交运行业2024年三季报业绩前瞻：Q3业绩趋势预期充分，建议逆向布局

股票研究/2024.10.12 Q3业绩趋势预期充分，建议逆向布局运输 评级：增持 股票研 究 行业更 新 证券研究报 告 ——交运行业2024年三季报业绩前瞻 岳鑫(分析师) 尹嘉骐(分析师) 陈亦凡(研究助理) 0755-23976758 021-38038322 0755-23976666 yuexin@gtjas.com yinjiaqi@gtjas.com chenyifan029909@gtjas.com 登记编号S0880514030006 S0880524030004 S0880124070025 本报告导读： 导读：根据我们估算2024Q3，航空行业盈利同比下降；油运VLCC盈利同比下降 MR盈利同比持平。航空与油运均具有超预期大逻辑，预期处低位，建议逆向布局。 投资要点： 航空2024Q3业绩前瞻：航司收益策略偏谨慎，料行业盈利同比下降。1）收入：机队周转与客座率提升保障继续增长。估算24Q3行业ASK同比增长11%，较19Q3增长14%；客座率同比上升约4个 百分点，更超19Q3；客收同比下降或继续超一成，接近19Q3。2）燃油成本：24Q3国际油价明显回落，由于国内航油出厂价调整滞后约两个月，估算航司用油均价同比略降，仍较19Q3高近三成。预计油价压力将自24Q4明显改善。3）非油成本：小航受益周转恢复与机队优化，单位扣油成本或继续低于疫前；大航仍有部分宽体机转投国内致成本高企，考虑暑运三大航国际航线ASK同比增长超七成，预计成本压力改善。4）汇兑：2019/2023/2024年人民币兑美元汇率Q3累计分别升值-2.8%/-1.2%/1.7%，24Q3汇兑损失明显缩减5）业绩：23Q3行业盈利创历史新高，24Q3航司收益管理策略偏谨慎，部分航司执行“客座率优先”，而客座率同比上升仅部分对冲客收下降，估算24Q3行业盈利同比下降，市场预期充分。其中，吉祥航空等小航业绩或继续好于行业。 油运2024Q3业绩前瞻：VLCC盈利同比下降，MR盈利同比持平 1）原油油运：据波交所运价指数，考虑收入确认滞后约一个月，24Q3 业绩对应的VLCC中东-中国TCE均值仅2.8万美元，同比明显下降且低于盈亏线。考虑Q3淡季船东把握货盘集中释放而积极挺价预计船东实际经营期租将高于波交所运价指数算数平均值并可盈利，但预计仍同比下降明显。中远海能：考虑VLCC船队规模同比小幅缩减，预计24Q3业绩同比下降或约两成，市场预期应较为充分。招商轮船：考虑干散货市场运价中枢同比上升，或对冲VLCC盈利波动。2）成品油运：据波交所运价指数，考虑收入确认滞后约两周，24Q3业绩对应的MR新加坡-澳洲航线TCE均值为2.4万美元，同比基本持平。招商南油：考虑MR船队规模缩减，预计扣非业绩同比下降或超一成，整体业绩同比基本持平。 策略：逆向布局航空油运。1）航空：2023-24年供需仍在恢复中。 航空需求空间巨大，且国际稳步增班，供需继续恢复可期。考虑票 价市场化与机队增速放缓，待供需恢复盈利中枢上升将超预期。提示油价下跌期权，建议淡季逆向布局。维持中国国航、吉祥航空、南方航空、春秋航空、中国东航等增持。2）油运：过去两年贸易重构与炼厂东移驱动油运需求高增与景气上升。地缘油价抑制短期需求，不改未来需求稳健增长趋势，重申原油增产将利好油运。预计未来数年油运供给刚性凸显，供需将继续向好，景气上升与持续将超预期。建议放低旺季博弈，逆向布局油运超级牛市。维持油运增持。维持招商南油、中远海能、招商轮船等增持。 风险提示：经济波动、政策、地缘形势、油价汇率、安全事故等。 上次评级:增持 相关报告 运输《国庆客流再创新高，建议淡季逆向布局》 2024.10.08 运输《重申布局油运超级牛市》2024.10.07运输《油价波动不改价值，增持航空与油运》2024.10.06 运输《放低旺季博弈，布局油运超级牛市》 2024.09.29 运输《布局中期趋势，增持航空油运》2024.09.28 图1：民航客运量：估算2024Q3航空客流同比增长约13%图2：民航客运量：估算2024Q3航空客流较2019年同期增长 约16% 中国民航客运量 中国民航客运量同比增速 20192023202420192022*2023*2024* 0.850% （亿人次/月） 0.6 0.4 0.2 0% -50% 0.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -100% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：CAAC，Wind，国泰君安证券研究数据来源：CAAC，Wind，国泰君安证券研究备注：*为较2019年增速。 图3：国内客流：估算2024Q3较2019年同期增长约19%图4：国际客流：估算2024Q3较2019年同期恢复超九成 中国民航客运量：国内航线（含地区） 中国民航客运量：国际航线 7,000 6,000 （万人次/月） 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 20192022202320242019202220232024 800 （万人次/月） 600 400 200 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：CAAC，Wind，国泰君安证券研究数据来源：CAAC，Wind，国泰君安证券研究 图5：油价：估算2024Q3用油均价仍较2019Q3高近三成图6：汇率：2024Q3人民币兑美元汇率升值1.7% 国内航空煤油出厂价（元） 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 