保持 FY24E 目标 ， 但我们谨慎

保持 FY24E 目标 ， 但我们谨慎 目标价格HK$19.58(上一个 TPHK$16.18)上 / 下23.3%当前价格HK$15.88 3Q24零售销售增长略超我们的预期。尽管我们仍对FY24E的指导方针保持谨慎（因需求疲弱和库存积压），但我们认为FY25E的逐步改善是可能的。考虑到其FY25E市盈率11倍和4%的FY25E股息率，我们认为其估值并不苛刻，因此维持买入评级。 公司维持了 FY24E 的目标 ， 但我们相当谨慎。管理团队重申了FY24E的listco级别指导（LSD销售增长和低个位数的净利润率 中国非必需消费品 ），但我们持更为谨慎的态度（预计销售增长仅为2%，净利润率为11%）。尽管管理层指出零售销售在2024年10月终于转为正增长（线上线下渠道均如此），为了实现LSD销售增长，FY24E第四季度需要实现超过10%的销售增长，但我们对此非常保守（中银国际估计为7%），因为第三季度的恢复率仍然低于2019年水平。同时，双11购物节的表现也至关重要。我们同意公司在FY24E方面在成本节约（如减少营销和推广费用）和效率提升（如关闭直接零售门店）方面表现出很强的决心，但对营业利润率仍保持谨慎态度，主要由于以下压力：1）零售折扣加剧（以实现FY24E库存与销售额比率为4个月的目标），2）不利的渠道组合，3）超出预期的经营杠杆效应减弱，以及4）相对固定的运营成本（尤其是新工厂和办公室的折旧费用），等等。 沃尔特 · 吴(852) 3761 8776 walterwoo @ cmbi. com. hk 第三季度零售销售放缓 ， 但略好于预期。李宁零售销售在2024年第三季度下降了X%，较2024年第二季度的Y%降幅有所恶化，但我们认为这比市场预期要好（考虑到近期同行的低迷数据）。从细分市场来看，电子商务的增长率为Z%，表现比线下渠道更为稳健，后者销售下降了W%（电子商务的增长率为X%，直接零售和批发渠道的下降率为W%）。此外，功能性产品的销售表现优于时尚产品（中国李宁系列仍面临压力）。值得注意的是，无论是通过直营店还是非直营店的零售销售增长在2024年第三季度都放缓了。 随着库存水平回升 ， 零售折扣加深。在2024年第三季度，线下渠道的零售折扣同比LSD有所扩大，而电商渠道的折扣仍在同比改善，并得到正增长的支持。库存销售比在2024年第三季度约为5个月，环比上一季度（2024年第二季度）的4.5个月有所增加，但与2023年第三季度大致相同。 最近的报告 ：安踏体育(2020 年香港) - 所有人都在关注第 4Q24E 的重新评级空间(14 Oct 24) 安踏体育(2020 香港) - 从安踏超市参观(27 Sep 24) Topsports(6110 HK) - 严峻的前景 ， 但股息很有吸引力(12 Sep 24) JNBY 设计(3306 HK) - 谨慎指导和慷慨的红利(9 Sep 24) Xtep(1368 香港) - 尽管利润率更高谨慎的销售增长(21 Aug 24) 李宁(2331 香港) - 我们看到长期价值， 但短期风险(19 Aug 24) 与李宁先生和洪山公司成立合资企业 ， 发展海外业务。该公司已宣布与李宁先生和鸿山公司成立合资企业，以扩大其在“一带一路”地区（如东南亚和中东）的品牌影响力。李宁公司/李宁先生/鸿山创投/鸿山激励将分别投资约港币5.8亿元/5.2亿元/6.27亿元/2.73亿元（总计20亿元）。李宁公司还拥有回购合资企业部分股权的权利（来自鸿山公司），如果合资企业在第四年未能实现最低销售目标（约10亿美元或78亿港元），或者在第八年及以后的任何一年内未能实现这一目标，李宁公司有权回购全部股权。实际上，安踏确实有计划开拓海外市场，其五年目标是实现约15亿美元或117亿港元的零售销售额，因此调整批发折扣后，我们认为安踏和李宁的目标相当相似。 维持买入 ， 并将 TP 提高至 19.58 港元 ， 基于 13 倍的 FY25E P / E(从 12 倍的 FY24E P / E 展期) 。该股票当前的市盈率为11倍FY25E和4%的FY25E股息率，仍具有吸引力。由于情绪改善、FY25E潜在的反转以及我们对公司长期的积极看法，我们维持买入评级。 收益修正 操作编号 Assumptions 披露和免责声明 分析师认证 该研究报告的主要负责分析师声明：对于本报告中涵盖的证券或发行人而言，（1）所有观点均准确反映了分析师个人对该证券或发行人的看法；（2）分析师在本报告中表达的具体观点并未、目前并未且将来也不会直接或间接影响其部分薪酬。 此外，分析师确认，在此研究报告发布前30个历日内，分析师及其关联人士（根据香港证券及期货委员会颁布的行为守则所定义）（1）并未交易或买卖本研究报告涵盖的股票；（2）在此研究报告发布后3个营业日内不会交易或买卖本研究报告涵盖的股票；（3）并非本报告涵盖的任何香港上市公司的高级职员；以及（4）并无任何财务利益涉及本报告涵盖的香港上市公司。 ： 未来 12 个月潜在回报率超过 15% 的股票： 未来 12 个月潜在回报率为 + 15% 至 - 10% 的股票： 未来 12 个月潜在亏损超过 10% 的股票： Stock 未被 CMBIGM 评级 ： 行业预计将在未来 12 个月内超越相关的广泛市场基准： 行业预计未来 12 个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准CMB 国际全球市场有限公司 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告中的信息可能并不适合所有投资者的目的。CMBIGM 不提供个性化投资建议。本报告是在不考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求的情况下准备的。过去的表现不能预测未来的业绩，实际事件可能会与报告中所述的情况有重大差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，并且可能会由于基础资产或其他可变市场因素的表现而波动。CMBIGM 建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业金融顾问以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的信息仅由CMBIGM 为CMBIGM 的客户供应信息之目的而准备。 或其分发的附属公司。本报告不构成也不应被视为购买、出售任何证券或任何证券权益或进入任何交易的要约或邀请。中国工业和商业联合会及其附属公司、股东、代理、顾问、董事、高级管理人员或雇员对任何人依赖本报告中包含的信息而遭受的任何损失、损害或费用（无论直接还是间接）均不承担任何责任。任何人使用本报告中包含的信息完全自行承担风险。 本报告中的信息和内容基于被认为公开可用且可靠的资料进行分析和解读。CMBIGM 已经尽力确保这些信息的准确、完整、及时性和正确性，但不对此作出任何保证。CMBIGM 以“现状”形式提供信息、建议和预测。信息和内容可能会未经通知而发生变化。CMBIGM 可能会发布其他包含不同信息和/或结论的出版物。这些出版物在编制时具有不同的假设、视角和分析方法。CMBIGM 可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或持有自营头寸。 CMBIGM 可能会在不时的基础上为自己和/或代表其客户在本报告中提及的公司证券上占据位置、创造市场或作为主要方进行交易。投资者应假设 CMBIGM与本报告中的公司存在投资银行或其他业务关系。因此，接收方应意识到，CMBIGM 可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性。CMBIGM 对此概不负责。本报告仅供预期接收方使用，未经 CMBIGM 事先书面同意，不得以任何形式复制、重新打印、销售、重新分发或发布本出版物的全部或部分内容。如需了解推荐证券的额外信息，请联系 CMBIGM。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给以下人员：（I）根据《金融服务和市场法2000年条例》（金融推广）2005年订单（不时修订）第19条第5款（“该条例”）规定的人员；或（II）根据该条例第49条第2款（a）至（d）项规定的高净值公司、未注册协会等人员。未经CMBIGM的事先书面同意，本报告不得提供给任何其他人员。 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM并非美国注册的经纪商。因此，CMBIGM不受关于研究报告编制和研究分析师独立性的美国相关法规约束。负责本研究报告内容的研究分析师未在金融行业监管局（Financial Industry Regulatory Authority，简称“FINRA”）注册或获得分析师资格。该分析师不受FINRA规则适用的限制，这些限制旨在确保分析师不会受到可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅在美国范围内分发给“主要美国机构投资者”，定义依据为《1934年美国证券交易法》（经修订）第15a-6条下的相关规定，并且不得向任何其他美国人在美国提供。每一份接收本报告的主要美国机构投资者在此接受时均代表并同意，其不会将此报告分发或提供给任何其他人士。任何基于本报告提供的信息在美国寻求进行任何交易以买入或卖出证券的美国接收者，仅应通过美国注册的经纪商-交易商来进行此类交易。 本文件在新加坡的收件人 这份报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG，公司注册号：201731928D）在新加坡分发，CMBISG是一家根据《财务顾问法》（章节110）被定义为豁免财务顾问的公司，并受新加坡 Monetary Authority 监管。CMBISG 可根据《财务顾问条例》第32C条的规定，分发其相关境外实体、附属机构或其他境外研究机构产生的报告。当报告在新加坡分发给不符合《证券与期货法》（章节289）定义的合格投资者、专家投资者或机构投资者的人士时，CMBISG仅在法律规定范围内对这些人士承担法律责任。新加坡的接收者如对报告有任何疑问或需要进一步的信息，请联系CMBISG，联系电话：+65 6350 4400。