家居+家电双轮驱动，电器业务占比提升盈利能力改善

奥普于1993年推出第一台浴霸，经过三十余年发展，已成为浴霸及集成吊顶行业的知名品牌。公司秉持“电器+家居”双基因的发展路径，坚持产品迭代创新，加速布局家居空间业务，持续深化渠道革新升级，各项业务稳健发展。2023年公司实现营收19.96亿元，同比+6.17%。 浴霸产品朝着高附加值、多功能化发展。浴霸产品朝向高附加值、多功能化发展，行业渗透率仍有向上空间，奥普作为浴霸行业龙头，预计将持续受益于产品附加值提升。集成吊顶行业集中度较低，公司电器业务为核心，材料业务为辅助，通过集成吊顶、集成墙面、全功能阳台等业务的开展，设计优化，方案融合，构建了浴室、厨房、客厅、阳台等一站式空间解决方案，有望带动相关电器产品的销售。 以电器业务为核心，加速布局家居空间业务。1）公司注重研发创新，不断提升产品竞争力。公司浴霸电器基因深厚，同时公司积极进行研发投入，不断创新产品功能，近年来持续推出厨房空调、双倍烘隐形晾衣机、奥芯系列新款浴霸等产品，产品力行业领先。2）全面布局各类渠道，多元销售网络运营。线下渠道方面，公司着力提升开店的速度和质量，优化经销商团队的整体素质，同时加大渠道下沉力度，截至2023年末公司代理商共有1,051家，专卖店1,469家。电商渠道方面，公司电商渠道快速发展，电商渠道占比从2020年的27.59%提升到2023年的33.31%。公司目前业务以零售为主，浴霸产品客单价逐步提升，盈利水平较为稳定。 盈利预测与投资评级：公司是浴霸和集成吊顶行业的领军者，公司在长期深耕浴霸和集成吊顶产品的同时，积极践行多品类发展战略，坚持“家电+家居”双基因并行。公司持续践行“全区域、全渠道、多品类”的经营战略，线上渠道稳重有增，线下渠道加大下沉力度，业务稳健发展。 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.29/3.72/4.17亿元，对应PE分别为11X/10X/9X。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：房地产行业波动的风险；市场竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险。 1.奥普家居：浴霸行业缔造者与领航者，深耕行业三十余年 奥普家居是一家以浴霸、晾衣机、照明为主的家电产品和以集成吊顶、集成墙面、全功能阳台为主的家居产品的研发、生产、销售、服务于一体的综合服务商。“奥普”品牌由奥普电器创始于1993年，公司于1993年发明第一台浴霸；2004年奥普卫浴成立； 2006年奥普集团在香港联交所上市，同年奥普集成吊顶上市；2009年奥普集成灶上市； 2016年公司完成联交所退市，同年奥普集成墙面及新风取暖产品发布；2017年，公司剥离房地产业务专注主业，并推出新风系统产品；2020年公司成功挂牌A股上市；2022年奥普科技新品发布会，空气管家浴霸上市，倡导卫浴空气健康生活理念。 图1：奥普家居发展历程 公司秉持“电器+家居”双基因的发展路径，电器类产品立足于浴霸的核心技术,将产品布局延伸至晾衣机、光源照明、通风扇、厨房空调等产品,朝着功能化、智能化的方向发展。家居类产品以电器模块为核心结合集成吊顶、集成墙面，朝着场景化、快装化、提供一站式解决方案的方向发展。 图2：奥普家居家电及家居板块主要产品 电器业务占比提升，产品结构升级毛利率提升。分业务构成来看，2023年公司电器业务（包括浴霸、晾衣机、照明、集成吊顶的电器模块等电器）收入占比75.79%；材料业务（包括集成吊顶的材料和配件模块、集成墙面等）收入占比21.69%。公司集成吊顶业务占比从2018年的37.90%收缩至2022年的26.45%，公司持续发力浴霸、晾衣机等电器类产品，占比持续提升。同时，随着产品结构升级，毛利率也持续提升，2023年公司电器业务毛利率54.35%，同比变动+3.72pct；材料业务毛利率26.23%，同比变动-0.58pct。 