三生国健2024年三季报点评：业绩符合预期，IL-17有望Q4递交NDA

股票研究/2024.10.24 业绩符合预期，IL-17有望Q4递交NDA三生国健(688336) 医药/必需消费 ——三生国健2024年三季报点评 丁丹(分析师) 甘坛焕(分析师) 唐玉青(研究助理) 0755-23976735 021-38675855 021-38031031 dingdan@gtjas.comgantanhuan028803@gtjas.comtangyuqing028689@gtjas.com 登记编号S0880514030001S0880523080007S0880123070133 本报告导读： 业绩整体符合预期，核心产品益赛普集采影响逐步显现，赛普汀、健尼哌持续实现高增长，在研管线稳步推进，608（IL-17单抗）有望24Q4递交NDA。 投资要点： 维持“增持”评级。2024Q1-3营收9.39亿元(+28.6%)，归母净利润 2.33亿元(+42.2%)，其中Q3单季营收3.43亿元(+35.6%)，归母净 利润1.04亿元(+49.7%)，高增长预计主要由于：�核心产品赛普汀持续高增长；②确认部分授权收入。考虑到参股公司Numab6242万美元分红款将计入2024年度损益，上调24年预测EPS至1.06元，维持25-26年预测EPS为0.50/0.54元,根据DCF估值法维持目标价30.84元，维持增持评级。 益赛普受集采影响收入环比下滑，赛普汀、健尼哌维持高增速。 24Q1-3产品收入7.78亿元(+19.3%)，分产品看：(1)益赛普收入4.8 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 30.84 上次预测: 30.84 当前价格：22.82 交易数据 52周内股价区间（元）15.37-26.50 总市值（百万元）14,075 总股本/流通A股（百万股）617/617 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）5,074 每股净资产（元）8.23 市净率（现价）2.8 净负债率-25.13% 52周股价走势图 亿元(+5.9%)，其中Q3收入约1.5亿元，同比基本持平，环比-10%三生国健上证指数 预计主要因益赛普集采持续扩面所致，全年有望通过以量补价实现 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 收入基本持平。(2)赛普汀收入2.6亿元(+53.5%)，其中Q3收入约 1.0亿元（+66.7%），高增长预计得益于较强的产品力及市场准入持续推进。预计全年有望保持高增速。(3)健尼哌收入0.4亿元(+30.2%) 销售费用率下降明显，研发投入显著增加。24Q3销售费用率为 16.4%(同比-10.7pct)，预计主要因核心产品益赛普集采扩面后主动 降低销售费用；管理/财务费用率分别为6.3%/-4.1%，同比分别-0.6pct/-0.2pct，基本保持稳定。24Q1-3研发投入3.5亿元，同比 +54.1%，其中研发费用2.54亿元，同比+41.5%，主要由于24年多管线进入临床II、III期，且III期临床数量同比显著增加。 临床持续推进，Q4有望递交IL-17NDA。核心管线整体临床推进 速度较快，临床进展略超预期。🕔608(IL-17单抗)：银屑病III期已 完成，预计24Q4递交NDA，ASII期已完成所有患者入组，放射学阴性中轴型脊柱炎II期入组中。②610(IL-5单抗)：重度嗜酸性粒细胞哮喘III期持续入组中。③611(IL-4R单抗)：AD已完成成人III期和青少年II期入组，CRSwNPIII期入组中。④613(IL-1β单抗)：已完成III期急性痛风性关节炎入组及II期痛风性关节炎间歇期入组 风险提示：核心产品销量不及预期，研发失败风险，进度不及预期 28% 17% 7% -4% -15% -26% 2023-102024-022024-062024-10 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 36% 20% 11% 相对指数 16% 7% -2% 相关报告 业绩符合预期，降本增效持续增厚利润 2024.08.26 业绩超预期，核心产品收入持续高增长 2024.04.28 业绩大幅提升，IL-17年底提交上市申请 2024.03.24 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 825 1,014 1,189 1,288 1,358 (+/-)% -11.1% 22.8% 17.3% 8.3% 5.4% 净利润（归母） 49 295 653 308 333 (+/-)% 173.0% 497.6% 121.7% -52.8% 8.1% 每股净收益（元） 0.08 0.48 1.06 0.50 0.54 净资产收益率(%) 1.1% 6.0% 11.9% 5.4% 5.5% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 285.51 47.77 21.54 45.66 42.23 业绩大幅增长，在研管线稳步推进2024.02.25 深度布局自免行业的领先者2024.02.22 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金1,091 933 1,072 1,313 1,551 营业总收入 825 1,014 1,189 1,288 1,358 交易性金融资产 1,486 604 604 604 604 营业成本 201 224 252 266 260 应收账款及票据 149 133 205 206 216 税金及附加 6 9 10 10 10 存货 227 195 247 257 248 销售费用 250 252 262 316 353 其他流动资产 33 384 427 430 429 管理费用 83 63 69 71 71 流动资产合计 2,986 