2025年计算机策略报告：抓住行业黄金期

计算机团队2024年11月6日证券分析师：刘泽晶SAC NO:S1120520020002证券分析师：赵宇阳SAC NO:S1120523070006证券分析师：孟令儒奇SAC NO:S1120524060001 证券研究报告 核心观点 •核心产业逻辑：AI+，大国产化 从计算机产业视角看，我们认为AI+大国产化是25年计算机行业的核心产业逻辑，AI已从各个维度影响大家的工作和生活，我们预计25年将迎来AI应用的爆发期，算力和应用侧持续带来投资机会。同时，中美科技竞争到了关键突破期，纯血鸿蒙问世，全球第三大OS已进入全面推广期，英伟达股价历史新高，相比之下25年国产算力也将迎来重要的突破期。 •流动性溢价带来板块估值水位提升 9.24以来市场流动性逆转，从计算机历史行情看，流动性充裕时往往板块估值弹性较大，我们认为25年在流动性较为充裕的情况下，计算机板块还有较大的估值提升空间，未来2-3年产业成长空间大的细分领域估值空间相对较大。 •新兴行业继续加速：低空，数据要素，跨境支付，信创 从新兴产业增量看，我们认为25年有几个重点需要关注的：低空，数据要素、跨境支付、信创。低空经济和数据要素24年是政策加码之年，25年有望迎来产业从0到1的落地突破。随着人民币在国际结算体系的占比提升，跨境支付25年也有望迎来加速。 受益标的：NV相关产业链：（工业富联、麦格米特），华为相关产业链：（恒为科技、华丰科技、泰嘉股份、云从科技、神州数码）；鸿蒙相关产业链：（润和软件、软通动力、智微智能）；AI及应用：（润达医疗、科大讯飞、金山办公、普元信息、拓尔思、万兴科技）；算力：（寒武纪、网宿科技、海光信息、中科曙光、浪潮信息、首都在线、拓维信息）；低空：（新晨科技、莱斯信息）；数据要素：（太极股份、深桑达、易华录、久远银海）；信创：（达梦数据、中国长城、中国软件、海量数据）；跨境支付：（新国都、新大陆、小商品城、华峰超纤） 风险提示：1）政策落地不及预期；2）AI产品下游需求不及预期；3）核心技术水平升级不及预期；4）全球经济发展的不确定性。 目录 01计算机行业拐点已至，AI成为绝对命题03各细分产业进入加速期 02AI+成为25年投资主线04投资建议与风险提示 01计算机行业拐点已至，AI成为绝对命题 2000年后4次牛市复盘：计算机成交额占比逐次提升，板块爆发力强 2022年底-23年上半年：AI技术革命引领计算机独立，判断AI并未走完 自2019年10月29日（信创+云计算）计算机成交额占大A成交额占比达到顶峰值（19.13%）以后，2023年3月28日触及17.29%，主要驱动因素为：22年下半年信创以及23年上半年AI革命，新一轮AIGC引领计算机浪潮。2022年底-2023年4月计算机走出独立行情，历年来牛市计算机超额收益较大：该期间AIGC行情爆发计算机指数（申万）上涨 69.03%，全A上涨15.11%，跑赢大A 53.91pct；而前两次：2012年12月-2015年6月计算机指数（申万）上涨710.10%，全A上涨270.82%，跑赢大A 439.28pct；2018年10月-2020年7月计算机指数（申万）上涨112.88%，全A上涨61.33%，跑赢大A51.55pct。 产业趋势决定计算机领涨板块 2012年11月-2015年6月：金融科技大爆发，金融IT领涨；2018年10月-2020年7月：信创+云计算高速发展，顶层设计+国际关系变化，信创和国产化领涨，同时5G使得智能驾驶开始迎来新突破； 2022年10月-2023年4月：经济形势承压，AIGC大爆发，数据要素0-1，AI应用与数据要素领涨，题材迅速成为市场焦点。 计算机指数整体已回归年初水平，但相对23年高点还处在低位 2023年底-24年1月，受流动性以及大盘影响，计算机指数持续下探，2月5日后反弹，随大盘向下探，本轮反弹中，作为流动性敏感板块，计算机先于大盘上涨，大盘9月23日见底，计算机9月18日见底。