远洋渔业龙头，渔业板块联合重组再启航

投资要点 业绩总结：公司发布2024年三季度报告。前三季度，公司实现营业收入32.49亿元，同比+16.82%，归母净利润0.16亿元，同比+26.57%，扣非后归母净利润0.11亿元，同比+176.98%。2024Q3实现营收12.93亿元，同比+49.94%，归母净利润为-0.54亿元，同比+57.32%，扣非后归母净利润为-0.58亿元，同比-0.72%。 点评：捕捞业务稳步推进，2024Q3业绩波动。公司利润同比出现变化主要原因系报告期内渔业市场环境复杂多变，水产品价格有所波动以及捕捞成本受多种因素影响。公司在2024年前三季度整体业绩有所增长，但第三季度出现了单季亏损的情况。同时，公司在财务指标、费用支出等方面也有一定的变化和波动。第三季度公司毛利率为3.23%，同比上升0.81pp；净利率为-4.3%，同比下降5.14pp。报告期内费用为2.99亿，销售费用同比+78.02%，研发费用同比+270.3%，财务费用同比+149.15%。 公司是我国重要的远洋渔业企业，资源整合能力强。公司上半年捕捞收入为6.47亿元，成本达到6.51亿元，捕捞业务处于亏损状态，毛利率为-0.7%。2024年半年度利润下降主要原因是2023年下半年渔业板块重组银行并购贷款增加，导致利息支付增加。这一因素对公司的盈利情况产生较大影响。公司在2024年上半年也实现了一定的营业收入增加。公司研发投入增加，技术创新和管理优化，提升捕捞效率和产品质量，预计2024年捕捞业务效益有望提升。 重组拓宽产品线，协同效应带动收入利润双增长。公司2023年6月底完成渔业板块重组后，一方面深度整合了中国农发集团系统内各品类远洋水产品捕捞船队，另一方面，增加了海上服务、水产品加工、贸易等业务。公司完成重组后原有项目在渔业资源、生产管理、船员管理、市场销售、船舶修理以及物资采购等各个方面实现了信息共享和优势互补，协同效应与规模效益正逐步呈现。公司整体管控水平显著提升。 产业链拓展积极，厚积薄发潜力显现。公司不断延伸和拓宽产业链，显著提升了在行业内的话语权及影响力。2024年上半年，公司水产品贸易收入达到6.38亿元，同比增长174.56%；业务占比中，零售及加工贸易占比32.62%。预计下半年贸易业务规模进一步扩大。随着产业链的完善和市场拓展，公司的综合竞争力将不断增强。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.23元、0.37元、0.55元，对应动态PE分别为34/ 21/14倍。首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：水产品价格波动风险；捕捞、饲料成本上升风险；资源变化与海洋环境灾害风险；消费需求不及预期的风险。 指标/年度 1远洋渔业龙头，央企背景联合重组再启航 中水集团远洋股份有限公司是由中国农业发展集团有限公司作为实际控制人，以远洋捕捞业和加工贸易业为主业的股份制上市企业，是我国远洋渔业的开拓者和排头兵，资产规模位居我国远洋渔业企业前列。公司股票于1998年2月在深圳证券交易所A股市场挂牌交易。 公司主要业务有远洋捕捞、渔业服务、水产品加工与贸易等，拥有各类渔船及辅助类作业船舶300余艘，在国内建有舟山、烟台2个远洋渔业基地，在26个国家和地区建有40多个分支机构，形成了境外投资项目多、船队规模大、地域跨度广、产业体系完善的全球化布局。公司远洋捕捞作业区域遍布大西洋、太平洋、印度洋和南极海域，涉及近20个国家的专属经济区，年捕捞量20多万吨，主要捕捞品种包括金枪鱼、鱿鱼、软体鱼、硬体鱼、虾、蟹、贝类等。