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季报点评：国企改革释放利润弹性，Q3净利率提升明显

2024-10-27 张一鸣,邓宇亮国盛证券小烨

核心观点与关键数据

公司业绩表现：柳工2024年前三季度实现营业收入228.56亿元，同比增长8.25%；归母净利润13.2亿元，同比增长59.82%。其中，Q3单季实现营业收入67.96亿元，同比增长11.81%；归母净利润3.37亿元，同比增长58.74%。扣非归母净利润同比增长93.89%，Q3同比增长200.61%。Q3净利率为5.02%，同比提升1.5个百分点。
净利率提升原因：国企改革释放利润弹性，土方机械占比高，海外业务拓展顺利是净利率提升的主要原因。
国内市场：国内挖机市场成功筑底，甚至有望形成向上态势。2023年挖机销量接近9万台，不足2020年高点（30万台）的1/3，与2015年周期底部（5万台）类似。2024年7-9月挖机销量增幅分别为22%、18%、21.5%，首次出现连续正增长，显示国内市场已成功筑底，未来在政策催化和更新替换需求下可能迎来向上拐点。
海外市场：海外市场空间广阔，行业增速得到修复。2023年下半年挖机海外市场下滑幅度在15%-25%，但2024年3-7月下滑幅度收窄，8-9月开始转正。欧美地区市占率低，美国加征关税带来压力，但欧洲电动化更新机遇和“一带一路”沿线国家布局完善提供增长潜力。亚非拉发展中国家城市化率尚未登顶，房地产、基建、采矿需求旺盛，公司有业务扩展、分享行业红利、提升市占率的机会。柳工海外市场多元化产品线齐发力，增长动力充足，海外市场占比、毛利率提升迅速，在海外各区域市场实现多极增长。

研究结论与投资建议

盈利预测：预计2024-2026年公司实现归母净利润16、23、27亿元，对应PE为15、11、9倍。
投资逻辑：柳工在全球工程机械行业中占据相对领先地位，电动化装载机成为新的增长点，挖掘机增速和市占率表现亮眼，高机、农机和矿机等新兴领域正在快速成为公司新的增长引擎。鉴于国内市场有望触底反弹，加之公司在海外市场表现强势，可赋予更高的盈利反转溢价和海外成长溢价。
投资建议：维持“买入”评级。