固定收益周报：货币政策回归中性，债市风险仍在释放

中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 1 页 共 9 页 固定收益周报：货币政策回归中性，债市风险仍在释放 证券研究报告-固定收益 发布日期：2016年12月20日 分析师：张川 S0730513060001 研究支持：王哲 S0730114090005 电话：021－50588666-8138 电话：021－50588666-8136 邮箱：zhangchuan@ccnew.com 邮箱：wangzhe@ccnew.com 1. 本周固定收益策略视点 上周资金利率继续上行，市场被动去杠杆延续，收益率大幅走高，债市收益率曲线整体上行。具体来看，国债1Y利率上行48bp至2.98%，5Y上行21bp至3.05%，10Y上行20bp至3.28%。政策性金融债1Y利率上行73bp至3.83%，5Y上行42bp至3.88%，10Y上行35bp至3.98%。 上周的中央经济工作会议，货币政策回归中性，从淡化经济增长目标来看，政府对经济的波动容忍度在提升，明年依然以抑制金融资产泡沫，防范系统性金融风险去杠杆为主，所以即使经济出现下滑，央行重启宽松的概率也在下降，更可能的是结构性的定向宽松。从8月以来央行在公开市场引导资金利率上行也能看出货币政策已经开始边际收紧。海外方面，美联储加快加息节奏，缩表也在计划当中，加息更多的是引导短端利率，而缩表对应的是长端，所以未来美债利率中枢上移或是中长期的趋势，中美利差收缩对国内收益率上行也带来一定压力；欧央行方面，对然整体购债规模超出市场预期，但是从每个月800亿欧债购债计划缩减到到600亿欧元，并延长了购债期限，从美联储退出QE的经验来看，也是通过缩减每月购债规模，延长期限，给市场做够缓冲时间，也就是说欧央行或也在为未来退出QE做准备；新兴市场方面，土耳其央行已启动加息对应资本外流。总体来说，外部流动性已经开始出现了逐步收紧的信号。 通胀方面，本次会议主要提到了农业供给侧改革。目前来看，农业供给侧改革对农产品价格的影响还不明朗，但是农产品价格相对于其他商品价格仍处于低位，再加气候异常等因素，未来仍是推动明年通胀上升的一大潜在力量。 经济基本面上，本次会议提到了财政政策“积极有效”，并未像去年一样“加大财政力度”的字眼，所以进一步宽松概率不大。赤字率预计在3%，由于16年基建的高增长，明年基建投资对经济的拉动或边际减弱；房地产投资方面，重新明确房子居住性定位，一二线城市延续政策收紧，重点解决三四线城市房地产库存过多问题，明年三四线房产库存的去化，或对地产销售下滑形成一定对冲，一定程度上缓解房地产投资压力。总体而言，明显经济压力并不大。 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 2 页 共 9 页 市场方面，通过银行主动负债对接委外的资金链条随着同业利率的大幅上行被打破，债券市场被动去杠杆仍在继续。结合中央经济会议透露的来看，货币政策边际收紧，明年通胀仍才较大的上行不确定性，对债券市场难言利好。短期市场在去杠杆及跨年资金收紧的背景下，调整还在进行中。 2.货币市场跟踪 上周公开市场方面，上周共有5000亿逆回购和一笔国库定存到期，央行通过逆回购和2笔MLF投放1240亿，，上周央行公开市场合计实现资金净投放5840亿。虽然央行净回笼资金，但是短期资金成本延续宽松，中长端考虑到跨年因素继续上行，其中R007大幅上行110bp至3.67%和R014大幅上行160bp至4.44%，shibor1M上行9bp至3.15%， shibor3M上升5bp至3.18%。 表1：上周央行公开市场操作 上周央行公开市场操作 名称 发行/到期 发生日期 发行量(亿元) 利率(%) 利率变动(bp) 期限(月) 期限(天) 逆回购14D 逆回购到期 2016-12-12 600.00 2.4000 0.00 14 逆回购14D 逆回购到期 2016-12-16 600.00 2.4000 0.00 14 逆回购7D 逆回购到期 2016-12-13 300.00 2.2500 0.00 7 逆回购7D 逆回购到期 2016-12-14 300.00 2.2500 0.00 7 逆回购14D 逆回购到期 2016-12-15 500.00 2.4000 0.00 14 逆回购7D 逆回购到期 2016-12-16 500.00 2.2500 0.00 7 逆回购28D 逆回购到期 2016-12-16 250.00 2.5500 0.00 1 28 逆回购14D 逆回购到期 2016-12-14 800.00 2.4000 0.00 14 逆回购14D 逆回购到期 2016-12-13 700.00 2.4000 0.00 14 逆回购7D 逆回购到期 2016-12-12 700.00 2.2500 0.00 7 逆回购28D 逆回购到期 2016-12-13 150.00 2.5500 0.00 1 28 逆回购7D 逆回购到期 2016-12-15 500.00 2.2500 0.00 7 国库定存3个月 国库现金定存到2016-12-1600.00 2.7500 -5.00 3 91 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 3 页 共 9 页 期 4 合计回笼 5,000.00 逆回购28D 逆回购 2016-12-12 200.00 2.5500 0.00 1 28 逆回购28D 逆回购 2016-12-15 600.00 