低评级信用债认购倍数维持低位

债券研究/2024.09.23 低评级信用债认购倍数维持低位�宇辰(分析师) 010-83939801 wangyuchen026137@gtjas.com 登记编号S0880523020004 本报告导读： 8月份以来信用利率行情持续背离下，不同信用债之间也出现行情分化。后市来看，信用债行情分化涉及对流动性的重定价，背后仍是微观结构因素占主导。 投资要点： 8月份以来信用利率行情持续背离下，不同信用债之间也出现行情 分化。8月12号利率行情经调整后开始反弹，截止9月20日10年 汤志宇(研究助理) 021-38031036 tangzhiyu028695@gtjas.com 登记编号S0880123070149 相关报告 期活跃券点位已突破前低，而信用债整体行情修复速度较慢，不同 债券研 究 市场策略周 报 证券研究报 告 信用债之间也出现行情分化：一方面银行二永债表现显著优于非金信用债，银行二永债较同评级同期现非金信用债估值普遍下行6-10bp；另一方面不同评级信用债之间久期策略也有不同，低评级长久期信用债调整幅度更大，而高评级长久期信用债行情修复更顺畅。 信用债二级市场的疲弱也映射到一级市场，8月份以来信用债行权到期期限的加权平均值持续下行。以往“信用利率化”行情下推动信用债一级发行期限趋势性拉长的同时，票面利率也持续下行。而 8月份信用行情调整后，市场情绪回归谨慎也反馈到信用一级发行 期限上，以9月13日-9月20日为例，周度加权平均发行期限下行 至3.1年，较前高下降1.73年。一级发行情绪收敛同样可以从认购倍数上体现，8月中旬以来低评级信用债认购倍数下行显著。 后市来看，信用债行情分化涉及对流动性的重定价，背后仍是微观结构因素占主导。当前来看信用债流动性更佳的品种行情修复较好 从高评级信用债拉久期可以看出整体债牛格局未变，但对于低评级 品种而言，配置型机构难入库，交易型机构出于对赎回潮的担忧仍在观望，后续这部分流动性溢价如何压缩，与市场情绪重现“正循环”仍需观察。 过去一周（2024.9.13-2024.9.20，下同）各品种信用债收益率整体下行，长久期信用债表现较好。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA级3年期中短期票据收益率分别变化1BP、1BP、1BP，报2.1%、 2.2%、2.27%。城投债方面，AAA、AA+、AA级3年期城投债收益率分别变化0BP、1BP、0BP，报2.11%、2.18%、2.26%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA级3年期银行二级资本债收益率分别变化-1BP、-1BP、-1BP，报2.09%、2.11%、2.2%。 风险提示：化债政策力度与效果不及预期；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 转债磨底阶段的稳健选择2024.09.23 转债修复节奏的关键2024.09.18长债利率破前低前后的机构行为变化2024.09.17 持券为主，难现调整2024.09.17期货超涨之后，跨品种策略性价比凸显2024.09.17 目录 1.信用周度策略3 2.信用周度数据回顾4 2.1.估值概览：中债估值整体下行，长久期信用债表现较好4 2.2.一级融资：一级市场净融资边际下行6 3.风险提示6 1.信用周度策略 8月份以来信用利率行情持续背离下，不同信用债之间也出现行情分化。8月12号利率行情经调整后开始反弹，截止9月20日10年期活跃券点位已 突破前低，而信用债整体行情修复速度较慢，不同信用债之间也出现行情分化：一方面银行二永债表现显著优于非金信用债，银行二永债较同评级同期现非金信用债估值普遍下行6-10bp；另一方面不同评级信用债之间久期策略也有不同，低评级长久期信用债调整幅度更大，而高评级长久期信用债行情修复更顺畅。 单位： （BP，%）国开债 银行商金债 银行次二级级债永续证券公司债 保险公司债 整体产业债公募 私募整体 城投债公募 私募国开债 银行商金债银行次二级 级债永续- 2.01 - 私募- -2.05 -2.10 2.10 -2.10 2.10 - 银行商金债20502980 -2.08 -2.14 2.14 -2.14 2.14 -350 - -724 - -2.11 -2.23 2.23 -2.18 2.18 -100 - -798 -672 672 - - - -2.19 2.19 -2.21 2.21 - - - -73 - 2.04 2.04 -2.09 2.09 -2.11 2.10 - 2.082.11 2.102.15 -- 2.122.16 2.122.16 -- 2.142.21 2.14- -- 485591603700 2.182.202.062.11- 2.232.192.072.142.16 --2.09--2.232.232.162.222.29 2.232.232.162.222.28 --2.232.24- --2.122.172.21 --2.112.162.20 --2.152.192.23 50250132315801045 银行次二级- 级债 永续- - - 34004500462048502670209515001250 证券公司债23922534 2400361512002300180019001980 21362389119584135612991242 保险公司债 - - - - - - -395150 250 491 100 2.222.272.132.222.28 --2.212.27- 2.262.292.26-- 2.312.342.362.462.48 2.312.342.322.432.45 --2.552.582.56 2.272.312.202.262.31 2.262.302.182.252.31 2.292.332.222.262.31 --809937333 6152310310620345 5002000485571319 15713539636882 73037034519833 