国产化学发光出海开拓者

主要观点： 根据德勤分析，我国2022年化学发光市场超过300亿元人民币，2017-2022 CAGR 22%。由于化学发光壁垒较高（仪器为封闭系统），加上国内起步较慢，国内市场基本呈现进口垄断格局：罗氏、雅培、贝克曼、西门子等外资IVD企业占据70%以上的市场规模，国产份额不到30%，存在较大的进口替代空间。公司自1995年成立以来，深耕化学发光市场近30年，我们认为目前公司已经完成了从仪器性能、检测速度、准确性、试剂丰富度等各维度对外资品牌的追赶，发展出符合国内市场需求的化学发光超高速机、全自动生化分析仪和智能化流水线等核心系列产品。 报告日期：2024-10-12 ⚫仪器性能和试剂种类国内领先，安徽集采加速进口替代进程 公司有望通过以下自身及外部优势突破外资垄断局面：1）仪器端：公司高速机X6、超高速机X8和全自动生化仪C8各项性能处于行业领先水平，最新自研智能化流水线SATLARS T8大幅缩短TAT，优化检验流程，全面整合发光、生化、分子、电解质、凝血五大领域。2）试剂端：覆盖广，种类齐全。截至目前，公司国内已获批化学发光注册证181项（总计257个），涵盖肿瘤标志物、甲状腺、传染病、性腺、心肌标志物、炎症监测、骨代谢等检测领域。3）新装大型机占比提升，三甲医院覆盖率提升，带来试剂持续放量：24H1公司国内新增装机796台，大型机装机占比达75.13%，三甲医院覆盖率达60.20%。4）集采加速进口替代进程。2023年安徽省际联盟集采针对传染病、糖代谢、性激素、HCG、β-HCG五项进行集采，公司实现A组全部中选，是国产唯一5A厂家。随着本次集采落地和未来重点品种的常态化集采，我们认为公司未来核心项目肿瘤标志物、甲状腺等市场份额会逐渐取代原先外资份额，市占率进一步提升。 执业证书号：S0010122110012邮箱：qiankun@hazq.com ⚫海外深耕十余年，成就化学发光IVD出海领头羊 公司深耕海外市场十余年，海外仪器保有量和新增装机均超过国内，是化学发光IVD出海的领头羊。公司海外业务覆盖155个国家和地区，向全球销售10款化学发光免疫分析仪及202项配套试剂（获批CE191项），公司目前海外已设立10个全资子公司，加速本地化运营，推动重点区域业务快速增长。2023年公司海外营业收入已超过10亿元体量，24H1公司新增化学发光仪器2281台，中大型发光仪器销量占比提升至64.80%。我们认为公司的海外业务具备更高的增长潜力，公司有望通过本地化运营和代理商调整，加大Snibe品牌推广与建设，实现中长期持续超越国内增速的增长目标。 ⚫投资建议：给予“增持”评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为48.86/59.29/71.08亿元，同比增长24.3%/21.3%/19.9%；归母净利润分别为20.01/25.09/31.01亿元，同比增长21.0%/25.4%/23.6%；2024-2026年EPS分别为2.55/3.19/3.95元，PE倍数分别为30/24/19x。公司国内全面受益于发光集采，加速国产替代进程；海外装机持续突破，进入试剂上量收获期。首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫风险提示 新增装机不及预期、海外拓展不及预期、市场竞争加剧风险等。 正文目录 1.国内发光领导者，延展布局IVD四大细分市场......................................................................................................................5 1.1新产业公司概况.....................................................................................................................................................................51.2打造内生外延，经营成果丰硕.............................................................................................................................................7 2.IVD市场扩容进行时，公司发光优势明显............................................................................................................................10 2.1免疫诊断：主流为化学发光，国产替代进行时..............................................................................................................112.1.1化学发光市场定位：免疫诊断市场的主导..............................................................................................112.1.2化学发光技术对比：公司采用自研异鲁米诺...........................................................................................122.1.3化学发光方法学对比：直接发光是技术壁垒和原材料成本的权衡.......................................................132.2生化诊断：高端仪器仍是国产缺口..................................................................................................................................13 3.内生外延成就领先化学发光IVD企业...................................................................................................................................15 3.1发光集采利好国产，公司中标结果优异..........................................................................................................................153.2国内：装机量稳步提升，试剂快速放量..........................................................................................................................183.3海外：初具规模，打造IVD出海领头羊.........................................................................................................................19 4.盈利预测与投资建议................................................................................................................................................................20 4.1公司业绩拆分与估值..........................................................................................................................................................204.2投资建议..............................................................................................................................................................................22 财务报表与盈利预测.....................................................................................................................................................................23 图表目录 图表1公司发展历程..................................................................................................................................................................................................5图表2公司股权结构（截至2024中报）..........................................................................................................................................................6图表3公司高级管理人员.........................................................................................................................................................................................6图表4公司营业收入及增速（亿元，%）.........................................................................................................................................................7图表5公司归母净利润情况（亿元，%）.........................................................................................................................................................7图表6公司分板块营业收入（亿元）............................................................................................................................................