2024年三季报点评：Q3业绩增长明显，煤电铝主业增长可期

事项：公司发布2024年三季报，Q1-3实现营收218.10亿元（同比+10.54%），归母净利润44.00亿元（同比+22.73%）。Q3单季营收76.83亿元（同比+17.81%/环比+13.28%），归母净利润14.55亿元（同比+45.26%/环比+45.55%）；扣非后归母净利润14.05亿元（同比+46.68%/环比+45.61%）；销售毛利率33.74%（同比/环比分别+3.61pct/+2.79pct），销售净利率20.69%（同比/环比分别+3.37pct/+2.20pct）。

评论：

1. 煤炭业务：褐煤价格Q3环比稳中有升，盈利能力稳健。Q3蒙东褐煤车板价同比/环比分别+2.59%/+0.11%；产销方面，24H1煤炭产销分别为2267/2222万吨（同比-2.94%/-4.01%），完成全年目标4800万吨的47.2%。公司核心煤矿为露天煤矿，开采成本低，长协比例高，受市场影响小，业绩韧性凸显。
2. 电解铝业务：Q3价格环比下降，Q4成本支撑价格持续上行。公司控股子公司鸿骏铝电拥有年产86万吨电解铝生产线，自备电厂成本优势显著。Q3电解铝价格环比-2.55%，Q4截止目前均价环比Q3+6.1%。11月进入铝消费淡季，但供给端增量有限，枯水期水电价格上涨将抬升成本线。据Mysteel统计，截至9月底中国电解铝运行产能环比增加有限，预计后续铝价维持高位震荡，公司电解铝业务Q4或环比上升。
3. 绿电转型稳步向前，盈利增量可期。截至2024年上半年，公司新能源装机477.98万千瓦，依托区域资源优势，盈利能力突出。2024年计划投产规模约70万千瓦，2025年约200万千瓦。新增项目资本金内部收益率要求8%以上，盈利增量可期；绿电项目将提升电解铝产能绿电比例，目前86万吨产能绿电比例约30%，扎铝二期投运后121万吨产能绿电比例有望提高。集团公司承诺注入白音华二、三号矿（3500万吨），煤炭产能增量值得期待。

投资建议：调整2024-2026年归母净利润分别为57.04/59.35/63.87亿元（原54.26/60.75/65.53亿元），对应PE分别为8x、8x、8x。参考历史估值，给予2025年10倍目标PE（26.50元），维持“推荐”评级。

风险提示：绿电装机量不及预期，电解铝需求下滑，长协价格变动。