家用电器业：2024年以旧换新系列跟踪报告-本轮国补，哪类企业最受益

股票研究/2024.11.04 本轮国补，哪类企业最受益家用电器业 评级：增持 ——2024年以旧换新系列跟踪报告 蔡雯娟(分析师)樊夏俐(分析师)谢丛睿(分析师) 021-38031654021-38676666021-38038437 caiwenjuan024354@gtjas.comfanxiali@gtjas.comxiecongrui@gtjas.com 相关报告 上次评级:增持 股票研 究 行业更 新 证券研究报 告 登记编号S0880521050002S0880523090006S0880523090004 本报告导读： 本轮国补，大电龙头企业的优势更为突出，尤其是前期在数字化和O2O建设上较为领先的企业有望优先受益。 投资要点： 以旧换新政策已运行了近两个月，整体呈现出来的趋势已逐渐清晰与上一轮补贴不同，本轮政策在各地执行层面差异万千。不同品类的企业，不同地域的企业，因对于补贴规则的理解不同，或对补贴拉动效果产生巨大差异，这也将直接影响各个企业最终在业绩层面的兑现情况。本篇报告，我们尝试规划梳理近期各地的情况，辅以各个电商平台的交易规则汇总，尝试解释目前补贴规则的主要逻辑与受益标的，供各位参考。 明确地方政府的衡量因素才能更好地判断本轮国补受益标的。重要 衡量因素：1）拉动经济的效率：这涉及到补贴拉动杠杆率，拉动效 果（涉及渗透率及渗透率提升的可能性），产品单价（高客单价优于低客单）；2）如何管控骗补：如：消费者身份管控,这个涉及到真实销售的资料管控（例如可申报补贴企业的资质），交易到物流再到售后安装的闭环管理；3）对于消费者的公平性：如何确定补贴品种，品种是否具有普适性，以及品类补贴数量的限制等。 从不同自由度出发判断各品类受益程度及后续规则演变：自由度一，八大传统品类+四大主题品类。毋庸置疑，全国通补的八大品类 （客单价高、渗透率高）有望优先受益；已在补贴类目中的洗碗机 扫地机、投影仪、消毒柜、净水器、咖啡机等有望获得较好表现，补贴省份越多，拉动效果越明显。后续更多省份的补贴品类有望进一步扩充，结合考虑政府所衡量的因素，我们认为品类扩充主要集 中在高客单价或高渗透率方向；自由度二，购买场景体现。通过梳 理本轮补贴的申请流程和回款情况，我们发现，1）符合补贴条件的 经营主体所覆盖的省市越多的企业可切换经营主体，享受不同地方政府的国补额度，更加利于份额向资金实力较强的头部电商平台、头部大KA等商家集中，被补贴品类的行业集中度有望进一步提升2）已实现统仓统配的企业将在本轮补贴中具备极大的优势，可最大化地利用某个地方政府地补贴调配各项资源。 投资建议：综合各自由度下的考量，我们建议重点把握以下三条投 资主线：首先，大电龙头企业的优势更为突出，尤其是前期在数字 化和O2O建设上较为领先的企业有望优先受益。推荐美的集团、海尔智家、海信家电、海信视像、TCL电子；其次，在本轮国补政策背景下，考虑到近期地产宽松政策密集公布，厨电企业亦有望持续受益。推荐华帝股份、老板电器。此外，综合衡量四大主题品类对于各企业的影响程度以及后续可能的品类扩充方向。我们认为清洁电器及净水类企业亦有望受益。受益标的包括石头科技、科沃斯、德尔玛。 风险提示：后续政策的可持续性不及预期、政策拉动效果不及预期 家用电器业《三季报业绩揭榜，白电业绩领跑》 2024.11.04 家用电器业《告别平淡Q3，迎来Q4拐点》 2024.11.03 家用电器业《家空内销边际强改善，重视三季报内销韧性品种》2024.10.21 家用电器业《家电公募基金持仓比例再提升，集中白电龙头》2024.10.28 家用电器业《双十一叠加国补，大促销售有望超预期》2024.10.20 目录 1.引言3 2.三个自由度理清国补，判断后续规则演变4 2.1.自由度一：八大传统品类+四大主题品类4 2.1.1.合理地推测7 2.2.自由度二：购买场景体现8 2.2.1.线下的商家11 2.2.2.没有开票资格的商家如何参与国补？