公司渔业服务板块涵盖海上冷藏运输、油料补给等业务，拥有大型运输补给船舶13艘，年运输能力和海上供油能力均超过20余万吨。 公司积极践行“大食物观”，探索研究水产品加工领域，加工贸易业务快速发展，逐步构建起国内国际市场的双循环格局，业务遍及中国、非洲、欧洲、亚洲、北美洲、南美洲、大洋洲市场，形成了全球性的销售渠道和区域性的销售中心，在全球市场具备较大的品牌影响力。 产品包括多种水产品及其制品，其中金枪鱼、鱿鱼、虾类及其制品是公司的主打明星产品。 图1：公司发展历程 央企背景，渔业板块联合重组再启航。公司的控股股东及实际控制人为央企中国农业发展集团有限公司 。截至2024Q3， 中国农业发展集团有限公司直接和间接持股比例达到52.55%。 公司自上市以来的主营业务始终围绕远洋渔业来开展。近年来公司坚决贯彻落实“一企一业”专业化整合要求以及控股股东关于渔业板块联合重组、履行避免同业竞争承诺的战略部署，通过并购、托管等方式，于2023年6月底圆满完成渔业板块的重大资产重组工作，有效解决了存续20多年的同业竞争问题。上市公司资产规模快速扩大，捕捞作业方式从金枪鱼延绳钓扩展到金枪鱼围网、鱿鱼钓、各种拖网作业等多种方式，捕捞品种大幅增加，同时新增了渔业服务、食品加工等业务板块，为成功打造一体化的远洋渔业产业链奠定了坚实基础，将大大提高公司抗风险能力，并加快公司转型升级高质量快速发展的步伐。 图2：公司股权结构 重组拓宽产品线，深度整合收入利润双增长。公司2023年6月底完成渔业板块重组后，一方面深度整合了中国农发集团系统内各品类远洋水产品捕捞船队，另一方面，增加了海上服务、水产品加工、贸易等业务。公司完成重组后，并购项目和托管项目不仅丰富了公司的产业结构和产品结构，而且与公司原有项目在渔业资源、生产管理、船员管理、市场销售、船舶修理以及物资采购等各个方面实现了信息共享和优势互补，协同效应与规模效益正逐步呈现。公司整体管控水平显著提升。公司在2024年前三季度整体业绩有所增长，但第三季度出现了单季亏损的情况。公司利润同比出现变化主要原因系报告期内渔业市场环境复杂多变，水产品价格有所波动以及捕捞成本受多种因素影响。同时，公司在财务指标、费用支出等方面也有一定的变化和波动。2024前三季度，公司实现营业收入32.49亿元，同比+16.82%，归母净利润0.16亿元，同比+26.57%，扣非后归母净利润0.11亿元，同比+176.98%。 2024Q3实现营收12.93亿元，同比+49.94%，归母净利润为-0.54亿元，同比+57.32%，扣非后归母净利润为-0.58亿元，同比-0.72%。 图3：公司收入情况 图4：公司归母净利润情况 图5：主营产品收入（百万元） 图6：2024H1公司主营产品收入占比 2捕捞业务稳步推进，鱼货市场产业链协同拓展盈利边界 远洋捕捞业务为基本盘，金枪鱼明星品种。公司远洋捕捞作业区域遍布大西洋、太平洋、印度洋和南极海域，涉及近20个国家的专属经济区，年捕捞量20多万吨，主要捕捞品种包括金枪鱼、鱿鱼、软体鱼、硬体鱼、虾、蟹、贝类等。中水渔业金枪鱼延绳钓项目始于1998年，目前拥有40多艘作业船只（包括冰鲜保藏、冷海水保藏、低温冷冻等多种船型），船队以斐济和瓦努阿图为海外运营管理基地，以中西太平洋公海以及瓦努阿图、所罗门等国家的专属海域从事捕捞生产，鱼货年产量1万吨以上，产品畅销日本、美国、欧洲、东南亚等多个国家和地区，赢得了良好信誉。公司与国际具有影响力的金枪鱼罐头生产企业Bumble Bee公司及台湾金枪鱼贸易经销商丰群公司有着长期良好合作。公司金枪鱼产品主要有用于生食的黄鳍金枪鱼、大目金枪鱼，和用于制作高档金枪鱼罐头的长鳍金枪鱼、鲣鱼以及其他兼捕鱼种。 表1：公司产品矩阵 重组拓宽产品线，高效协同提升管理效能。