2,250 2,554 2,810 3,048 研发费用 313 282 309 297 312 长期投资 103 88 88 88 88 EBIT -4 220 723 329 352 固定资产 709 874 889 871 827 其他收益 33 29 21 0 0 在建工程 717 688 550 440 352 公允价值变动收益 35 19 0 0 0 无形资产及商誉 196 241 395 544 700 投资收益 -15 -16 437 0 0 其他非流动资产 387 1,164 1,407 1,407 1,407 财务费用 -22 -39 -17 -20 -25 非流动资产合计 2,112 3,055 3,330 3,350 3,374 减值损失 -9 8 0 0 0 总资产 5,098 5,305 5,884 6,160 6,422 资产处置损益 -1 56 0 0 0 短期借款 150 50 50 42 21 营业利润 37 318 762 349 377 应付账款及票据 16 22 22 24 24 营业外收支 -8 -8 -23 0 0 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 所得税 -16 27 111 52 57 其他流动负债 209 236 263 280 275 净利润 45 283 628 297 321 流动负债合计 375 308 335 346 320 少数股东损益 -4 -11 -25 -12 -13 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 49 295 653 308 333 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 0 0 0 0 0 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 124 118 112 112 112 ROE(摊薄,%) 1.1% 6.0% 11.9% 5.4% 5.5% 非流动负债合计 124 118 112 112 112 ROA(%) 0.9% 5.4% 11.2% 4.9% 5.1% 总负债 499 426 447 457 431 ROIC(%) -0.1% 4.1% 11.2% 4.9% 5.0% 实收资本(或股本) 617 617 617 617 617 销售毛利率(%) 75.6% 77.9% 78.8% 79.4% 80.9% 其他归母股东权益 3,989 4,279 4,863 5,140 5,440 EBITMargin(%) -0.5% 21.7% 60.8% 25.6% 25.9% 归属母公司股东权益 4,606 4,896 5,480 5,757 6,057 销售净利率(%) 5.5% 27.9% 52.8% 23.0% 23.6% 少数股东权益 -6 -18 -43 -54 -67 资产负债率(%) 9.8% 8.0% 7.6% 7.4% 6.7% 股东权益合计 4,600 4,879 5,437 5,703 5,990 存货周转率(次) 0.9 1.1 1.1 1.1 1.0 总负债及总权益 5,098 5,305 5,884 6,160 6,422 应收账款周转率（次） 4.1 7.4 7.2 6.4 6.6 总资产周转周转率（次） 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 4.7 1.4 0.4 1.4 1.3 经营活动现金流 233 416 265 431 449 资本支出/收入 26.8% 13.3% 23.3% 11.5% 11.5% 投资活动现金流 -917 -479 -48 -148 -156 EV/EBITDA 58.24 41.15 15.45 28.00 25.88 筹资活动现金流 151 -101 -78 -41 -55 P/E(现价&最新股本摊薄) 285.51 47.77 21.54 45.66 42.23 汇率变动影响及其他 1 2 0 0 0 P/B(现价) 3.06 2.87 2.57 2.44 2.32 现金净增加额 -531 -162 138 241 238 P/S(现价) 17.05 13.88 11.83 10.92 10.37 折旧与摊销 122 96 122 128 133 EPS-最新股本摊薄(元) 0.08 0.48 1.06 0.50 0.54 营运资本变动 88 100 -96 4 -5 DPS-最新股本摊薄(元) 0.00 0.05 0.11 0.05 0.05 资本性支出 -221 -135 -277 -148 -156 股息率(现价,%) 0.0% 0.2% 0.5% 0.2% 0.2% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 1.盈利预测 根据绝对估值法，公司合理股权价值为190.23亿元，对应目标价30.84元，维持“增持”评级。 采用FCFF模型计算公司股票价值，主要假设如下所示。核心假设： （1）无风险利率：参考十年期国债利率，截至2024年10月23日，10年期国债到期收益率为2.16%。 （2）市场预期收益率：选择近十�年（2009-2023年）沪深300平均收益率8.44%。 （3）β值：为公司相对于市场的风险系数，选取截至2024年10月23日前52周公司的市场表现β=0.96。 （4）Ke：股权资本成本，根据CAPM模型，即Ke=Rf+B*(Rm-Rf)=8.19%。 （5）Kd：债务资本成本，在基准贷款利率的基础上适度上浮，为6.0%。 （6）所得税率：公司作为高新技术企业，适用所得税率为15.0%。 （7）永续增长率：考虑到后续仍有较多研发管线，有望增厚业绩，假定为2%。 在以下参数假设下，结果为：公司绝对估值的股票价值为190.23亿元，对 应合理每股股权价值30.84元。 表1：绝对估值法关键假设 指标数值 无风险利率2.16% 市场预期收益率8.44% Be