11 2.2.3.线上的商家11 2.2.4.合理推测14 2.3.自由度三：支付的便利度15 3.国补拉动效果较好有望带动政策持续出台16 4.投资建议17 5.风险提示18 1.引言 以旧换新政策已运行了近两个月，整体呈现出来的趋势已逐渐清晰。与上一轮补贴不同，本轮政策在各地执行层面差异万千。2008-2012年那一轮国补，因电商尚未普及，且涉及补贴品类较少且标准，因此从补贴政策执行角度并不复杂，基本以终端零售门店为主，也不存在较大的地区差异。 而这一次，国补政策执行下放到每个省（甚至部分市级），且国补政策还分为家电类补贴，和消费类补贴，在后者的品类落地上也存在地方执行的自由决策权。但由于电商已成为普及的社会零售购买模式，2023年网上实物商品零售额占社会消费品零售总额的27.6%，加上头部平台与品牌厂近些年推进的“统仓统配”，这天然造成了不同省份线上线下销售与物流影响的问题，进而影响补贴在不同省份不同规则应用之下，各地使用进度差异、以及更为重要的销售拉动之后实现的税收贡献。而对于不同地区的消费者而言，购买场所（线上&线下，或线下不同店铺）、购买品类，也会带来补贴受益程度的差异。 例如，有地区补贴只能用在当地，有的能用在全国，比如京东平台上的全国可领补贴券，点进去是湖北或深圳的，和购买人IP所在地址，送货地址都不同，比如天猫平台规则和京东也有极大的差异。 进一步，我们发现，不同品类的企业，不同地域的企业，因对于补贴规则的理解不同，或对补贴拉动效果产生巨大差异，这也将直接影响各个企业最终在业绩层面的兑现情况。 本篇报告，我们尝试规划梳理近期各地的情况，辅以各个电商平台的交易规则汇总，尝试解释目前补贴规则的主要逻辑与受益标的，供各位参考。 2.三个自由度理清国补，判断后续规则演变 本次国补的资金是来自中央直接向地方安排超长期特别国债，支持资金按照总体9:1的原则实行央地共担，是由中央统筹安排发放给地方政府执行。从地方政府的角度讲，核心目标还是通过消费补贴拉动经济和税收，因此， 在各地的资源禀赋、产业结构、经济发展水平等方面都有不同的情况下，对 于政策落实的速度和积极性有较大的差异。 比如，以往广东、浙江、山东等家电企业密集度高的省份积极性较强且对补贴群体的覆盖范围较广。个别省份，比如湖北地区在本轮以旧换新的积极程度相对较高，以湖北为经营主体的且在补贴品类范围内的大电和小电均可 在线上面向全国的消费者补贴，使得湖北本轮以旧换新中，家电品类呈现出 显著的高增长。 从政府角度出发，补贴落地的几个衡量因素： 1）拉动经济的效率：这涉及到补贴拉动杠杆率，拉动效果（涉及到渗透率， 以及渗透率提升的可能性），产品单价（高客单价优于低客单）； 2）如何管控骗补：如：消费者身份管控,这个涉及到真实销售的资料管控（例如可申报补贴企业的资质），交易到物流再到售后安装的闭环管理； 3）对于消费者的公平性：如何确定补贴品种，品种是否具有普适性，以及品类补贴数量的限制等。 以及从目前执行角度，此次国补政策，有较多省份直接将中央划拨的财政资金下发到地方财政，因此地方财政厅与商务厅在制定补贴品类与执行细则上就拥有了更多的自主权，也因此在实施方式上，地区间的差异巨大。 2.1.自由度一：八大传统品类+四大主题品类 首先，明确清楚，我们在上篇《补贴再加码，湖北先行已受益》中已有提到，本轮家电类以旧换新，中央明确规定了八大类，即冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机。通过绑定身份证控制八大类的领券数量，每人全国只限领一张，但领券地不限。 此外，在政策文件的第七条中，还提出支持地方提升消费品以旧换新能力，赋予各个地方对消费品品类的定义能力，因此我们能看到不同省份的补贴品类不同，会出现甲品类只在A省份有补贴，在B省份没有补贴，因此我 们判断，如某些区域补贴金额花费进度低于预期的情况下，或存在扩张国补品类的可能性。 