随着公司电器占比的进一步提升，而电器业务毛利率远高于材料业务毛利率，因此综合毛利率也得到改善。 图3：奥普家居分业务营收构成情况 图4：奥普家居主要产品毛利率情况（%） 业绩表现稳健，经营韧性凸显。公司营收规模总体保持稳健发展，净利水平有所波动。公司2021、2022年受信用减值损失计提影响当期业绩，2022年以来公司盈利水平有所修复。公司2023年实现营业收入19.96亿元，同比+6.17%；归母净利润3.09亿元，同比+28.82%。在行业需求承压背景之下，公司收入及利润仍保持较好韧性，2024H1公司实现营收8.62亿元，同比+0.03%；归母净利润1.23亿元，同比-4.43%。 图5：奥普家居营业收入及增速变动 图6：奥普家居归母净利润及增速变动 截至2024H1末，公司实际控制人Fang James和方胜康分别间接持有Tricosco Limited的40.83%和42.42%股权比例，Tricosco Limited持有公司61.94%的股权，方胜康直接持有公司0.24%股权。公司实际控制人Fang James、方胜康及吴兴杰、方雯雯的一致行动人，方雯雯系方胜康之女，间接持有Tricosco Limited 9.39%的股权；吴兴杰系方胜康之女婿，直接持有奥普6.16%股权，股权结构稳定集中。 图7：奥普家居股权结构图（截至2024H1末） 2.浴霸行业：产品朝着高附加值、多功能化发展 浴霸产品装有特制热源，能够快速提升浴室温度，改变了冬日人们寒冷的洗浴体验。 经过多年发展，目前浴霸已经突破最初简单的照明、取暖、通风功能发展成为一种集照明、浴室暖房、通风、换气、杀菌、湿度控制等功能为一体的综合性电器，并逐渐成为卫浴间的必备品之一。我国浴霸行业的发展大致可以划分为三个阶段： 第一阶段（1999年以前）：以奥普电器为代表的企业最初将浴霸产品引入中国市场，产品主要以功能型为主，主导产品为灯暖型浴霸，消费者购买浴霸的主要目的为改善寒冷卫浴体验。 第二阶段（1999-2015年）：在以奥普为代表的企业的不断努力下，浴霸产品系列不断升级和丰富，并且逐步普及。市场上主导产品为灯暖、风暖以及灯风暖结合型浴霸。这一阶段无品牌、区域性电器厂商等逐渐入局浴霸产品的生产和销售，行业内企业数量逐渐增多，竞争趋于激烈，市场集中度降低。 第三阶段（2015年至今）：家居行业逐渐朝着定制化、智能化的方向发展，浴霸也开始，如声控系统、远程预热、自动感应等，旨在为消费者提供更为舒适便捷的沐浴体验。此外，随着近年来消费者对室内空气质量的关注度不断提高，逐步产生了净化室内空气、检测空气质量、系统性调控室内干湿平衡等消费需求，浴霸实现从单一取暖功能向承载浴室整体空气管理功能的转型。具备研发能力、质控能力、营销优势的企业不断推出新产品，产品附加值不断提升，而规模较小、设计能力较弱的企业无法及时应对消费观念变化，行业集中度逐渐提升。 浴霸行业经过二十多年发展至今，行业内企业数量众多，竞争较为激烈，除奥普家居这类专业从事浴霸制造的企业外，行业还吸引了众多照明企业、综合家电制造企业以及小众品牌入局。随着浴霸产品向集成化、智能化等趋势不断迭代，加之市场竞争激烈推动大批企业迈向多品类扩张道路，越来越多的照明电工品牌选择切入浴霸市场，以进一步延伸自身的产业链范畴，增强品牌全品类、全渠道优势。 表1：浴霸行业主要参与者类型及特征企业类型代表企业 3.集成吊顶行业：行业格局分散，竞争较为激烈 吊顶行业从上世纪90年代到现在，基本经历了以下的三个发展阶段： 第一阶段传统吊顶（上世纪90年代至2005年）：这一阶段的吊顶材料先后出现了石膏板吊顶、PVC板吊顶和金属板吊顶。这一阶段的吊顶，主要是为了掩盖框架、横梁、管道和布线，产品只属于单一建筑材料，在家庭装修中主要用于厨卫吊顶。 第二阶段集成吊顶（2005年至2015年）：随着消费者对家居环境品质要求的不断提高，为了解决传统吊顶的缺陷，集成吊顶应运而生，集成吊顶产品在材质、外观、造型及生产工艺等方面均有了较大的提升。