投资策略周报：本轮“新质牛”启动的背景与驱动力

“924”国新办新闻发布会和“926”政治局会议推出重磅政策后，投资者信心显著提振，中国资产大举反攻。9月24日至10月4日，上证指数、深证成指、万得全A分别上涨：21%、30%、26%，恒生科技、恒生指数分别上涨41%、25%。截至目前，港股市场已跑赢全球主要指数，A股主要指数估值也得到明显修复。 ·核心观点：我们将本轮中国资产大涨行情定义为由政策驱动的“新质牛”。 1）本轮“新质牛”的背景。近两年，国内经济面临有效需求不足，部分行业产能过剩的问题，物价水平持续低位运行，PPI长期处于负增长，上市公司盈利整体承压；房地产行业下行压力加大，引发居民资产负债表受损和一定就业压力，进而影响到了居民的消费信心和投资信心。资本市场方面，股市经历了2022年以来的连续调整后，A股、港股估值已经跌到非常具备性价比的水平，市场存量博弈特征较为明显。 2）本轮“新质牛”由政策预期转向为核心驱动力。从“924”国新办新闻发布会“一行一局一会”推出多项涉及货币、房地产、资本市场的重磅政策，再到“926”非常规时间点召开的政治局会议对年内财政发力进行“吹风”，政策层切实回应了市场关切，明确、直接地释放出“政策全面转向稳经济”的信号，投资者风险偏好大幅改善。资本市场的表态上，从2023年7月政治局会议的“活跃资本市场”到今年7月政治局会议“提振投资者信心”再到本次政治局会议的“要努力提振资本市场”，可以看出政策层是极力呵护资本市场的，我们认为这种呵护政策具备可持续性。 3）本轮“新质牛”行情中，资金驱动的特征也较为明显。A股、港股主要指数的上涨激发了投资者入市意愿，工行银证转账净值指数持续飙升并创下新高。9月25日起，A股成交额突破万亿元，9月30日，沪深两市成交额更是突破2.6万亿元，刷新历史记录。展望后市，我们认为国内外增量资金入市仍有空间：私募方面，华润信托数据显示，8月份私募基金股票仓位仅为48.45%，接近仅十年最低；公募资金方面，当前公募权益类基金仓位较高，但在牛市环境中，基金投资者赎回意愿将明显减小，权益类基金发行也有望逐步回暖；融资资金方面，A股最新融资余额为1.38万亿元，仍处于2021年以来的地量水平，反映出在本轮行情中部分资金保持了相对谨慎；外资方面，从国庆期间富时中国A50期货指数和港股市场强势表现看，外资做多中国资产的意愿仍强烈。 4）当前处于“新质牛”第一阶段，布局“券商”与“超低价股”是当前阶段最优策略。9月24日至今，A股领涨行业集中在白酒、医药、房地产、社会服务等前期超跌板块，以及直接受益于牛市的券商板块。本轮行情到目前为止，A股、港股主要指数市盈率修复至2010年来中位数上方；A股31个申万一级行业中，仅有10个行业指数的市盈率修复至2010年来中位数，显示当前市场尚未达到拥挤状态。 ·投资建议：本轮“新质牛”行情由政策预期转向为核心驱动力，增量资金助推行情形成牛市氛围，目前处于“新质牛”的第一阶段。后续一揽子增量政策落实举措将陆续出台，政策将步入一段“蜜月期”，内外资金仍有增配A股的空间。风格配置上，优质消费与成长有望并驾齐驱。关注受益于政策发力的大消费（食饮、汽车、家电、医药）、优质成长（智能驾驶、人工智能）、重组并购主题。 风险提示：企业盈利不及预期，海外经济超预期衰退，海外流动性风险，地缘政治风险等。 分析师：张海燕邮箱：zhanghy5@hx168.com.cnSAC NO：S1120521040002 分析师：李立峰邮箱：lilf@hx168.com.cnSAC NO：S1120520090003 图表目录 图1上证指数：PE-TTM（剔除负值）..................................................................................................................................................3图2万得全A：PE-TTM（剔除负值）....................................................................................................................................................3图3恒生指数：PE-TTM.............................................................................................................................................................................3图4恒生科技：PE-TTM.............................................................................................................................................................................3图5 9月24日以来，A股、港股主要指数迅速上涨........................................................................................................................3图6国庆长假期间，中国资产表现亮眼..............................................................................................................................................4图7本轮行情中，消费、券商、地产领涨..........................................................................................................................................4图8沪深300股权风险溢价....................................................................................................................................................................4图9主动权益公募基金股票仓位（%，截至2024Q2）....................................................................................................................5图10私募基金股票仓位处于历史低位................................................................................................................................................5 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：华润信托，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。