当前宏观形势及市场趋势分析：经济、政策与市场

证券分析师：胡少华 执业证书编号：S0630516090002联系方式：hush@longone.com.cn证券分析师：刘思佳 执业证书编号：S0630516080002联系方式：liusj@longone.com.cn 2024年10月 投 资 要 点 ●这 轮 股 市 的 上 涨 ， 我 们 认 为 有 基 本 面 因 素 的 支 持 ， 不 过上 涨 速 度 过 快 、 幅 度 过 大 ， 又 有 些 脱 离 基 本 面 。 ●自1 9 2 9年 美 国 大 萧 条 以 来 ， 凯 恩 斯 主 义 已 深 深 植 根 于 国 家 宏 观 调 控 之 中 。2 0 0 8年 次 贷 危 机 ， 中 国 实 施 超 常 规 的 财 政 货 币 政策 ， 我 国 经 济 “ 一 枝 独 秀 ” ， 但 也 留 下 了 很 多 问 题 。 这 次 疫 后 ， 美 国 实 施 了 历 史 上 非 常 激 进 的 财 政 政 策 和 货 币 政 策 ， 欧 盟 等政 策 力 度 也 很 大 ， 强 刺 激 带 来 了 美 国 经 济 的 “ 超 预 期 ” ， 但 银 行 业 “ 危 机 ” 已 出 现 过 ， 其 强 刺 激 对 未 来 的 负 面 影 响 目 前 还 较难 估 计 。 对 中 国 的 外 溢 影 响 是2021年 经 济 有 些 偏 热 。 ●前 段 时 间 ， 我 国 经 济 有 下 行 压 力 ， 主 要 表 现 为 内 需 不 足 ， 价 格 水 平 偏 低 ， 房 市 、 股 市 偏 弱 。 为 了 稳 定 经 济 ， 实 现 全 年 经 济 社会 发 展 目 标 ， 中 央 政 治 局 会 议 指 出 要 实 施 “ 有 力 度 的 降 息 ” 、 “ 房 地 产 市 场 止 跌 企 稳 ” 、 “ 提 振 资 本 市 场 ” 等 。 我 们 认 为 ，国 家 宏 观 调 控 力 度 很 大 ， 已 转 为 大 力 促 进 经 济 增 长 ， 现 在 已 经 宣 布 出 台 一 系 列 货 币 、 财 政 、 地 产 、 股 市 等 政 策 ， 后 续 估 计 还会 有 相 关 政 策 推 出 ， 经 济 有 望 企 稳 回 升 。 ●经 济 向 好 ， 企 业 盈 利 增 加 ， 会 提 升 上 市 公 司 价 值 ； 投 资 者 信 心 向 好 ， 风 险 溢 价 上 行 ， 会 提 升 公 司 估 值 ； 回 购 （ 美 国 股 市 上 涨的 重 要 驱 动 力 ） 、 市 值 管 理 、 长 期 资 金 入 市 等 更 增 添 了 股 市 发 展 的 “ 内 外 动 力 ” ， 我 们 认 为 资 本 市 场 将 迎 来 长 期 向 好 的 良 好前 景 ， 股 市 “ 激 涨 ” 不 正 常 ， 但 回 调 后 长 期 趋 势 估 计 会 总 体 向 好 。 ●风 险 因 素 ： 国 内 政 策 不 及 预 期 ， 国 际 政 策 、 经 济 不 及 预 期 ， 国 际 环 境 变 化 超 出 预 期 等 。 一 、 为 什 么 这 边 经 济 “ 独 好 ” ： 宏 观 调 控 的 理 论 与 实 践 目录 二 、 经 济 的 “ 冷 与 热 ” ： 宏 观 数 据 与 切 身 感 受 的 印 证 三 、 政 策 的 “ 最 高 定 调 与 拐 点 ” 四 、 资 本 市 场 的 “ 希 望 之 光 ” 五 、 风 险 提 示 美 国 大 萧 条 与 凯 恩 斯 主 义 ●1 9 2 9年 美 国 大 萧 条 ， 经 济 迟 迟 不 能 恢 复 。古 典 经 济 理 论 主 导 的 市 场 自 我 调 节 不 能 解 决 问 题 ， 凯 恩 斯 主 义 应 时 而 生 。 ●凯 恩 斯 主 张 依 靠 政 府 力 量 ， 以 财 政 政 策 为 重 点 、 以 相 应 的 货 币 政 策 为 辅 助 的 方 法 与 措 施 ， 来刺 激 消 费 和 投 资 弥 补 有 效 需 求 的不 足。 宏 观 调 控 现 已 成 为 稳 定 和 促 进 经 济 发 展 的 普 遍 广 为 采 用 的 措 施 。 中 美 经 济 与 政 策 比 较 ●2 0 0 8年 ， 中 国 经 济 “ 一 枝 独 秀 ” ， 但 也 留 下 了 一 些 问 题 。 疫 后 ， 美 国 超 预 期 。 2 0 0 8年 中 国 “ 政 策 力 度 超 预 期 ” ， 疫 后 美 国 出 “ 天 量 政 策 ” ●2 0 0 8年 中 国 货 币 、 财 政 发 力 猛 ， 疫 后 美 国 发 力 猛 。 美 国 “ 后 遗 症 ” ： 银 行 、 房 地 产 ●2 0 2 3年3月 ， 硅 谷 银 行 、S i g nat ur e以 及Fi r s t R e p u b l i c三 大 银 行 接 连 倒 闭 。2 0 2 4年4月2 6日 ， 总 部 位 于 费 城 的R e p u b l i cF i r s t B a n k（ 美 国 共 和 银 行 ） 被 关 闭 ， 并 将 其 出 售 给 富 尔 顿 银 行 。 ●房 价 持 续 上 升 ， 但 销 量 下 降 。 对 中 国 外 溢 效 应 ：2 0 2 1年 经 济 偏 热 ●出 口 超 水 平 增 长 。 ●房 地 产 达 到 历 史 性 顶 峰 。 8 一 、 为 什 么 这 边 经 济 “ 独 好 ” ： 宏 观 调 控 的 理 论 与 实 践 目录 二 、 经 济 的 “ 冷 与 热 ” ： 宏 观 数 据 与 切 身 感 受 的 印 证 三 、 政 策 的 “ 最 高 定 调 与 拐 点 ”四 、 资 本 市 场 的 “ 希 望 之 光 ”五 、 风 险 提 示 经 济 ： 名 义G D P增 速 走 低 ， 平 减 指 数 为 负 ●G D P名 义 增 速 ，2 0 2 4年 前 三 季 度 分 别 为4. 18%、3. 97%和4. 04%， 均 低 于 不 变 价 增 速 （5 . 3 %、4 . 7 %和4 . 6 %） ， 全 年 实 现5 %目 标 有 压 力 。 ●“ 量 价 不 协 调 ” ： 名 义G D P增 速 已 经 连 续 四 个 季 度 低 于 实 际G D P增 速 ，G D P平 减 指 数 已 连 续 五 个 季 度 为 负 值 。 价 格 ：C P I、P P I处 于 历 史 低 位 ●9月 ，C P I /P P I当 月 同 比 分 别 为0. 4%/ - 2. 8%， 均 处 于 历 史 低 位 水 平 。 消 费 ： 恢 复 偏 缓 ， 服 务 好 于 商 品 ●今 年1 - 9月 ， 社 零 累 计 同 比3 . 3 %；9月 ， 社 零 当 月 同 比3. 2%。 对 比2 0 1 6 - 2 0 1 9年 社 零 当 月 同 比 均 值9 . 4 %， 社 零 增 速 中 枢 明显 有 所 回 落 。 ●结 构 上 ， 服 务 消 费 持 续 好 于 商 品 。 统 计 局 于2023年7月 开 始 公 布 的 服 务 业 零 售 额 增 速 始 终 高 于 社 零 整 体 和 商 品 ，8月 服 务 零售 额 累 计 同 比6 . 9 %， 商 品 零 售 为3. 0%， 对 应 服 务C PI也 持 续 好 于 消 费 品C P I。 居 民 收 入 增 速 下 行 ， 新 增 贷 款 降 幅 很 大 ●居 民 收 入 不 足 对 消 费 恢 复 的 制 约 ：2015- 2018年 ， 城 镇 居 民 人 均 可 支 配 收 入 增 速 稳 定 在8 %上 下 ；2 0 2 2年 以 来 ， 这 一 数 值 降至4 . 7%左 右 。 