年初计算机涨幅收正，年初至今，计算机指数上涨4.05%，沪深300上涨15.54%，跑输11.49pct。 计算机整体估值已回归中枢以上，持仓占比为近4个季度最低 从估值情况来看，SW计算机行业PE(TTM)从2018年低点37.60倍升至65.44倍，高于2010-2024年历史均值55.50倍，行业估值高于历史平均水平。从持仓占比看，截至2024Q3数据，计算机持仓占比为近4个季度较低水平，达到1.95%，前三个季度值分别为：1.87%、 2.66%、3.78%。 教育、智慧城市、大交通业绩趋势向上，云基建今年以来业绩表现亮眼智慧城市yoy 2.1.1英伟达架构持续升级 英伟达GPU架构疯狂加速：在演讲中，黄仁勋介绍了关于芯片产品年度升级周期的计划。黄仁勋表示，英伟达将坚持数据中心规模、一年节奏、技术限制、一个架构的路线，即坚持运用当时性能最强的半导体制程工艺，以一年为节奏更新产品，用统一架构覆盖整个数据中心产品线，具体来看，2024年，Blackwell芯片现已开始生产；2025年，将推出Blackwell Ultra产品；2026年，将推出Rubin产品；2027年，将推出Rubin Ultra产品。 GB200 NVL 72震撼出世，其为性能怪兽：在英伟达GTC大会上，基于Blackwell的AI算力将以名为DGX GB200的完整服务器形态提供给用户，结合了36颗NVIDIA GraceCPU和72块Blackwell GPU。这些超级芯片通过第五代NVLink连接成一台超级计算机(后文简称GB200NVL 72)。与相同数量的72个H100相比，GB200 NVL72的性能绝对是逆天的存在，大模型推理性能可以提升30倍，并且成本和能耗只有前者的1/25。 2.1.2关注结构件升级 DAC高速线缆在短距离信号传输价值凸显：DAC(高速线缆)可直接通过铜电缆传输电信号。无源DAC无需任何信号调节即可实现此目的，通常，DAC电缆用于连接机架内的交换机、服务器和存储设备来进行堆叠。而从功耗来看，其功耗明显小于AOC，传输距离小于7M。由于AOC本身进行光与电信号的转换，因此其成本和功耗显著大于DAC。GB200功耗相较H100显著提升，高功耗电源价值凸显：根据半导体行业观察资料，可以清晰的看到，GB200 NVL72包含6个电源组，其中三个 位于机架顶部，三个位于底部，其中上层电源组包含6个电源模块。根据已知资料，我们大致可以推算出每个电源模块的功耗，GB200单个芯片组功耗为2700W，假设NVL 72电源模块共36个，单个电源模块功耗为2700*36*1.82/36≈5000W。 资料来源：CSDN，华西证券研究所 2.1.3 GB200订单饱满，正式发货 GB200订单饱满，正式发货：2024年8月，根据腾讯网消息，英伟达Blackwell芯片存在相关缺陷；然而根据快科技消息，GB200的AI服务器已经开始出货，微软、META等巨头纷纷扩大采购更高规格的NVL72服务器，鸿海订单饱和，据悉，GB200 NVL72售价为平均价格300万美元。 GB200服务器厂商出货在即：纬颖董事长洪丽宁希望最快在第4季有表现，据悉，纬颖是全球市场中首批搭载最新超级芯片的公司之一。广达资深副总暨云达总经理杨麒令在5月明确表示旗下GB200产品有望在9月份量产、出货，展望未来发展。 资料来源：腾讯网，快科技，华西证券研究所 2.1.4科技公司已部署GB200 微软已部署英伟达GB200芯片的AI服务器：根据微软官方在X上宣布，微软已经配备了首款配备了英伟达GB200芯片的AI服务器，根据我们的判断，微软对于GB200服务器持开放态度，产能正在持续扩展。