201920232024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 7.40 美元兑人民币中间价 7.20 7.00 6.80 6.60 6.40 6.20 6.00 2019-01-02 2019-06-02 2019-11-02 2020-04-02 2020-09-02 2021-02-02 2021-07-02 2021-12-02 2022-05-02 2022-10-02 2023-03-02 2023-08-02 2024-01-02 2024-06-02 5.80 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图7：VLCCTCE：中东-中国TCE回升至3.7万美元图8：2022-23年运价中枢逐步上升，运价波动弹性增大 VLCC：中东-中国航线运价 TCE（万美元/天） 12 10 8 6 4 2 0 -2 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -4 数据来源：Clarksons，国泰君安证券研究数据来源：Clarksons，国泰君安证券研究 图9：MRTCE：新澳航线TCEMRTCE回升至1.8万美元图10：2023年运价中枢维持高位，2024上半年再创历史新高 MR：新加坡-澳洲航线运价MR：大西洋一揽子 （万美元/天） 8 6 4 2 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 0 数据来源：Clarksons，国泰君安证券研究数据来源：Clarksons，国泰君安证券研究 图11：交运行业重点公司当前市值水平——航空H股市值低于历史中枢水平 图12：交运行业重点公司当前PB估值水平——油运估值回落低位 市值（亿元人民币） 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 市值区间当前市值 中中中南中中南春吉华中韵圆中中招招中厦浙建唐航国国方国国方秋祥夏通达通远远商商远门商发山信国东航国东航航航航快股速海海轮南海象中股港H航航空航航空空空空递份递能能船油特屿拓份 25 估值区间当前估值 20 PB(MRQ) 15 10 5 0 中中中南中中南春吉华中韵圆中中招招中厦浙建唐航国国方国国方秋祥夏通达通远远商商远门商发山信国东航国东航航航航快股速海海轮南海象中股港 H航航空航航空空空空递份递能能船油特屿拓份 HHHAAAHH HHHAAAHH 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 备注：数据统计范围为2016年至今。 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 备注：数据统计范围为2016年至今。 股价市值EPS（元人民币/股）PE 代码简称亿元PB评级 2024/10/112023A2024E2025E20232024E2025E 人民币 603885.SH 吉祥航空 12.01 元 266 0.34 1.19 1.41 35 19 12 3.2 增持 00753.HK 中国国航H 4.11 港元 621 -0.07 0.05 0.37 - 81 10 1.7 增持 601111.SH 中国国航 7.09 元 1,176 -0.07 0.05 0.37 - 153 19 3.2 增持 00670.HK 中国东航H 2.20 港元 447 -0.37 0.01 0.21 - 221 10 2.6 增持 600115.SH 中国东航 3.69 元 823 -0.37 0.01 0.21 - 407 18 4.8 增持 01055.HK 南方航空H 3.15 港元 520 -0.23 0.08 0.28 - 35 10 1.5 增持 600029.SH 南方航空 5.80 元 1,051 -0.23 0.08 0.28 - 70 21 3.0 增持 601021.SH 春秋航空 57.18 元 560 0.04 3.49 4.20 1,430 19 15 3.5 增持 600026.SH 中远海能 14.07 元 671 0.70 1.15 1.47 20 12 10 1.9 增持 01138.HK 中远海能H 8.90 港元 387 0.70 1.15 1.47 12 7 5 1.1 增持 601872.SH 招商轮船 7.25 元 590 0.60 0.74 0.91 12 10 8 1.6 增持 601975.SH 招商南油 3.15 元 151 0.32 0.44 0.50 10 7 6 1.5 增持 03877.HK 中国船舶租 1.69 港元 104 0.31 0.36 0.39 5 5 4 0.8 增持 赁 001965.SZ 招商公路 11.82 元 806 1.06 0.92 1.01 11 13 12 1.3 增持 00152.HK 深圳国际 6.84 港元 165 0.80 1.27 1.38 9 5 5 0.5 增持 00995.HK 安徽皖通高 9.88 港元 164 1.00 1.11 1.21 10 9 8 1.3 增持 速公路 600012.SH 皖通高速 14.71 元 244 1.00 1.11 1.21 15 13 12 2.0 增持 00177.HK 江苏宁沪高 8.08 港元 407 0.88 0.98 1.07 9 8 8 1.2 增持 速公路 600377.SH 宁沪高速 12.79 元 644 0.88 0.98 1.07 15 13 12 1.8 增持 表1：交运行业A/H股重点公司盈利预测与估值 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，