核心观点与关键数据
- 业绩增长：森麒麟2024年前三季度实现营业收入63.40亿元，同比增长10.42%；归母净利润17.26亿元，同比增长73.72%；扣非净利润17.18亿元，同比增长79.43%。3Q24单季营收22.30亿元，环比增长11.82%；归母净利润6.48亿元，环比增长13.04%。
- 产销双增：1-3Q24轮胎产量2424.31万条，同比增14.05%；销量2335.81万条，同比增7.88%。半钢胎产量/销量同比分别增13.73%/7.33%，全钢胎产量/销量同比分别增26.10%/30.10%。
- 成本端：天然橡胶/炭黑年均价同比分别涨16.95%/-7.86%。三季度价格整体上升，天然橡胶月均价环比涨8.97%，炭黑月均价环比涨5.37%。
- 海外市场：3Q24中国轮胎出口量创历史新高，同比增2.62%，环比增1.29%。预计中国轮胎品牌海外市占率持续提升。
- 费用与盈利能力：销售费用率降0.17pcts至1.71%，管理费用率升0.05pcts至2.13%，财务费用率降0.75pcts至-0.74%，研发费用率升0.32pcts至2.20%。24Q1-3毛利率/净利率同比分别增11.08pcts/9.92pcts，3Q24毛利率39.52%、净利率29.07%，同比/环比均有所提升。盈利能力提升与泰国反倾销税率下调及基地投产有关。
- 现金流与营运指标：经营活动现金流净额降1.52%至15.22亿元；投资活动现金流净额降145.32%至-18.25亿元；筹资活动现金流净额降114.07%至-3.78亿元。期末现金及现金等价物余额降40.88%至31.27亿元。应收账款降3.52%，周转率不变；存货升24.76%，周转率降至2.72次（2023同期2.92次）。
摩洛哥项目进展
- 摩洛哥工厂于2024年9月30日投产，开工至投产仅11个月。
- 预计2025年释放600-800万条产能，2026年满产1200万条，意向订单远超计划。
- 标志公司全球产能布局优化，推进“833plus”战略。
投资建议与风险提示
- 投资建议：预计2024-2026年收入分别为89.65/115.80/138.65亿元（同比14.3%/29.2%/19.7%），归母净利润分别为23.43/26.83/30.81亿元（同比71.2%/14.5%/14.9%），EPS分别为2.28/2.61/2.99元，对应PE分别为11/10/8倍。维持“买入”评级。
- 逻辑：1）中国轮胎品牌海外市占率有望持续提升；2）摩洛哥工厂产能释放将开辟新增长空间。
- 风险提示：原材料价格波动、环保、宏观经济、研发、管理、汇率波动等风险。
