国君：周期论剑周观点-布局周期的价值-20241027

策略核心观点“预期”向“现实”的回看 核心观点：政策态度明确，股指底部抬高，N型中期走势。前期脉冲之后，政策分歧减小，仅交易预期而淡化现实的行情接近尾声。国内政策与海外大选抉择期，短期股指震荡。题材热情还在但留意降温；“政策底”正在形成，布局产能触底+中期成长的板块。 ▶大□研判：政策□期的分歧减小，股指震□延展仍有反复。10月20日国君策略研判“分歧减小 ，震□延展”，与股市表□□体□合。本□行情已□□□重股拉升与□材股□□并外溢至北交所 ，一方面表明我□前期所述决策□□□□形□与□本市□的□度□□，是推□股市回暖和提振偏好的关□，股市中□底部得以明确和抬高。其次，也在反映股市□政策□度的定价逐步充分 ，相比于托底型的刺激政策，市□期望看到更多的能□推□再通□的政策，不然股市□交易□期而淡化□□的行情缺乏持□展开的□力。随着来自金融、□政和地□等关□□域的工具箱已相□明确或即将明确，我□□□市□□于政策□期的分歧正在减小，□□段股指以震□□主并依然会有反复。此外，国内□增□政策与美国大□靴子待落地，同□金九□十之后淡季□近，在一定程度上会□□市□情□，□材□□余□但可能减速。“政策底”已□，我□□□□淡化指数，重□□构，重点考□在未来□能周期有望触底并□期增□有望正常化的板□。 ▶面向未来的重要□索：□能周期有望筑底的行□有望重□投□价□。我□自10月8号起便持□推荐□能周期有望筑底的行□机遇，客□而言，□有□措□□以□□□起到立竿□影的效果。但既然此前□□形□推□了决策□□度的□□与政策底的出□，□就□□期增□价□的出□和投□提供了契机。但□竟中国的增□方式正在□生系□性的□化，即具有□争□□或能□从低迷期走出有望正常化的□域也在□化，而不再是□去的地□基建。从□□角度，一个重要的□思路是，在考□其□期成□性的前提下，考□哪些□域能□在2025年前后看到□能周期触底或增□不再下滑，有望在未来形成□□的投□机遇和□整中加□的方向。目前□能□剩集中在中下游：□□□源品中的建材（水泥、玻璃）、□□、化工；先□制造中的□用□□、□气□□ 、有色（能源金属）、汽□、TMT□□。往后看□□行□拐点需□察，先□制造□域存在亮点 ：需求筑底或回升的半□体、工程机械与□□□□□明□的新能源和汽□□□。 ▶行□比□：□材□情□在但留意降温；下一□段投□不如看□一些。前期脉冲后政策分歧减小，□交易□期而淡化□□的行情接近尾声。眼下震□□段，建□投□□□兼□□期价□与短期估□：1）□能周期触底：□能周期改善的确定性：关注供需□构有望率先企□，需求筑底回升、□□□□明□的□子/汽□/新能源/工程机械。2）十四五收官年，需“赶□度”□□的增□确定性：□工/□□以及受益□信□□开放的通信；3）股□回□改善：回□增持再□款与互□便利落地定向□放流□性，看好低PB央企□□。□□推荐港股。 ▶主□推荐：1、冰雪□□。国常会部署有关□措促□冰雪运□普及□展，看好冰雪□□□□施工/冰雪装□/冰雪旅游消□/□事运□。2、低空□□。工信部提出建立通感一体低空□□网□□施，看好空管等低空基建/零部件/通航运□。3、地方化□。地方化□力度空前，看好政府支付收□力大的□保市政工程/信□。4、国□并□。看好国有□本□略新□□域□□重□和能源□源/公共服□□域整合。 ▶□□提示：海外□□衰退超□期、全球地□政治的不确定性。 有色核心观点 美国大选临近，“定性”交易可期行业跟踪： ①工业金属&贵金属周度研判：10月以来美国多个民调显示特朗普支持率反超哈里斯，Polymarket数据显示特朗普胜率达到64%(截至10月23日)，在关键摇摆州也显示领先优势。“特朗普交易”重启，特朗普的政策核心包括加征关税 、减税、驱逐外来移民、支持比特币/降息等，叠加近月美国经济数据多数好于预期，市场对特朗普当选后再通胀预期升温，美债、美元、黄金以及比特币同向上涨。临近美国大选落地，再通胀交易引导下，贵金属价格波动或加剧。