2024年三季报点评：业绩表现平稳，回购注销催化

股票研究/2024.10.29 业绩表现平稳，回购注销催化承德露露(000848) 食品饮料/必需消费 ——2024年三季报点评 訾猛(分析师)陈力宇(分析师) 021-38676442021-38677618 zimeng@gtjas.comchenliyu@gtjas.com 登记编号S0880513120002S0880522090005 本报告导读： 公司24Q3收入、利润表现相对平稳，后续原料成本有望回落改善盈利，公司公告拟进行回购注销形成催化，业绩平稳、低估值、高股息特征凸显。 投资要点： 投资建议：维持“增持”评级。维持公司2024-2026年EPS预测为 0.60、0.70、0.77元，维持目标价10.81元。 收入略低于预期，利润略好于预期。2024Q1-3公司营收21.59亿元同比+6.10%，归母净利4.19亿元、同比-5.49%，扣非净利4.18亿元、同比-5.13%；其中2024Q3单季度营收5.25亿元、同比-2.99% 归母净利1.26亿元、同比-2.30%，扣非净利1.25亿元、同比-0.44%公司销售端强基地市场的特征下，2024Q3业绩表现相对较为平稳。 毛利率和费率均明显回升，整体盈利平稳。2024Q3公司毛利率同比 +3.2pct至40.7%，我们预计主要系货折有所缩减，杏仁成本在 评级：增持 上次评级:增持 目标价格：10.81 当前价格：8.83 上次预测:10.81 交易数据 52周内股价区间（元）6.80-9.59 总市值（百万元）9,094 总股本/流通A股（百万股）1,053/1,040 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）3,052 每股净资产（元）2.90 市净率（现价）3.0 净负债率-88.15% 52周股价走势图 2024Q3新采购季预计有较明显回落，从Q4起预计体现会更加明承德露露深证成指 显。2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+4.4/+1.2/-0.9/- 1.1pct，销售费率提升预计主要系广告营销费用增加以及新区域和新品开发推广费用有所增加，管理费率提升预计主要系股权激励支付费用增加。2024Q3归母净利率同比+0.2pct至23.9%。 业绩平稳，发布回购注销方案强化信心。公司品牌在北方市场具有 很强消费者认可度，人口回流叠加渠道深耕及西北和东北空白市场 开拓，收入有望保持平稳增长，此外新市场和新品开拓或有增量贡献。利润端看，承德新厂投产延迟至2024年11月，投产后折旧摊销预计增加，但杏仁原材料成本明显回落有望助力盈利改善。2024年10月24日公司公告拟使用自有或自筹资金以集中竞价交易的方 式回购用于注销，回购的数量3000-6000万股（占总股本2.85%- 5.70%），回购价格不超过11.75元/股，金额不超过7.05亿元（按回 购上限11.75元每股测算），回购实施期限为自股东大会审议通过本 次方案之日起12个月内。我们认为本次回购注销对提升股东回报、提振资本市场信心具有积极催化作用，展现公司长期发展信心。 风险提示：原材料成本上涨、行业竞争加剧、市场需求波动。 16% 9% 2% -6% -13% -20% 2023-102024-022024-06 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 7% 12% 8% 相对指数 -5% -12% -1% 相关报告 收入表现较好，盈利短期波动2024.08.29 收入、分红双超预期2024.04.17股权激励落地，稳步发展可期2024.03.17 符合预期，稳中有进2023.10.28 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,692 2,955 3,255 3,504 3,750 (+/-)% 6.7% 9.8% 10.2% 7.7% 7.0% 净利润（归母） 602 638 629 732 813 (+/-)% 5.7% 6.0% -1.4% 16.3% 11.0% 每股净收益（元） 0.57 0.61 0.60 0.70 0.77 净资产收益率(%) 21.8% 20.7% 16.9% 16.4% 15.4% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 15.44 14.56 14.77 12.70 11.44 Q2利润超预期，蓄力旺季2023.08.22 财务预测表 资产负债表(百万元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金2,990 3,120 3,589 4,702 4,973 营业总收入 2,692 2,955 3,255 3,504 3,750 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 1,485 1,730 1,971 2,019 2,138 应收账款及票据 15 10 6 16 8 税金及附加 26 25 27 29 32 存货 252 311 436 312 455 销售费用 364 344 391 442 469 其他流动资产 4 7 11 8 10 管理费用 32 32 52 68 69 流动资产合计 3,261 3,447 4,042 5,038 5,446 研发费用 23 31 34 37 39 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT 757 797 783 913 1,004 固定资产 197 