增长，2021~2023年营收和归母净利润复合增速分别达33.65%和7.59%。公司是一家提供数据存储主控芯片、AIoT信号处理及传输芯片的平台型芯片设计企业。2021~2023年及2024H1，公司营业收入分别为57873.56万元、57309.04万元、103373.62万元和52708.22万元，2021~2023年营收复合增速33.65%；归母净利润分别为9499.79万元、4512.39万元、-7916.06万元、5222.96万元和4116.19万元，2021~2023年净利润复合增速7.59%。分具体产品来看：1）数据存储主控芯片产品：包括数据存储主控芯片和固态硬盘，2021~2023年及2024H1，公司数据存储主控芯片产品销售收入分别为38390.24万元、34863.96万元、73327.51万元和43689.26万元，占公司主营业务收入的比重分别为67.35%、63.06%、72.16%和83.01%，2022年公司数据存储主控芯片收入略有下滑但2023年强势反弹。随着PCIeSSD市场快速发展，公司于2021年和2022年先后推出的第三代PCIeSSD主控芯片MAP120X和第四代PCIeSSD主控芯片MAP160X系列并实现量产，但受消费电子需求疲软和公司主打SSD主控芯片逐渐从SATA类向PCIe类侧重影响，2022年公司数据存储主控芯片收入整体略有下降。但2023年随着需求回暖，公司MAP160X系列产品快速放量，主控芯片收入较2022年同期增长127%。2024H1，受益于市场对于存储需求不断提升，公司MAS110X系列和MAP120X系列销售收入较2023年同期大幅提升。固态硬盘业务方面，这是公司数据存储主控芯片的补充和延伸，随着数据存储主控芯片知名度提高，公司逐渐减少通过SSD推广销售的模式，固态硬盘收入有所下降。2）AIoT信号处理及传输芯片产品：包括感知信号处理芯片和有线通信芯片，2021~2023年及2024H1，公司AIoT信号处理及传输芯片产品销售收入分别为18611.78万元、20420.91万元、14482.89万元和8944.06万元，占公司主营业务收入的比重分别为32.65%、36.94%、14.25%和16.99%。受益于AIoT芯片市场需求的增长，2022年公司MAE0621A系列和MAV0102系列销售量有所增加带动产品收入提升； 2023年因客户应用场景需求变动，公司在2023Q1对MAV0102系列增加测试程序，因此造成该产品2023Q1销售量较少，在第二季度完成测试后销售量逐步恢复正常。3）技术服务：近三年公司完成的技术服务仅项目L，项目周期较长，2021及2022年尚未交付未确认收入，2023年6月完成验收当年确认收入13808.87万元。 图1：公司业绩近三年稳步增长 图2：公司产品销售以棒材为主 受公司产品性能和完整度提升以及高毛利率产品收入占比提高影响，公司毛利率逐年提升。2021~2023年及2024H1，公司主营业务毛利率分别为35.90%、38.58%、45.81%和48.72%，受益于公司芯片产品性能和完整度提升，固态硬盘可供NAND闪存颗粒模式占比提升以及公司高毛利产品收入占比的提升，公司毛利率逐年提升。具体来看：1）数据存储主控芯片产品：2021~2023年及2024H1毛利率分别为43.12%、48.55%、54.28%和53.64%，呈逐年上升态势，主要受公司高性能、高毛利率存储主控芯片收入占比持续提升影响。2）AIoT信号处理及传输芯片产品：2021~2023年及2024H1毛利率分别为21.01%、21.57%、22.61%和24.70%，毛利率稳中有升，主要是因为2024H1毛利率相对较高的MAV0103系列销售收入占比提升影响。 受研发投入及收入波动影响，公司期间费用率有所波动。2021~2023年及2024H1，公司期间费用合计金额分别为为19423.06万元、31023.74万元、44472.11万元和23769.04万元，占当期营业收入的比例分别为33.57%、54.13%、43.02%和45.10%，公司期间费用率有所波动主要受研发费用影响。 2022年，公司加大研发投入，研发费用增加较多，另外由于公司进行股权激励产生了大量的股份支付费用，期间费用增长较多，期间费用占营业收入的比例有所上升。2023年度，公司营业收入恢复快速增长趋势，期间费用的增长幅度小于收入的增长幅度，因此期间费用占营业收入的比例较2022年度有所降低。 图3：公司毛利率逐年提升 图4：公司期间费用率有所波动 表1：公司2024H1前五大客户 3.行业发展及竞争格局 3.1.数据存储主控芯片及AIoT信号处理芯片应用广泛，市场需求快速增长 存储芯片是集成电路市场第二大细分领域，收益于AI等新兴技术发展驱动进入新一轮成长周期。存储芯片是集成电路四大类产品（存储芯片、逻辑芯片、模拟芯片、微处理器芯片）中市场规模第二大的产品，根据世界半导体贸易统计协会预估，2023年全球集成电路产业规模为421.74亿美元，其中存储芯片占整体规模的21.22%，仅次于逻辑芯片。受益于PC、服务器、手机等下游需求驱动，数据存储芯片市场规模快速扩张，未来存储器需求将在5G、AI以及汽车智能化的驱动下步入下一轮成长周期。根据世界半导体贸易统计协会统计数据预估，2023年全球存储芯片市场规模为896.01亿美元，预计2024年全球存储芯片市场规模将达到1297.68亿美元。数据存储主控芯片是存储器的大脑，负责调配存储芯片的存储空间与速率，在存储器中与存储芯片搭配使用。 SSD主控芯片行业技术门槛较高，市场空间广阔，全球物联网发展推动AIoT芯片需求提升。目前公司数据存储主控芯片主营业务集中在固态硬盘（SSD）主控芯片领域，并向嵌入式存储主控芯片延伸，在数据存储主控芯片领域，属于技术门槛高、市场空间大的领域。1）SSD主控芯片市场方面，根据中国闪存市场数据