2.5500 0.00 1 28 逆回购14D 逆回购 2016-12-12 300.00 2.4000 0.00 14 逆回购14D 逆回购 2016-12-13 450.00 2.4000 0.00 14 逆回购7D 逆回购 2016-12-13 500.00 2.2500 0.00 7 逆回购28D 逆回购 2016-12-13 200.00 2.5500 0.00 1 28 逆回购28D 逆回购 2016-12-14 400.00 2.5500 0.00 1 28 逆回购14D 逆回购 2016-12-14 400.00 2.4000 0.00 14 逆回购7D 逆回购 2016-12-14 900.00 2.2500 0.00 7 逆回购7D 逆回购 2016-12-12 800.00 2.2500 0.00 7 逆回购7D 逆回购 2016-12-15 1,400.00 2.2500 0.00 7 逆回购14D 逆回购 2016-12-15 450.00 2.4000 0.00 14 逆回购28D 逆回购 2016-12-16 400.00 2.5500 0.00 1 28 逆回购14D 逆回购 2016-12-16 350.00 2.4000 0.00 14 逆回购7D 逆回购 2016-12-16 1,050.00 2.2500 0.00 7 MLF(投放)365D MLF(投放) 2016-12-16 1,870.00 3.0000 0.00 12 365 MLF(投放)182D MLF(投放) 2016-12-16 2,070.00 2.8500 0.00 6 182 合计投放 12,340.00 净投放(含国库现金) 5,840.00 数据来源：中原证券，wind 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 4 页 共 9 页 图1：R007近一年走势 图2:R014近一年走势 0.000.501.001.502.002.503.003.504.00R007近一年走势0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.505.00R014近一年走势 数据来源：中原证券，wind 数据来源：中原证券，wind 图3 :SHIBOR1M近一年走势 图4：SHIBOR3M近一年走势 2.402.502.602.702.802.903.003.103.203.30SHIBOR1M近一年走势2.502.602.702.802.903.003.103.203.30SHIBOR3M近一年走势 数据来源：中原证券，wind 数据来源：中原证券，wind 3.债券发行跟踪 上周新发利率债611只，总募集资金4759亿，周环比增加24亿。其中国债5只，合计484亿；地方债2只，合计12.3亿；同业存单570只，合计3356亿；金融债34只，合计906亿。 表2:上周利率债发行汇总 上周利率债发行汇总 类别 发行只数 只数比重(%) 发行额(亿元) 面额比重(%) 国债 5 0.74 484.20 8.85 地方政府债 2 0.29 12.30 0.22 同业存单 570 84.07 3,356.70 61.37 金融债 34 5.01 906.50 16.57 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 5 页 共 9 页 数据来源：中原证券，wind 4.二级市场跟踪 上周资金利率继续上行，市场被动去杠杆延续，收益率大幅走高，债市收益率曲线整体上行。具体来看，国债1Y利率上行48bp至2.98%，5Y上行21bp至3.05%，10Y上行20bp至3.28%。政策性金融债1Y利率上行73bp至3.83%，5Y上行42bp至3.88%，10Y上行35bp至3.98%。 图5：国开10Y近一年走势 图6：国债10Y近一年走势 0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50004.00004.5000国开10Y近一年走势0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.5000国债10Y近一年走势 数据来源：中原证券，wind 数据来源：中原证券，wind 图7：国开1Y近一年走势 图8：国债1Y近一年走势 0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50004.0000国开1Y近一年走势0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.5000国债1Y近一年走势 数据来源：中原证券，wind 数据来源：中原证券，wind 5.期限利差跟踪 债市大幅调整，上周收益率普遍上行，期限利差整体震荡纠结。其中10年期国债与5年期国债利小幅走扩至24.48bp，处于历史23.6%分位；5年期国债与1年期国债收窄至24bp，处于历史8.6%分位。 表3:期限利差 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 6 页 共 9 页 当前值(%) 较上周变动(BP) 所处分位数 25%分位数 距离25%分位数幅度 50%分位数 距离50%分位数幅度 75%分位数 距离75%分位数幅度 国债，10年-5年 0.24448 2.97 23.60% 0.2564 4.89% 0.3955 61.76% 0.6388 161.29% 国债，