180 186 196 214 其他收益 0 2 4 4 1 在建工程 51 209 263 338 390 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产及商誉 286 282 278 275 271 投资收益 0 0 1 0 0 其他非流动资产 19 64 64 64 65 财务费用 -39 -47 -45 -52 -68 非流动资产合计 553 734 792 874 940 减值损失 -5 0 0 0 0 总资产 3,814 4,181 4,834 5,912 6,386 资产处置损益 0 1 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 796 844 830 966 1,073 应付账款及票据 333 550 188 636 285 营业外收支 -2 2 1 1 0 一年内到期的非流动负债 2 2 2 2 2 所得税 193 208 202 235 261 其他流动负债 629 448 833 731 743 净利润 602 638 629 732 812 流动负债合计 964 1,000 1,023 1,369 1,031 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 602 638 629 732 813 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 2 2 2 2 2 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 54 55 55 55 55 ROE(摊薄,%) 21.8% 20.7% 16.9% 16.4% 15.4% 非流动负债合计 56 58 58 58 58 ROA(%) 16.4% 16.0% 14.0% 13.6% 13.2% 总负债 1,020 1,057 1,081 1,427 1,088 ROIC(%) 20.5% 19.2% 15.8% 15.4% 14.3% 实收资本(或股本) 1,076 1,053 1,053 1,053 1,053 销售毛利率(%) 44.9% 41.5% 39.4% 42.4% 43.0% 其他归母股东权益 1,682 2,036 2,666 3,397 4,210 EBITMargin(%) 28.1% 27.0% 24.1% 26.0% 26.8% 归属母公司股东权益 2,759 3,089 3,718 4,450 5,262 销售净利率(%) 22.3% 21.6% 19.3% 20.9% 21.7% 少数股东权益 35 35 35 35 35 资产负债率(%) 26.7% 25.3% 22.4% 24.1% 17.0% 股东权益合计 2,794 3,124 3,753 4,485 5,297 存货周转率(次) 4.9 6.1 5.3 5.4 5.6 总负债及总权益 3,814 4,181 4,834 5,912 6,386 应收账款周转率（次） 353.5 237.4 420.1 318.4 308.2 总资产周转周转率（次） 0.7 0.7 0.7 0.7 0.6 现金流量表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.0 1.0 0.9 1.7 0.5 经营活动现金流 616 627 558 1,229 374 资本支出/收入 1.2% 6.4% 2.8% 3.3% 2.8% 投资活动现金流 -31 -190 -89 -116 -104 EV/EBITDA 7.87 6.29 6.99 4.85 4.15 筹资活动现金流 -201 -308 0 0 0 P/E(现价&最新股本摊薄) 15.44 14.56 14.77 12.70 11.44 汇率变动影响及其他 0 0 0 0 0 P/B(现价) 3.37 3.01 2.50 2.09 1.77 现金净增加额 383 130 469 1,113 270 P/S(现价) 3.45 3.15 2.86 2.65 2.48 折旧与摊销 23 22 34 36 38 EPS-最新股本摊薄(元) 0.57 0.61 0.60 0.70 0.77 营运资本变动 -17 -34 -102 464 -476 DPS-最新股本摊薄(元) 0.29 0.40 0.00 0.00 0.00 资本性支出 -31 -190 -90 -116 -104 股息率(现价,%) 3.3% 4.5% 0.0% 0.0% 0.0% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1：可比公司估值表（截至2024年10月29日收盘） 总市值EPS（元）CAGR PE PS 股票代码 公司 PEG 23A 24E 25E （亿元）23A24E25E2023-2523A 24E 25E 605337.SH 李子园 40 0.60 0.71 0.85 19% 17 14 12 0.6 2.8 2.3 2.0 605499.SH 东鹏饮料 1,148 3.92 6.31 8.20 45% 56 35 27 0.6 10.2 7.1 5.6 0322.HK 康师傅控股 599 0.55 0.59 0.62 6% 19 18 17 2.8 0.7 0.7 0.7 0220.HK 统一企业中国 294 0.39 0.42 0.46 9% 18 16 15 1.6 1.0 1.0 0.9 27 21 18 1.4 3.7 2.8 2.3 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公