整体40872927342111405170352816401006109888976950315112762078915963273112 产业债公募40672927341111405044340115621006107484376613303812651992770952042468 私募20-10 2.36---- ----- -----2.522.632.362.452.50 2.532.592.34-- -2.73-2.47- 2.402.472.302.372.45 2.412.462.262.342.45 2.402.482.322.392.46 425--- 597564--- 360295--- -49--- 163---- 4441456580421348 4081117362113149 36340217308200 - - - - - -2.64 2.60 2.75 - - - - -25 22 3 -2.532.56 证券公司债- 保险公司债- - - -2.77 2.73 2.79 - - - - -240 103 138 - -2.86 2.82 -2.69 - - 整体2.06 产业债公募2.06 私募- 整体2.07 城投债公募2.07 2.75 66 276 459 29 57 1142 1024 118 -2.84 2.78 2.87 61 203 360 44 140 523 382 140 - - - - - -2.92 2.81 3.03 29 258 198 18 61 248 221 27 整体2998284715091184 城投债公募2896280415041149 私募10343535 -12612778- 853724788309100 828533681282100 2519110627- 24 147 131 17 459338114128614501123644 7228734127982122204411795107154031154027962017914768508215384664629129621543 5239525921531680147458024950247399816647372553126651102205422691173744 1990208264444257059935765155854211321280792372417436261040221789800 -- -- -- -- -- -- 3.303.35 -3.24 -3.41 -- 206218 14880 1- 13060 573 513 -60 5271421 286510 241910 2.58 2.94 2.93 表1：利率与信用行情持续背离下不同信用债之间也出现行情分化 1Y 2Y AAA3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AAA-3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AA+3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AA3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AA(2)3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AA-3Y 4Y 5Y -4 -11 -15 -17 -15 -4 -11 -15 -17 -15 -4 -11 -15 -17 -15 -4 -11 -15 -17 -15 -4 -11 -15 -17 -15 -4 -11 -15 -17 -15 -3 -9 -10 - - -2 -6 -6 - - 1 -2 -3 - - 1 3 2 - - - - - - - - - - - - - - - - - 0 -4 -5 -7 -9 0 -2 -4 -4 -6 -1 1 0 3 2 - - - - - - - - - - - - - - - 0 -3 -3 -4 -6 -1 -4 - -3 -2 0 2 4 3 - - - - - - 1 4 - - - 2 2 0 0 - 3 3 2 2 -1 3 3 1 - - -1 7 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 3 - - -1 -6 2 - - - - - - - - - - - - - - 5 2 1 3 -3 5 2 2 4 -1 6 4 4 3 3 7 6 5 15 14 8 6 6 - - 3 17 - - - 5 2 1 3 -3 5 3 2 4 -1 6 4 4 3 3 7 6 4 16 13 12 - - - - 2 20 - - - - - - - - - - - - - 5 1 - - - 4 3 9 - 13 - 4 - - - - - - - - 6 1 1 2 -2 5 2 4 - - 6 1 1 3 1 7 4 4 9 10 7 3 8 13 21 11 13 24 20 33 6 1 1 2 -2 5 3 - - - 6 1 2 3 1 7 5 6 10 12 8 4 9 10 20 13 15 19 - 33 - - - - - - - - - - 5 0 0 2 1 6 3 2 8 6 6 3 7 18 22 10 13 27 - 33 1.66 1.75 1.78 1.83 1.85 1.66 1.75 1.78 1.83 1.85 1.66 1.75 1.78 1.83 1.85 1.66 1.75 1.78 1.83 1.85 1.66 1.75 1.78 1.83 1.85 1.66 1.75 1.78 1.83 1.85 1.84 1.86 1.93 - - 1.93 1.95 2.01 - - 2.00 2.04 2.07 - - 2.06 2.13 2.18 - - - - - - - - - - - - - - - - - 2.03 2.05 2.09 2.14 2.15 2.05 2.09 2.12 2.19 2.23 2.12 2.17 2.21 2.36 2.44 - - -