META展示用于数据中心的开放式架构NVIDIA“Blackwell”GB200系统：Meta正在展示其GB200系统，它被称为“Catalina”，基于 NVIDIA Blackwell平台构建，强调模块化和适应性，同时集成了最新的NVIDIA GB200 Grace Blackwell超级芯片。谷歌云战士定制化机柜：谷歌云表示，他们一直在与英伟达紧密合作，以可持续的方式构建未来的计算基础设施。值得注意的是，谷歌宣 布它使用的是“定制”的GB200 NVL机架，后者通过72-GPUNVLink域连接了32个Grace CPU和72个B200 GPU。我们判断，在云厂商定制的背景下，GB200依旧为算力时代的稀缺产物，供不应求的逻辑依旧坚挺。 资料来源：品玩，网易，华西证券研究所 2.1.5打响关键自主可控保卫战 自2018年来，美国通过多种制裁手段，严重限制我国高科技领域发展。2022年8月，拜登正式签署《芯片与科学法案》，其中提到禁止接受联邦奖励资金的企业，在中国扩建或新建先进半导体的新产能；同年10月，美国政府进一步紧缩半导体产品对华出口的政策，主要包括限制英伟达、AMD等公司向中国出售高算力人工智能芯片；限制应用材料、泛林、科磊等美国设备厂商向任何中国公司出售半导体设备。美国政府禁止英伟达、AMD向中国出口用于人工智能的顶级计算芯片。根据钛媒体，2022年9 月，美国商务部宣布限制英伟达（NVIDIA）和AMD等美国公司向中国出口先进计算机图像处理器（GPU），该禁令主要限制了英伟达的A100、H100高端芯片以及AMD的MI250出口中国，目的是瞄准国内先进计算进行遏制，影响国内人工智能领域发展。 根据新浪新闻的消息，拜登政府计划阻止英伟达等出口高性能AI芯片：拜登政府2023年10月17日更新了针对人工智能(AI)芯片的出口管制规定，计划阻止英伟达等公司向中国出口先进的AI芯片。根据最新的规则，英伟达包括A800和H800在内的芯片对华出口都将受到影响。 2024年，美国加紧制裁我国半导体领域：2024年9月5日，美国商务部工业和安全局（BIS）在《联邦公报》上发布了一项临时最终规则（IFR），升级了对量子计算、先进半导体制造、GAAFET等相关技术的出口管制。具体来说，该IFR涵盖了：量子计算、相关组件和软件；先进的半导体制造；用于开发超级计算机和其他高端设备的高性能芯片的环绕栅极场效应晶体管(GAAFET)技术；以及用于制造金属或金属合金部件的增材制造工具。 资料来源：21世纪经济网，新浪官网，华西证券研究所 2.1.6华为领衔演绎国产崛起 华为Mate70手机即将发布，全新麒麟9100芯片加持：根据中华网消息，华为Mate 70系列搭载了全新的麒麟9100芯片，具备旗舰级性能与显著提升的AI算力。屏幕方面，标准版配备了一块6.58英寸直屏，分辨率为1.5K，刷新率120Hz，峰值亮度达3000nit。我们判断麒麟芯片的恢复彰显了我国半导体制造在高端芯片的自主可控能力。 我们判断在国产化大背景下，昇腾910C相关供应链有望快速切入国产化，供应链国产化为大势所趋。 资料来源：中华网，网易，华西证券研究所 2.1.7国产AI芯片，百花齐放 海光信息深算三号未来可期：根据公司三季报，公司前三季度营收61.37亿元，同比增长55.64%，归属于上市公司股东净利润为15.26亿元，同比增长69.22亿元，我们判断随着深算三号的发布，公司经营能力和AI实力有望进一步加强。寒武纪专注于人工智能的研发：寒武纪成立于2016年，专注于人工智能芯片产品的研发与技术创新，寒武纪提供云边端一体、软硬件协 同、训练推理融合、具备统一生态的系列化智能芯片产品和平台化基础系统软件。值得一提的是，公司2024年H1预付款项为5.5亿元。国产AI芯片，百花齐放:燧原科技，2024年7月，燧愿科技新品S60发布；沐曦于2023年6月14日曦云C500回片并完成测试，于2023年7月20 日与数字宁夏签订建设“沐曦宁夏智算中心协议。 资料来源：海光信息官网，寒武纪官网，华西证券研究所 2.2.1苹果引领端侧