上市险企2024年三季报综述：资产端驱动业绩超预期，负债端较中报延续扩张

资产端驱动业绩超预期，负债端较中报延续扩张 （1）2024前三季上市险企净利润同比高增：中国人寿+174%/新华保险+117%/中国人保+77%/中国太保+66%/中国平安+36%，权益市场回暖+新准则权益弹性提升，投资服务业绩高增驱动业绩超预期改善。（2）负债端较中报延续高质量增长。前三季上市险企披露NBV增速分别：中国人保（可比口径）+113.9%/新华保险（非可比口径）+79.2%/中国太保（非可比口径）+37.9%/中国平安（可比口径）+34.1%/中国人寿（可比口径）+25.2%，受益Q3停售潮带来新单同比高增，同时价值率在报行合一落地、负债成本下调、期限结构优化下同比提升，量价齐升带来Q3NBV增速延续扩张。（3）向后展望，利好政策持续出台支持保险业高质量发展，保险“新国十条”指明发展方向，中长期资金入市指导意见+SFISF工具松绑资产端，支持大力发展商保年金利好产品多元化供给。个险渠道转型见效，分红型供需两端催化下高增长可期，个险报行合一、产品结构优化和预定利率调降有望进一步支撑价值率，负债端有望延续高质量增长，负债成本持续调降缓解利差损风险，保险板块估值中枢上行。当前保险板块PEV、PB估值位于近5年60%和70%分位数，2024Q3保险板块主动基金持仓占比1.02%，环比增长0.44pct，位于近5年68%分位数，稳增长、稳股市和稳地产积极政策持续落地实施，利于提升长端利率和权益市场，利好寿险资产端。中长期关注负债端增长延续性和经济复苏影响。继续看好寿险板块机会，权益弹性突出标的短期弹性较强，推荐中国太保、中国人寿、中国平安，受益标的新华保险、中国人保。 负债端：寿险量价齐升驱动NBV增速扩张，财险保费稳增下COR分化 （1）寿险：NBV增速延续扩张受益量价齐升，个险渠道规模企稳下人均产能延续提升。Q3停售潮带来新单同比高增，同时价值率在报行合一落地、负债成本下调、期限结构优化催化下同比提升，量价齐升带来Q3NBV增速延续扩张。Q3单季分别为：新华保险+163%/中国人保+122%/中国平安+50%/中国人寿+46%/中国太保+21%。中国人寿和中国平安代理人规模回升，中国太保和新华保险核心人力同比提升，各家险企人均产能延续提升趋势。银保渠道期限结构持续改善，预计价值贡献保持提升，13/25个月保单继续率保持提升，退保率持续改善。（2）财险：自然灾害多发下COR表现分化。2024前三季平安产险和中国太保保费增速优于全行业，人保财险市占率有所下滑，人保财险/中国平安/中国太保COR分别+0.3pct/-1.5pct/持平至98.2%/97.8%/97.8%。 寿险负债端延续高景气，财险COR同比改善，投资端受益高股息和债市上涨 （1）投资端：股市回暖驱动投资资产和总投资收益率同比明显提升。新准则下FVTPL股票资产占比提升下权益弹性提升，2024Q3沪深300/上证50/红利指数分别+16%/+15%/+4%，上市险企投资资产规模较年初高增，主要受益股市回暖下FVTPL权益资产公允价值明显上升，上市险企净投资收益率延续下行趋势，总投资收益率和综合投资收益率大幅提升。（2）偿付能力：核心偿付能力充足率表现分化，预计将发行资本补充债用于补充核心资本。 风险提示：保险需求复苏不及预期；寿险转型进展慢于预期；长端利率下行及资本市场波动风险。 1、业绩情况：股市回暖驱动业绩高增，承保利源逐步释放 2024Q3受益股市回暖带来资产端改善，上市险企新准则权益弹性提升下净利润同比高增。2024前三季上市险企归母净利润分别同比：中国人寿+174%/新华保险+117%/中国人保+77%/中国太保+66%/中国平安+36%，Q3单季分别同比+1767%/扭亏为盈/+2094%/+174%/+151%。权益市场明显改善，新金融工具准则下FVTPL股票资产占比提升，受权益市场改善带来的利润和资产波动影响幅度提升，投资服务业绩明显高增，投资资产和总投资收益率双提升。 