房 地 产 市 场 景 气 度 下 行 、 金 融 市 场 表 现 不 佳 等 因 素 也 导 致 居 民 收 入 增 速 下 降 ， 削 弱 了 消 费 信 心 。 其 中 ， 居 民财 产 净 收 入 增 速 从2 0 2 1 Q 1的17%下 滑 至20 24Q2的2. 1%； 地 方 财 政 压 力 同 时 降 低 了 居 民 转 移 净 收 入 增 速 。 ●加 杠 杆 意 愿 较 弱 。 居 民 收 入 预 期 的 不 确 定 性 推 高 了 储 蓄 意 愿 ， 同 时 大 幅 压 降 了 加 杠 杆 的 意 愿 和 能 力 。2 0 2 2年 居 民 新 增 贷 款同 比 减 少5成 ，2 0 2 3年 略 有 回 升 ， 但 离2016-2021年 均 值 仍 差 距 较 大 。2 0 2 4年 前8个 月 仅1 . 4 4万 亿 元 。 工 业 增 加 值 ●工 业 增 加 值 ，2 0 2 4年9月 同 比 增 速 已 下 行 至5. 4%， 累 计 同 比5 .8 %。 ●制 造 业 增 加 值 增 速 虽 略 有 反 弹 ， 但 仍 处 于 回 落 趋 势 ， 已 下 行 至5.2%。 固 定 资 产 投 资 ●固 定 资 产 投 资 增 速 ，2 0 2 4年9月 已 小 幅 下 行 至3. 4%。 ●结 构 上 ， 制 造 业 投 资 增 速9 . 2 %， 好 于 基 建 （ 不 含 电 力 ） 增 速4. 1%， 房 地 产 投 资 增 速 仍 为 负 增 长-1 0 .1 %。 制 造 业 投 资 的 驱 动 力 ： 高 技 术 制 造 业 及 设 备 更 新 ●设 备 更 新 提 供 支 撑 ：2 0 2 1 Q 2以 来 制 造 业 产 能 利 用 率 整 体 下 行 ，2024 Q 2环 比 升1 .4 p ct至7 5 .2 %。 需 求 偏 弱 或 制 约 企 业 主 动扩 产 意 愿 ， 但 大 规 模 设 备 更 新 提 供 较 强 支 撑 ， 今 年 “ 设 备 工 器 具 购 置 ” 保 持 双 位 数 高 增 ，8月 累 计 同 比1 6 .8 %。 ●4月 政 治 局 会 议 提 出 “ 因 地 制 宜 发 展 新 质 生 产 力 ， 培 育 壮 大 新 兴 产 业 ， 超 前 布 局 建 设 未 来 产 业 ， 运 用 先 进 技 术 赋 能 传 统 产 业转 型 升 级 ” 。 截 至8月 ， 高 技 术 制 造 业 投 资 增 速 （9 .6 %） 高 于 全 部 制 造 业0 .5个 百 分 点 。 基 建 ： 债 务 约 束 限 制 投 资 增 速 ●地 方 财 政 压 力 ： 受 房 地 产 市 场 低 迷 、 政 府 减 税 降 费 等 因 素 影 响 ， 地 方 财 政 收 入 承 压 。8月 ， 地 方 一 般 公 共 预 算 收 入 累 计 同 比0 . 4 %； 地 方 政 府 性 基 金 收 入 累 计 同 比-23. 5%， 其 中 土 地 出 让 收 入-2 5 . 4 %。 ●专 项 债 前 期 发 行 偏 慢 ： 符 合 条 件 的 专 项 债 项 目 储 备 不 足 ， 专 项 债 前 期 发 行 和 使 用 进 度 偏 慢 。8月 末 ， 新 增 专 项 债 发 行 进 度9 2 . 3 %，8、9两 个 月 提 速 明 显 。 ●2 0 2 3 H 2基 数 压 力 有 一 定 缓 解 ， 但 地 方 财 力 受 限 、 化 债 因 素 制 约 ， 综 合 考 虑 下 半 年 基 建 投 资 或 稳 中 略 有 回 落 。 增 发 国 债 对 水 利 等 基 建 的 拉 动 作 用 显 著 ●2 0 2 3 Q 4增 发1万 亿 元 国 债 ，2 023、2 024年 各 使 用5 000亿 元 ， 主 要 用 于 灾 后 重 建 、 防 洪 治 理 等 水 利 工 程 ，9月 发 改 委 表 示 已经 完 成 投