集成吊顶在家装中的运用从功能性逐渐向装饰性进行过渡。 第三阶段顶墙集成（2015年至今）：顶墙集成是由集成吊顶延伸的家装新模式，其适用装修的范围更为广泛，产品线拓展至客厅、卧室、书房的吊顶和墙面。集成吊顶也逐渐从住宅市场向公装市场拓展，应用场景扩大以及产品线延伸，使得集成吊顶企业所处的市场规模也进一步扩大。 集成吊顶是近年来天花吊顶行业的新兴细分行业，传统吊顶一般采用石膏为原材料，集成吊顶是通过模块化设计将吊顶基板与功能电器融合一体，简单而言，就是将整个房间顶部的装饰分为三部分：第一部分是基础模块，就是相同规格的装饰基板，这决定整体的设计风格；第二部分是功能模块，将功能电器与面板、连接件整合，一般包括照明、取暖与换气等功能，为了方便装卸、维修；第三部分是辅助模块，即是整个吊顶的骨架，包括吊杆、龙骨及修边条。 图8：集成吊顶结构示意图 与传统吊顶相比，集成吊顶在外观上更统一和美观，在安装上更便捷和节省工期，在安全性上更可靠且使用寿命更长，在电器分布上更灵活及合理化。 表2：传统吊顶与集成吊顶对比项目传统吊顶 表2：传统吊顶与集成吊顶对比项目传统吊顶 表3：集成吊顶行业集中度低，龙头和小企业分化明显企业类型生产能力 相比于同业其他集成吊顶生产企业，奥普的电器基因更为深厚，随着公司聚焦以浴霸产品为核心的电器主业，对于毛利率较低的材料业务的定位弱化，材料业务逐步定位于与电器产品共同构建浴室、厨房、客厅、阳台等一站式空间解决方案，从而有望拉动电器相关产品的销售。 4.以电器业务为核心，加速布局家居空间业务 奥普以浴霸产品起家，逐步延伸到卫浴空间的集成吊顶，再到厨房、客卧空间的集成吊顶，再到近年来的集成灶、新风系统、晾衣机等新品类，奥普依托产品创新持续拓展涉足新的室内空间以及产品体系。从1993年公司推出浴霸为核心的产品体系，2006年公司推出集成吊顶系列产品，开启双核产品发展阶段；2016年以来，公司引入新风、集成墙面、照片产品、功能阳台灯，多品类扩张进程加速开启；2020年公司推出全功能阳台系列产品；2022年公司推出行业领先的铂金水氧杀菌、晾衣机内烘干以及无雾水净化技术等；2023年公司再次推出厨房空调等高品质新品。 图9：奥普科技从单一品类到双核产品再到多元布局 公司注重研发创新，不断提升产品竞争力。2023年公司投入研发费用1.01亿元，占收入比为5.04%。公司2022年推出行业领先的铂金水氧杀菌、晾衣机内烘干及无雾水净化技术，实现了包括杀菌、风道设计、强化传热、智能控制等多项关键技术领域突破，持续保持行业技术领先优势，不断提升产品竞争力。2023年，公司相继推出厨房空调、双倍烘隐形晾衣机、奥芯系列新款浴霸等系列满足时代用户需求的高品质产品。新品双倍烘隐形晾衣机具备高性价比承载力强、容量大的基本属性，同时搭载两条合计1.2米的长风道，可快速实现多量衣物的极致速干；首次推出的新品厨房空调具备强制冷、抗油烟，无需单独安装外机的特点，以核心的冷热分离速冷技术赋予消费者清爽、舒适的夏日烹饪体验。 图10：奥普2023年推出厨房空调、双倍烘隐形晾衣机、奥芯系列新款浴霸等新品 2024年4月12日，奥普新品发布汇推出奥普美容舱浴霸、奥普MAX空气管家双氧浴霸、奥普第二代空气管家浴霸、奥普厨房空调四款新品。这些产品采用了最新的人工智能技术和物联网技术，为用户提供更智能、更个性化的生活体验。 图11：奥普家居研发支出及研发费用率 图12：奥普2024年发布美容舱浴霸 浴霸销量基本稳定，产品客单价持续提升。公司产品荣获德国IF产品设计奖、德国红点产品设计奖、台湾金点设计奖、当代好设计奖等多项设计大奖。公司近年来浴霸产品出厂平均单价持续提升，从2019年的339.72元/台提升到2022年的435.33元/台，主要得益于公司持续推陈出新，开展技术研发和功能创新，开发出高值新品带动产品均价提升。 图13：奥普浴霸产品销量变动情况 图14：奥普浴霸产品出厂单价变动情况 公司已全面布局各类渠道，目前公司已经形成了实体渠