公司重组后，按照业务集中、扁平、高效协同的原则，在总部层面新设了四个事业部，形成了新的管理架构，提升了管理效能。公司发力延长产业链，包括1）远洋捕捞：更新改造公司老旧渔船，提升捕捞质量和基础管理，建设一支装备水平先进、信息化水平高的远洋渔业船队；2）渔业服务：完善境外渔业基地，投资建设或收购冷库和修造船厂等项目，不断延伸产业链条；3）加工业务：加强人才队伍建设，研发高附加值海洋食品，强化品牌专利建设，提高品牌影响力4）贸易业务：利用公司品牌优势、原料优势，积累技术人才，夯实线上线下贸易基础，开拓国内外市场。 中水渔业在远洋渔业领域展现出强大的竞争优势，团队规模、生产能力及专业人才储备均处于国内领先水平。公司不断延伸和拓宽产业链，显著提升了在行业内的话语权及影响力。 船队及捕捞能力随着船队规模的持续扩大，公司作业范围已从中西部太平洋海域拓展至北太平洋、东太平洋、大西洋、印度洋及南极海域。捕捞品种也从单一的金枪鱼扩展至鱿鱼、硬体鱼、软体鱼、海捕虾等多元化品类，丰富了产品线。例如，在金枪鱼产品方面，公司从中高价值的长鳍金枪鱼和黄鳍金枪鱼向上拓展至经济价值更高的大目金枪鱼及大西洋北方蓝鳍金枪鱼，同时向下延伸至相对低价值的鲣鱼。作业方式也从传统的延绳钓向围网捕捞转变，产品销往高、中、低消费市场，进一步增强市场覆盖率。在鱿鱼产品方面，公司通过北太平洋、东南太平洋及西南大西洋等多个渔场进行捕捞。此外，海捕虾类产品种类丰富，包括鳌虾、玫瑰龙虾、大紫虾及南极磷虾等高端品种。加工产品的原材料供应逐渐摆脱了不同洋区资源季节性变化的影响，能够满足不同层次消费者的需求。 重组后，公司船队整体现代化水平进一步提升，拥有自主研发的高标准金枪鱼延绳钓船，能够远赴北大西洋捕捞蓝鳍金枪鱼，同时配备可在南极捕捞磷虾的大型拖网船和符合国际标准、日生产能力可达数百吨的金枪鱼围网船。此外，公司还具备冷藏运输船以实现渔场与港口间的高效转运，以及大型油船以满足船队的补给需求。 展望未来，公司计划通过业务协同、项目增购及船舶更新等措施，进一步提升生产效率和市场竞争力。同时，将继续推进加工贸易及品牌建设，探索新的业务形态和市场机会，以保持持续增长的动力。中水渔业凭借其强大的资源整合能力和市场适应性，预计将在未来的远洋渔业市场中继续保持竞争优势。 图7：公司主营业务毛利（百万元） 3盈利预测与估值 3.1盈利预测 关键假设： 1）公司作为远洋渔业龙头，深度整合了中国农发集团系统内各品类远洋水产品捕捞船队。预计渔业服务及捕捞业务稳定增长。预计2024-2026年渔业服务销量增速分别为5%、15%、15%；价格维持稳定。预计2024-2026年毛利率分别为7%、7%、7%。预计2024-2026年捕捞业务销量增速分别为5%、15%、15%；价格维持稳定。随着团队磨合及船队经验增长，预计2024-2026年毛利率分别为5%、6%、7%。 2）受益于渔业板块整合产业链延伸，水产品加工贸易显著增长。预计2024-2026年零售及加工贸易销量增速分别为70%、15%、15%；价格维持稳定。随着渔业板块供应链体系完善、规模与协同效应逐渐显现，预计2024-2026年毛利率分别为6%、7%、8%。 3）其他业务2023年因重组并表变化较大，预计2024-2026随公司正常发展。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表2：分业务收入及毛利率 3.2相对估值 选择水产行业两家公司开创国际、国联水产作为可比估值对象，2家公司2024-2026年平均PE分别为68倍、44倍、31倍。首次覆盖，给予“持有”评级。 表3：可比公司估值 4风险提示 水产品价格波动风险；捕捞、饲料成本上升风险；资源变化与海洋环境灾害风险；消费需求不及预期的风险。