国内方面，9月财政收入/支出增速年内首次由负转正，11-12月多个重要会议召开在即，增量政策有望继续出台，内需预期或继续发酵，尽管旺季接近尾声， 内需占比较大的工业金属品种有望继续表现。 黄金：美国大选或定性经济，贵金属预期交易再歇。①价格：本周SHFE金涨1.04%至624.72元/克、COMEX金涨1.13%至2760.80美元/盎司，伦敦金现涨0. 98%至2747.13美元/盎司。②库存：SHFE金库12.0吨，较上周持平，COMEX金库存483吨，较上周增加1.42吨。③持仓：COMEX黄金非商业净多头持仓量本周增加0.98万张，SPDR黄金ETF持仓量本周增加3.7万盎司。④央行购金：据外汇管理局数据，我国9月末黄金储备为7280万盎司，与上月持平，已连续5个月暂停增持黄金储备。 白银：金融与商品属性影响下，白银价格波动更大。①价格：本周SHFE银涨3.29%至8410元/千克，COMEX银涨1.94%至33.88美元/盎司，伦敦银现涨0.03 %至33.71美元/盎司。②库存：SHFE银库存为1,238吨，较上周增加36.88吨，金交所银库存为1,364吨，COMEX银库存较上周增2586吨至8,715吨。③持仓 ：COMEX白银非商业净多头持仓量本周增加1.23万张，SLV白银ETF持仓量本周增加342万盎司。④制造业景气度：9月份，我国制造业PMI为49.80%，环比上升0.7pct，随着经济逐步企稳回升，光伏、电子等领域景气度提升，将拉动白银的工业需求。 电解铝：再生扰动有限，成本推动依存。①价格：本周LME/SHFE铝分别涨2.51%/0.58%至2677.5/20760（美）元/吨。②供给端：废铝进口政策调整影响或有限，氧化铝继续涨价。本周废铝进口政策调整后增加了再生变形铝合金的进口编码，单月进口增量在1-2万吨，整体增量有限。截至10月25日国内电解铝运行产能升至4361.3万吨/年，较上周增加4.6万吨，主要来自贵州铝厂复产 。原料方面，9月国内自几内亚进口铝土矿669万吨，环比大减39%，而近期北方多地启动重污染天气预警响应，氧化铝开工率或受抑制，涨价动力依旧，海外西澳氧化铝成交价大幅涨至730美元/mt(FOB)，环比涨37美元。③需求、库存：旺季需求维持，铝库存去化。汽车/光伏/电网终端延续回暖，截至10月25日，铝加工企业开工率环比降0.1pct至63.8%。社库继续去化，SMM社会铝锭 、铝棒库存63.0（-1.8）、10.98（-1.65）万吨。④盈利端：铝价涨幅较小，成本上涨较快，吨铝盈利降至1857元。 铜：废铜进口或小幅增加，铜价或高位震荡。①价格：本周LME/SHFE铜分别跌1.70%/0.31%至9625.5/76980（美）元/吨。②供给：本周铜精矿TC环比涨0.2美元至13.1美元/吨，铜精矿现货仍偏紧但紧张程度已逐渐缓解，另外废铜进口政策调整主要增加了青铜/白铜可进口种类，预计影响增量在1-2万吨，后续再生铜进口或小幅增加，叠加公平竞争条例延期执行，后续再生铜供给或有增加压力。③需求、库存：铜价有所回调后，加工新订单受抑制情况减弱，本周精铜杆开工率76.52%，环比降2.4pct；全球显性库存合计63.88万吨，较前周减少0.93万吨。④冶炼盈利：SMM统计9月铜精矿现货冶炼亏损1524元/吨 ，长单冶炼盈利1879元/吨。 ②新能源金属周度研判：锂板块：下游备库意愿不强，市场行情平淡。1）无锡盘2501合约周度涨2.10%至7.3万元/吨；广期所2501合约周度涨0.74%至7.47万元/吨；2）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为743美元/吨，环比跌9美元/吨。现货流通较为紧张，收货多为贸易商之间的成交，下游工厂实际囤货需求仍未有明显改善，锂矿价格暂稳为主。 下游备库意愿不强，散单成交平平。上周碳酸锂价格小幅震荡，周初成交主要集中在贸易商和下游之间，由于期货盘面下跌导致成交价格重心小幅下移；后半周跟随宏观情绪反弹后，下游材料厂备库意愿不强烈难以接受涨价，市场行情较为平淡。