图1：2024前三季上市险企归母净利润增速明显扩张 图2：2024Q3上市险企归母净利润同比高增 投资服务业绩为盈利主要驱动，多家保险服务业绩恢复正增。（1）承保端：负债端高景气下CSM释放稳定承保利源，2024前三季保险服务业绩分别同比：中国人保+52%/中国平安+6%/中国太保+1%/中国人寿+1%/新华保险-1%，中国人保承保利润高增预计受益CSM释放+营运偏差以及采用保费分配法的短期险占比高。（2）投资端：新准则下分类为FVTPL的权益占比提升，受Q3股市回暖带来的业绩弹性增强，各险企公允价值变动损益均同比高增，承保财务损益同步大幅提升来自分类为VFA的公允价值上升，投资服务业绩上：中国人寿+4692%/中国太保+229%/中国人保+135%/中国平安扭亏为盈/新华保险扭亏为盈。 表1：2024前三季上市险企受益股市回暖，投资服务业绩高增驱动净利润明显改善 长期价值：CSM存量余额恢复正增，NBV延续高质量增长下新业务CSM有望稳定积累承保利源。（1）CSM余额看，四家上市险企CSM余额较年初均有增长，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险分别为7740/7744/3354/1718亿元，分别较年初+0.6%/+0.8%/+3.5%/+1.7%。（2）合同服务边际增长看，2024H1中国平安、中国太保、新华保险新业务CSM同比-12.6%/+18.5%/+49.1%，我们预计中国平安新业务CSM同比变化与NBV负向预计与实际和假设投资收益率偏差、同比口径有关，长趋势看上市险企NBV延续高质量增长，新业务CSM有望保持合理增长，积累稳定承保利源。 表2：2024H1上市险企合同服务边际较年初正增长 表3：2024H1中国太保和新华保险新业务合同服务边际同比高增 2024前三季中国平安营运利润恢复正增长。集团归母营运利润1138.2亿元、同比+5.5%（2024H1同比-0.6%），其中寿险+3.3%、财险+39.7%、银行+0.2%、资管-46.7%、科技-83.7%，前三项核心业务归母营运利润同比+5.7%。 图3：2024前三季中国平安营运利润恢复正增长 图4：2024前三季中国平安三大核心业务营运利润稳定 2、业务情况：NBV增速扩张，COR分化，投资端为主要驱动 2.1、寿险：停售驱动新单高增+价值率改善，NBV增速较中报扩张 2024前三季NBV增速较中报延续扩张，受益Q3新单停售+价值率延续提升。2024前三季上市险企NBV增速较中报均延续扩张趋势，2024前三季上市险企披露的NBV增速分别为：中国人保（可比口径）+113.9%/新华保险（非可比口径）+79.2%/中国太保（非可比口径）+37.9%/中国平安（可比口径）+34.1%/中国人寿（可比口径）+25.2%。主要受益Q3停售潮带来新单同比高增，同时价值率在报行合一落地、负债成本下调、期限结构优化催化下同比提升，量价齐升带来Q3NBV增速延续扩张。 图5：2024前三季上市险企NBV增速较中报延续扩张 2024前三季上市险企NBV同比高增主要受益量价齐升。（1）NBV margin：中国平安和中国太保披露NBV margin延续中报扩张：2024前三季NBV margin（首年保费）同比提升+7.3pct至25.4%（2024H1为24.2%）;中国太保2024前三季达20.1%（2024H1为19%），同比+6.2pct，得益于银保报行合一带来费差益改善，预定结算利率下调优化负债成本，同时上市险企主动调整期缴结构。（2）新单保费：2024前三季上市险企新单保费分别同比：中国人寿+0.4%/中国平安-4.3%/中国太保-4.3%/中国人保-4.9%/新华保险-11.9%，Q3单季分别为：新华保险+163%/中国人保+122%/中国平安+50%/中国人寿+46%/中国太保+21%，主要受益9月初和10月初传统险、分红险及万能险预定利率下调前上市险企把握停售窗口，低基数下新单保费同比高增。 