序号 项目 拟定分配金额 其他细则 12 优化设备更新项目支持方式老旧营运船舶报废更新 1480亿元 <3、5、7、8、9> 3 老旧营运货车报废更新 涉及资金按照 4 农业机械报废更新 9:1 5 新能源公交车及动力电池更新 央地共担； 6 提高设备更新贷款财政贴息比例 1500亿左右 东、中、西部 7 支持地方提升消费品以旧换新能力 地区，中央承 8 汽车报废更新 担比例 9 家电产品以旧换新 85%、90%、 10 废弃电器电子产品回收处理资金支持 与<6>合计275亿元 95% 表1：加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新资金分配 数据来源：发改委官网文件、国泰君安证券研究 在中央下发的文件范围内，各地方政府已进行扩充品类，产品目录各有千秋，主要分为以下四大主题品类： 1 家电以旧换新，8大类别，以能效等级划分 2 旧房装修、厨卫等局部改造 3 居家适老化改造所用物品和材料购置 4 智能家居 表2：目前涉及到家电类别的补贴细分项目 数据来源：商务部，国泰君安证券研究 同时，中央的国补资金下发给地方后，各省的资金分配亦有差异。部分省份是由省一级负责执行，广东、浙江、山东等省份是下发至市层面执行。这就意味着各地级市的补贴类目亦可能不同。 图1：广东省的补贴资金是下发给市一级，各市政府补贴品类亦有差异 数据来源：各地商务厅，国泰君安证券研究 图2：各地方政府在国补品类上的异同 数据来源：各地方政府官网、国泰君安证券研究（蓝色字体表示相对上篇报告《补贴再加码，湖北先行已受益》有新增的品类） 品类层面，有几点值得思考： 1）为什么要规定八大类？ 我们认为，首先国补的传统八大品类属于家电行业民众普及率最高的品类，为家电行业中的“必选品”，其次，由于有过2008-2012年国补政策，在政策制定与实施层面有过历史方案可供参考；再次，国补之所以会在品类上有所限制，一方面是考虑到政府和商家在结算时的便捷性，以免品类过多，在补贴核销与审计层面造成较大的难度，另一方面，更有利于监管，尽可能减少骗补、套利等事件发生。 2）中央及地方政府如何选品？ 研究中央及各地方政府的选品逻辑，我们会发现，无论是中央的八大类，还是地方的小类，基本呈现高客单价或高渗透率的特点，从政府角度而言，是拉动经济的首选。 中央的八大品类：在我国的保有量已达到较高的水平，更新换代的需求较高，叠加其客单价的属性，对经济的拉动更明显。 政府的细分小类：投影仪、咖啡机、净水器、净化器、美容仪、微波炉、蒸烤机、按摩椅、扫地机、智能化品类等符合高客单价的逻辑；电饭煲、微波 炉、破壁机等符合高渗透率的特点。在渗透率较高的产品中，政府的补贴意愿仍集中在高价格的SKU中，比如会出现部分高价产品补贴而低单价不补的情况。 2.1.1.合理地推测 1）毋庸置疑，全国通补的八大品类（客单价高、渗透率高）有望优先受益； 2）已在补贴类目中的洗碗机、扫地机、投影仪、消毒柜、净水器、咖啡机等有望获得较好表现，补贴省份越多，拉动效果越明显。 3）后续在资金未完全使用完毕的情况下，更多省份的补贴品类有望进一步扩充，方向主要集中在（高客单价或高渗透率的方向）： 第一，洗碗机、扫地机、投影仪、按摩椅、消毒柜、净水器、咖啡机（高 客单价品类）等有望持续受益； 第二，家居装修形式进行组合：智能家居改造；第三，手机品类（少数省份有补贴）。 图3：国补八大品类符合高客单价、高渗透率特点图4：地方政府补贴品类符合高客单价、高渗透率特点 数据来源：京东APP数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.2.自由度二：购买场景体现 品类确定完后，各企业如何执行？消费者如何在购买中使用？我们先解释清楚本轮补贴的申请流程和回款情况。 地方政府角度，在收到国家发展改革委、财政部印发的《关于加力支持大规 模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的通知后，地方政府确定具体补 贴品类等细则，随后对本年度政策参与的线上、线下企业进行征集和审