据SMM，上周国内碳酸锂周度产量环比上升0.49%、周度库存量环比下降1.82%，碳酸锂整体去库进程延续。其中由于前半周价格下跌较多，下游厂商被低价激发需求，反映在数据上看到冶炼厂在去库，贸易商和下游有小幅累库。我们认为伴随后续逐步进入需求淡季，进入11月后采购将感受走弱 。由此推测，整体去库的进程将伴随未来一个月内淡旺季转换，逐渐转换为累库。我们认为中期来看，盘面伴随市场情绪大幅波动的走势将逐步缓解，预计进入11月后将回归由于需求淡季和产业恢复累库驱使的商品价格下行。根据SMM数据，上周电池级碳酸锂价格为7.16-7.50万元/吨，均价较前周跌0.48% 。电池级氢氧化锂（粗颗粒）价格为6.48-6.95万元/吨，均价较前周跌1.07% 。 下游采购刚需为主，成交价格暂稳。电钴方面，上周电解钴价格维持弱势坚挺 ，下游需求并无明显好转，场内多观望情绪，贸易商及厂商挺价意愿较浓。钴盐方面，成本面支撑走弱，下游企业维持刚需采买，大面积成交暂未出现，冶炼厂出货情况并不理想。钴粉方面，下游硬质合金行业对钴粉需求偏稳，但原料碳酸钴价格坚挺，厂商降价出货意愿较低。根据SMM数据，上周电解钴价格为16.00-19.00万元/吨，均价较前周跌1.41%。 煤炭核心观点 公募持仓回落至历史中值，基本面向好红利投资思路不改 当下的政策博弈阶段更加适合攻守兼备的指数红利龙头，同时在后续经济政策持续落地，可能超预期背景下，布局2025年的弹性所在——焦煤。 投资建议：我们认为当下煤炭板块投资需“聚焦指数核心的红利龙头，把握周期弹性”。 三季度基金持仓大降，持仓回归历史均值后更多是长线“红利”投资思路为主 。从刚刚披露的基金三季报情况来看，煤炭板块基金重仓占比从Q2的1.5%下降至1.2%，煤炭十大重仓持股占基金市值比也从Q2的0.59%下降至0.40%。考虑到国庆后第一周指数大涨，煤炭板块冲高回落，预计整体持仓情况较三季报披露的继续有所下降，当前煤炭板块基金重仓已经回落至2020年以来的中值水平。当前来看煤炭行业供需格局稳态化带来的未来盈利的清晰度及可预见性均较强，同时煤炭行业缺乏新增资本开支方向，分红长期提升的趋势不改。在海内外利率周期中期下行的背景下，红利资产的投资吸引力仍在。 动力煤：价格回升，预示此轮淡季价格底部明显超越预期。本周(2024.10.21~10.25)黄骅港Q5500平仓价865元/吨，较上周上涨16元/吨（1.88%）。在国庆后日耗由于季节性回落带动煤价逐步降低后，本周煤价又快速迎来反弹，以此反应一方面北方大规模降温带来日耗快速回升，依然据历史同期的高位；另一方面，贸易商普遍对于后市持乐观预期，即将进入冬季需求旺季，并且水电边际快速回落支撑火电需求。展望Q4，在水电快速回落背景下，即使假设正常温度的冬季，煤炭价格依然有向上突破5月底高点880元/吨的可能性。 焦煤：对Q4不悲观，把握周期弹性。本周京唐港主焦煤库提价（山西产）176 0元/吨，较上周减少150元/吨（-7.85%）。本周开始受钢铁下游需求显现疲弱态势带动焦煤焦炭价格均有所下行，但考虑到当前钢铁盈利情况，预计再继续压降的可能性不大。本周铁水日均产量235.69万吨，环比增加1.33万吨，我们判断后续钢铁产量依然会稳步上行，对于焦煤需求有支撑。 行业回顾：1）截至2024年10月26日，秦皇岛港库存为576.0万吨（4.3%）。京唐港主焦煤库提价1760元/吨（-7.9%），港口一级焦1926元/吨（-2.5%） ，炼焦煤库存三港合计407.7万吨（0.0%），200万吨以上的焦企开工率为79.51%（-0.28PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价上涨0美元/吨（0.3%） ，北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本高716元/吨；澳洲焦煤到岸价213美元/吨，较上周下跌7美元/吨（-3.0%