产品期限结构持续优化，中国人寿前三季10年期及以上首年期交保费526亿元、同比+17.7%，占期交保费比重为46.4%，同比+4.3pct；新华保险前三季10年期及以上保费30.8亿元，同比+21.3%（2024H1为+16.3%）。 图6：2024H1上市险企NBV margin同比改善 图7：2024前三季上市险企新单保费增速回暖 图8：2024Q3上市险企新单保费同比高增 图9：2024前三季三家公司期交保费增长 图10：2024前三季中国太保和新华保险个险新单正增长 图11：2024Q3中国太保和新华保险个险新单期交高增 2024Q3上市险企队伍企稳回升，人均产能延续提升趋势。中国人寿和中国平安代理人规模回升，其中中国平安Q3末人力规模36.2万人，同/环比分别+0.6%/+6.5%，新增人力中“优+”占比同比+4pct，前三季度代理人渠道NBV同比+31.6%，代理人人均NBV同比+54.7%。中国人寿2024Q3末公司总人力/个险人力分别69.4/64.1万人，环比2024H1分别+1%/+2%，绩优人力规模和占比双提升，人月均首年期交保费同比+17.7%，“种子计划”初见成效。中国太保和新华保险核心人力同比提升，其中中国平安月均核心人力5.8万人，同比+2.4%，较2024H1环比-3%，对应月人均新单保费6.1万元，同比+15%。 图12：2024H1上市险企人力规模企稳回升 图13：2024H1上市险企人均产能延续提升趋势 银保渠道：报行合一压降渠道佣金成本，叠加渠道期限结构改善抬升价值贡献。2024前三季受报行合一政策影响银保新单保费同比负增，2024前Q3中国太保和新华保险分别同比-18%/-24%，险企主动和被动优化期交结构，新华保险期交/趸缴新单保费分别同比+6%/-46%。2024年9月初，金融监管总局人身险司司长罗艳君，从“报行合一”执行效果看，全行业相关渠道平均佣金水平较之前降低30%。报行合一带来费差益改善，NBV magrin明显改善，2024H1中国平安和中国太保分别达22.5%/12.5%，分别同比+6.8 pct/+5.6pct。预计价值率改善力度好于险企趸缴业务压降造成的银保新单保费下滑。 图14：2024前三季中国太保和新华保险新单负增 图15：2024前三季新华保险银保新单期限结构持续改善 图16：2024年以来银保报行合一推动渠道价值率明显提升 上市险企保单质量延续提升趋势。中国太保前三季13/25个月保单继续率分别97.5%/92.3%，分别同比+2.0pct/+8.2pct。 图17：上市险企13个月保单继续率明显提升 图18：上市险企25个月保单继续率明显提升 2.2、财险：财险保费增速逐步回暖，COR受大灾影响表现分化 龙头财险公司市占率保持稳定。2024前三季上市险企财险保费及同比为：平安财险2394亿元、同比+5.9%，太保财险1598亿元、同比+7.7%，人保财险4283亿元、同比+4.6%，全行业财险保费1307亿元，同比+5.5%，平安产险和中国太保保费增速优于全行业，人保财险市占率有所下滑。 图19：2024前三季头部险企市占率表现分化 图20：2024前三季头部险企财险保费增速回暖 2024头部险企车险保费增速回暖。2024前三季人保财险/平安财险/太保财险/全行业车险保费增速分别同比+3.8%/+3.3%/+3.2%/+3.3%。 图21：2024前三季头部险企车险保费增速回暖 图22：2024前三季平安财险车险保费增速较好 非车险保费占比持续提升，政策性保险推迟招标影响逐步缓解。2024前三季人保财险/平安财险/太保财险非车险保费增速分别同比+5.9%/+10.6%/+12.2%，人保财险和平安财险/太保财险主要受非车险占比达50.2%/32.9%/51.1%，分别+0.6pct/+1.4pct/+2.1pct。 图23：2024